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证券行业2021年中期策略报告总结

核心内容

2020年资本市场深化改革步伐加快，货币政策宽松，交投活跃度提升，推动券商总收入同比增长24.41%。其中，经纪业务收入增长40.66%，投行业务增长39.26%，资管业务增长8.88%，自营业务增长14.64%，其他业务增长16.35%。市场行情上行推动了客户融资融券需求，股质业务风险下降，头部券商在经营波动性、盈利能力及业务结构优化方面表现突出。

主要观点

• 市场环境优化：2020年证券市场交投活跃度显著提升，全年A股成交额同比增长62.38%，日均股票成交额增长62.99%。资本市场改革如注册制落地、再融资新规实施等，推动直接融资比例提升，为券商业务发展提供了广阔空间。
• 业务结构变迁：随着“资管新规”的实施，资管业务通道压降，主动管理能力提升。大型券商及精品券商在资管业务收入增长上表现更优。自营业务盈利能力提升，衍生品业务快速扩张，带动整体自营业务收入增长。
• 金融科技布局：头部券商加快金融科技投入，通过自建平台实现线上服务，提升客户体验和业务效率。金融科技成为推动经纪业务和资管业务转型的重要工具。
• 资本补充与风险控制：2020年券商资本补充步伐加快，净资产规模增长12.65%。资本杠杆率上升，风险控制能力增强，特别是大型券商通过衍生品和金融科技手段有效降低业务风险。
• ROE波动减缓：行业ROE波动性下降，头部券商表现尤为突出，PB估值处于历史低位，左侧布局时机显现。

关键信息

• 行业表现：2020年证券行业总收入达4484.79亿元，同比增长24.41%。
• 经纪业务：全年经纪业务收入1161.1亿元，同比增长40.66%，头部券商市占率略有下降，但整体保持增长。
• 投行业务：投行业务收入672.11亿元，同比增长39.26%。IPO和再融资规模分别增长85.62%和3.64%。注册制改革提升业务质量，推动行业可持续发展。
• 资管业务：资管业务净收入299.66亿元，同比增长8.88%。主动管理规模占比提升，头部券商如中信证券、华泰证券、国泰君安等表现突出。
• 自营业务：自营业务收入增长14.64%，权益类及固收类规模提升。头部券商自营规模增长更稳定，中小型券商则呈现较大两极分化。
• 风险提示：包括金融监管不确定性、创新业务发展受阻、疫情反复及实体经济复苏不及预期。

投资建议

• 重点推荐券商：中金公司（H）、中信证券、东方财富、华泰证券、国泰君安、招商证券。
• 投资逻辑：券商板块进入左侧布局时间窗口，PB估值处于历史低位，行业ROE波动减缓，优质券商具备更强的盈利能力和增长潜力。
• 未来方向：金融科技、资本补充、稳定风险是券商发展的三大方向。头部券商在这些方面布局更早、更深入，竞争优势明显。

估值与盈利预测

投资主题

• 结构性优选：建议配置符合行业发展轨迹的券商，特别是具备核心竞争力的头部券商。
• 左侧布局：当前券商板块PB估值处于历史低位，左侧布局时机显现，重点关注盈利稳定的优质券商业绩。
• 趋势延续：资本市场深化改革、经纪业务向财富管理转型、中间交易型投资业务发展趋势将持续，头部券商有望进一步巩固优势。

战略关键词

• 金融科技：头部券商通过自建平台和数字化转型提升服务能力和业务效率。
• 资本补充：通过定增、配股和可转债等方式增强资本实力，提升业务稳定性。
• 稳定风险：利用衍生品、金融科技等手段降低业务风险，提升资本杠杆率。

风险提示

• 金融监管不确定性：政策变化可能影响业务发展。
• 创新业务发展受阻：技术或市场因素可能限制创新业务增长。
• 疫情反复及加重：可能对市场交投活跃度和经济复苏产生负面影响。
• 实体经济复苏不及预期：可能影响券商业务的盈利能力。

图表目录

• 图表1：证券行业各项主营业务收入占比趋势图
• 图表2：月度日均成交额波动上行
• 图表3：今年换手率波动上行
• 图表4：2020年总成交额同比增长
• 图表5：重点券商股基成交量变化对比
• 图表6：IPO募资金额及家数变化
• 图表7：再融资募资金额及家数变化
• 图表8：企业债+公司债募资金额及家数变化
• 图表9：债券承销规模变化
• 图表10：各类债券承销业务CR8
• 图表11：投行业务收入总体增长
• 图表12：券商资产管理规模变化
• 图表13：资管计划构成变化
• 图表14：资管特色券商资管业务收入提升
• 图表15：权益类及固收类自营业务规模
• 图表16：行情上行，权益类规模提升
• 图表17：固收类规模提升
• 图表18：自营业务收入总体持平
• 图表19：衍生品规模大幅增长
• 图表20：两融余额及占A股流通市值比例提升
• 图表21：融券期间卖出额及占A股市值比例提升
• 图表22：LPR整体呈下行趋势
• 图表23：10年期国债收益率触底回升
• 图表24：融券余额增速显著
• 图表25：利息业务增速总体较快
• 图表26：2020年ROE水平多高于2019年
• 图表27：重点券商ROE自2018年后反弹提升
• 图表28：信用减值损失计提增幅较大
• 图表29：重点券商金融科技应用方式
• 图表30：已披露年报券商净资产合计变化
• 图表31：多数券商净资本规模稳步提升
• 图表32：券商资本杠杆率多实现增长
• 图表33：ROE水平波动趋于平稳
• 图表34：ROE受交投活跃度敏感性缓和
• 图表35：优质券商ROE水平相对更高
• 图表36：证券行业营业收入构成变化
• 图表37：券商指数PB变化情况
• 图表38：A券商较2018年10月PB溢价情况
• 图表39：H股券商较2018年10月PB溢价情况
• 图表40：重点公司逻辑分析
• 图表41：重点公司估值表

总结

2020年证券行业在资本市场深化改革背景下，实现了全面增长，各业务线收入结构持续优化。头部券商在金融科技、资本补充和风险控制方面表现突出，ROE波动性下降，估值进入左侧布局阶段。未来，券商将继续深化业务结构优化，推动金融科技、资本补充和风险控制发展，优质券商具备更强的投资价值和增长潜力。