20180823-华泰证券-华润双鹤-600062.SH-费用确认拖累中期业绩增速_5页_1mb

华润双鹤中报点评总结

核心内容

华润双鹤于2018年8月22日发布中报，实现营业收入40.9亿元（同比增长32.9%），归母净利润5.8亿元（同比增长12.0%）。尽管业绩增速低于预期，主要原因是上半年销售费用大幅增加（同比增长112%），但公司预计下半年费用率将有所收窄，全年内生业绩增速有望达到15-20%。基于新股本10.4亿股，预测2018-2020年EPS分别为0.96元、1.14元、1.31元。合理价格区间为24.00~25.90元，维持买入评级。

主要观点

• 业绩表现：2018年上半年业绩增速低于预期，主要受销售费用大幅上升影响，但公司预计下半年费用率将改善，全年业绩有望恢复增长。
• 输液板块：输液板块上半年收入14.6亿元（+33.4%），毛利率提升至54.4%（+11.4pct）。公司看好其在2018年将贡献超2亿元利润，增速超30%。产品结构持续优化，软袋占比提升至56%，直软产品增长迅速，BFS生产线投入生产，进一步提升毛利率。
• 西药板块：非输液板块收入26亿元（+36.5%），毛利率71.0%（+7.2pct）。核心产品表现稳健，如匹伐他汀增长28%，二甲双胍缓释片增长超40%。专科产品如腹透、珂立苏销售增长显著，湘中抗癫痫品种通过销售营销整合有望改善盈利能力。
• 产品管线拓展：公司推进“1+1+6”战略布局，通过股权收购、合作研发和MAH持有人制加快多渠道产品获取。预计2019-2020年每年推出3-4个新产品，如左乙拉西坦、地佐辛等已报产，一致性评价品种进展顺利。
• 财务状况：公司经营性现金流同比增长34%，显示良好的现金流管理能力。预计2018年EPS为0.96元，2019年1.14元，2020年1.31元，盈利预测稳健。公司PE估值为18.30-13.33倍，处于化药二线龙头合理区间。

关键信息

财务数据概览

• 营业收入：2016年5,495百万元，2017年6,422百万元，2018E 7,591百万元，2019E 8,600百万元，2020E 9,471百万元
• 净利润：2016年735.13百万元，2017年837.31百万元，2018E 988.66百万元，2019E 1,160百万元，2020E 1,345百万元
• EPS：2016年0.68元，2017年0.81元，2018E 0.96元，2019E 1.14元，2020E 1.31元
• PE：2018年18.30倍，2019年15.37倍，2020年13.33倍
• PB：2018年2.16倍，2019年1.89倍，2020年1.66倍

风险提示

• 核心品种可能面临降价压力
• 一致性评价及并购进度可能不达预期

估值与投资建议

• 合理价格区间为24.00~25.90元
• 维持买入评级，基于其未来成长潜力及财务稳健性

总结

华润双鹤2018年上半年业绩表现稳健，但增速低于预期，主要由于销售费用大幅上升。公司通过优化产品结构、提升高毛利产品占比及推进新产品管线，有望在下半年实现费用率改善，全年内生增长恢复至15-20%。盈利预测显示公司未来三年EPS稳步增长，估值处于化药二线龙头合理区间，长期成长空间广阔。风险方面需关注核心产品降价及并购进度，但整体来看，公司具备良好的发展基础及战略执行力，维持买入评级。