20180205-申万宏源-信用月报2018年第1期_化工机械债持续向好_关注地方债务风险暴露_17页_825kb

债券市场月报总结

核心内容概览

2018年1月，信用债市场整体呈现净融资为负，发行规模与偿还规模差距缩小。产业债与城投债表现分化，其中产业债表现相对较好，化工债和工程机械债受到市场关注，而城投债因政策核查与地方债务风险暴露，市场情绪较为谨慎。信用事件频发，部分企业面临兑付风险，需警惕潜在违约。

主要观点与关键信息

信用债一级市场

• 发行与偿还情况：2018年1月信用债共发行4434.84亿元，偿还4618.11亿元，净融资为-183.27亿元。
• 发行品种分布：短融和超短融合计占比50.61%，中票16.29%，公司债9.09%，资产支持证券14.37%。
• 行业分布：地产债发行明显放量，共发行42只，334亿元；建筑、公共事业、采掘行业发行规模较高。
• 发行人资质：AA+及以上主体发行规模占比较大，发行利率中枢上行，6%及以上发行规模占比高。

信用债二级市场

• 信用利差变化：整体信用利差走阔，城投债利差上升明显，而产业债利差有所收窄。
• 成交情况：地产、有色、煤炭的成交收益率低于估值，商业贸易的成交收益率高于估值。
• 市场情绪：地产债成交活跃，部分企业如旭辉、合景、新湖、荣盛等出现低估值成交；城投债情绪谨慎，信用利差走阔。

产业债展望

化工债表现突出

• 推荐理由：化工债超额利差下行幅度接近40bp，市场对其认可度较高。
• 细分行业分析：
  • 石化产业链：盈利、生产、偿还情况良好，行业前景较好，关注其收益率下行。
  • 煤化工产业链：仍属过剩产能，未来行业景气度取决于去产能力度，盈利增长空间有限。
• 重点企业：恒逸、桐昆等民营炼化企业受到市场认可，其发债利率在5.8~6.8%之间。
• 风险提示：山东地区互保担保错综复杂，核心区域企业需规避；部分企业如玉皇-洪业化工、西王集团存在信用风险。

工程机械债

• 行业表现：2017年工程机械行业大幅回暖，2018年预期偏乐观。
• 存量债券规模：工程机械子行业存量债规模最大，达433亿元。
• 销量数据：2017年12月挖掘机销量同比增幅达102%，2018年1月销量小幅下滑，主要受季节性及环保限产影响。
• 细分类型表现：小挖表现较好，中挖持平，大挖表现较差。

城投债展望

市场情绪与利差变化

• 信用利差走阔：城投债与国债间利差持续上升，东北和华东地区增幅较大。
• 估值变化：随着GDP挤水分与隐性债务核查，市场对城投债的估值担忧加剧。
• 区域分化：
  • 表现较好：GDP实在、债务口径未少报的省份如江西、河北、陕西、上海、浙江、广东。
  • 表现较差：GDP水分多、债务口径少报的省份如辽宁、安徽、云南、青海等。
• 政策影响：2014年债务核查后，部分省份如广西、黑龙江、湖南、宁夏继续多报债务，争取中央支持。
• 风险提示：政策多发、城投到期再融资压力增大，估值波动可能加剧，规模化违约难以出现，但“示范性违约”可能性存在。

信用风险警示

亿阳集团违约

• 违约情况：2018年1月31日构成实质违约，未按时支付回售款及利息。
• 企业背景：民营企业，主营计算机通信，大宗商品贸易为辅。
• 财务状况：经营性净现金流同比下滑82%，融资能力减弱，但货币资金可覆盖短期债务。
• 风险因素：债务重组进展不明朗，存在或有债务风险。

天津水务投资集团预亏

• 预亏情况：预计2017年度亏损2.7亿元，收入主要来自水费。
• 资产划转影响：引深公司股权划转及南水北调管网资产整合将严重影响公司盈利。

申华控股预亏

• 预亏情况：预计2017年度净亏损5.2亿至6.2亿元，主要依赖政府补助和资产处置。
• 偿债能力：企业货币资金可覆盖2018年到期中票，担保增信作用强，违约可能性较低。

图表与数据参考

• 图1-图3：反映信用债发行、偿还及利差变化。
• 图4-图14：显示地产债、城投债及工程机械销量变化。
• 表1-表6：提供具体发行主体、债券类型及信用风险事件数据。

总结

2018年1月信用债市场呈现净融资为负，产业债表现优于城投债，化工债与工程机械债成为市场关注焦点。城投债因GDP挤水分和隐性债务核查，市场情绪谨慎，区域分化明显。信用风险事件频发，亿阳集团、天津水务、申华控股等企业面临兑付风险。未来需关注政策动向与地方债务清理对城投债的影响，以及化工、工程机械等行业的盈利与投资前景。