20250829-东吴证券-山西汾酒-600809.SH-2025年中报点评_有序调控_稳步整固_4页_471kb

总结

盈利能力

• 山西汾酒2025年上半年实现营业收入239.6亿元，同比增长5.4%；归母净利润85.1亿元（调整前值为143.6亿元占5.9%，实际净利润约为85.1亿元，略低于预期）。第二季度利润下降明显，主要由毛利率下滑（-3.2pct至65.34%）及税金率上升（+0.4pct）驱动。销售费用率也有小幅增长（+1.1pct）。

分产品与区域发展

• 分产品来看：山西汾酒在高端（Qing Hua 30、Qing Hua 20）和中高端（Bo Fen）产品线上保持良好增长，但第二季度增速略有减缓，特别是老白汾因渠道控货增速较低，但预计将在长期市场拓展中受益。第一、二季度的收入结构显示，高端产品的销售在一定程度上被疫情影响，但腰部产品及老白汾产品仍增长稳定。
• 区域发展方面：省内和省外收入均衡增长，其中省外增速同比略高于省内（2025年H1分别为+5%、+35%），说明青花和玻汾产品对省外市场的推动作用明显。

投资前景

山西汾酒管理层正在调整营销策略，加强老白汾的市场推广与渠道管理，以推动全国化进程，计划加大销售人员配置，专门成立推广团队，加快推进终端销售。尽管全年增速预计放缓，但管理层预计明年净利润增长将回升8.13%，维持33%左右的净利润率。

风险提示

具体涉及宏观需求不及预期、政策调控超预期、省外竞争加剧等因素。

投资评级

维持“买入”建议，2025-2027年盈利预测为12亿~135亿元，对应PE从19.7下降至18.0倍，预计未来收益空间仍可。

分析师：苏铖、孙瑜
报告日期：2025年08月29日