轻工制造行业深度研究：19Q4定制板块持续回暖，短期疫情影响或逐步修复-20200508-天风证券-18页_1mb

轻工制造行业研究报告总结

核心内容概述

本报告主要分析了2019年第四季度至2020年第一季度定制家居板块的经营情况、财务表现及未来发展趋势，并提出相关投资建议。

主要观点与关键信息

1. 定制家居板块2019年经营情况回顾

• 收入稳步提升，Q4业绩回暖明显：2019年第四季度定制家居板块收入增速回升至17.64%，扣非净利润增速从18Q4的-4.0%回升至21.9%。
• 工程渠道表现强劲：19年工程业务保持较高增速，如志邦家居、金牌厨柜、皮阿诺等企业的大宗业务增长显著。
• 从橱柜向衣柜拓展的企业增速更快：欧派家居、志邦家居等企业通过拓展衣柜业务实现了更高的增长。
• 零售渠道承压：部分企业出现低个位数增长或负增长，但定制龙头在同店收入和增速上表现优于行业平均水平。

2. 经营层面数据透视

• 净开店放缓，大家居店提速：19年定制龙头净开店数量有所放缓，但大家居店数量增加较快。
• 同店收入承压：19年H1同店收入普遍下降，但龙头企业的同店收入绝对值较高，抗风险能力较强。
• 客单价稳健增长：19年定制家居企业的客单价继续增长，索菲亚和好莱客增速较高，尚品宅配增速较低但有改善空间。

3. 财务数据透视经营成果

• 毛利率承压，销售费用率下降：19年毛利率普遍下滑，但销售费用率整体下降，尤其是新媒体投放效果显著。
• 研发投入稳定：欧派家居研发投入绝对值最高，金牌厨柜研发投入占比最高，显示企业对未来发展的重视。
• 应收账款提升：工程业务增长导致应收账款增加，但整体风险可控，龙头企业的应收账款质量较好。

4. 投资建议

• 行业展望：2020年竣工回暖趋势明显，疫情对需求的影响为短期，未来将逐步修复。
• 重点推荐：欧派家居、尚品宅配、顾家家居、志邦家居、索菲亚。
• 建议关注：江山欧派、金牌厨柜、皮阿诺。

重点数据总结

风险提示

• 商品房交付低于预期
• 价格竞争激烈程度超预期
• 新冠肺炎疫情影响或延续
• 渠道拓展风险

图表目录（摘要）

• 图1：定制家居板块19业绩开始回暖，Q4回暖趋势明显
• 图2：各定制企业2019年收入、净利润及扣非净利润增速
• 图3：2019各家企业经销渠道收入及增速情况
• 图4：2019各家企业工程渠道收入及增速情况
• 图5：定制衣柜收入增速仍略高于定制橱柜
• 图6：19H1欧派、索菲亚家居配套品增长较快
• 图7：19定制龙头开店基本符合预期
• 图8：欧派家居门店数量变化情况
• 图9：尚品宅配门店数量变化情况
• 图10：索菲亚门店数量变化情况
• 图11：好莱客门店数量变化情况
• 图12：志邦家居门店数量变化情况
• 图13：金牌厨柜门店数量变化情况
• 图14：大部分企业19同店增速承压
• 图15：定制家居企业客单价稳步增长
• 图16：19毛利率与销售费用率普遍下降
• 图17：定制企业19研发费用相对变化较平稳
• 图18：18-19各企业应收账款及应收票据/大宗收入占比
• 图19：除索菲亚、金牌厨柜、皮阿诺外，经营活动现金流净额/净利润普遍下滑

行业发展趋势

• 短期影响：2020Q1受疫情影响，业绩下滑明显，但Q2开始逐步恢复。
• 长期逻辑：家居本质属性为消费，未来将随人均可支配收入增加持续增长，市场对长期需求存在过度悲观预期。

投资建议

• 推荐企业：欧派家居、尚品宅配、顾家家居、志邦家居、索菲亚
• 建议关注：江山欧派、金牌厨柜、皮阿诺