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城投债波澜再起，然系统性风险依然无虞

核心内容概述

本周，城投债市场出现波动，湖南宁乡“保函作废”事件引发市场对地方政府隐性担保的担忧。然而，从整体来看，系统性风险尚未显现。国内经济稳中趋缓，而国外经济表现不一，欧元区数据向好，美国和日本则表现平淡。央行本周大幅回笼流动性，导致短期资金紧张，利率债收益率普遍上行，信用利差收窄。分析师建议短期配置高票息短端资产，同时密切关注经济基本面变化，为未来可能的长久期资产配置做好准备。

主要观点

• 经济基本面：国内经济增速放缓，房地产销售持续下滑，猪肉价格小幅上涨但受去年同期基数影响，通胀预期平稳。国外经济方面，欧元区PMI数据向好，美国耐用品订单下滑，日本核心通胀上行，英国经济隐忧。
• 流动性：央行大幅净回笼3300亿元，导致银行间市场流动性紧张，R007与DR007均上行，显示市场资金面趋紧。
• 利率债市场：各期限国债收益率上行，信用利差被动收窄，反映出市场对货币政策收紧的预期。
• 信用债市场：不同行业和地区信用债利差普遍收窄，其中环保、化工、通信等行业的利差收窄幅度较大。地方债净融资量上升，信用债发行利率下行。
• 城投债风险：虽然个别城投债信用利差扩大，但系统性风险尚未显现，市场仍普遍认为地方政府具有隐性担保能力。
• 政策动态：国务院发布《关于进一步扩大和升级信息消费持续释放内需潜力的指导意见》，发改委推动钢铁企业兼并重组，环保督察组进驻多个省份，商务部回应美方“301调查”。

关键信息

1. 高频数据跟踪

• 实体经济：六大发电集团耗煤量同比涨幅缩小，房地产销售面积继续下跌，食品和生产资料价格小幅上行，人民币对美元汇率波动加大。
• 流动性：央行大幅净回笼资金，导致短期利率上升，中美短期利差扩大。
• 利率债：国债和国开债收益率整体上行，期限利差扩大，全球主要经济体10年期国债收益率普遍上行。
• 信用债：短端利率上升幅度大于长端，信用利差收窄。不同行业和地区信用利差普遍收窄，部分省份如山西、甘肃、云南等利差扩大。
• 债券市场净融资：地方债净融资上升，信用债发行利率下降，同业存单净融资减少。

2. 城投债分析

• 隐性担保：城投债被视为地方政府的隐性担保，尽管有政策限制，但市场仍普遍认为地方政府会提供支持。
• 信用利差：2015年后纳入与非纳入地方政府债务的城投债信用利差差别不大，说明市场对所有城投债仍具有隐性担保预期。
• 系统性风险：若地方政府不再提供隐性担保，可能导致信用利差攀升和违约风险系统性爆发，但短期内仍无明显系统性风险。

3. 配置建议

• 短期配置：继续配置高票息短端资产，如同业存单。
• 长期准备：随着经济基本面走弱，应随时准备加大长久期资产配置。
• 关注政策：密切关注央行的货币政策动向及8月份经济数据表现。

4. 风险提示

• 货币政策影响：货币政策对经济的承受力高于预期，需警惕潜在风险。

图表与数据参考

• 图1：2015年后纳入与非纳入地方债务的城投债信用利差对比。
• 图2：不同地区城投债信用利差变动。
• 图3：城投债利差与固定资产投资关系。
• 图4：城投债利差与工业增加值关系。
• 图5：7月工业增加值同比增速变动。
• 图6：7月固定资产投资同比增速变动。
• 图7：不同地区负债率对比。
• 图8：不同地区债务率对比。
• 图9-13：房地产销售、生产资料价格、人民币汇率等数据图表。
• 图14-27：利率债、利率衍生品、信用债利差变动图表。
• 图28-37：不同评级和行业信用债利差变化。
• 图38-42：债券市场净融资、一二级市场收益率对比。

分析师信息

• 分析师：杨业伟
• 执业证号：S1250517050001
• 联系方式：电话：010-57631229；邮箱：yyw@swsc.com.cn

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