热点聚焦系列报告之二十六：新政策环境下，仍需关注地产基本面韧性对债市的影响-20210113-申万宏源-11页_821kb

2021年地产景气度对债市影响分析总结

核心内容

本文主要分析了2021年房地产行业景气度对债券市场的影响，重点探讨了地产销售与金融指标的相互作用，以及“三道红线”政策对地产投资传导逻辑的影响。核心结论是：地产销售及投资仍具备一定的韧性，对债市情绪将产生积极影响，但需关注政策与资金利率变动带来的扰动。

主要观点

• 地产销售与债市关系：
  地产销售对债市的影响主要体现在社融数据中的居民贷款增速。尽管房贷利率与地产销售存在长周期负相关，但自2018年以来相关性有所弱化，且居民购房能力受流动性指标影响更大。因此，2021年地产销售增速中枢不会大幅波动，居民贷款增速在一季度保持平稳，后续可能缓幅下行。

• 房地产贷款集中度管理新规：
  该政策对行业总量影响不大，更多是调结构，旨在避免特定银行房地产贷款占比过高。监管对大中型银行要求相对宽裕，短期内对地产销售的制约有限，个人住房贷款增速仍有望维持正增长。

• “三道红线”对地产投资的影响：
  该政策促使行业竞争格局趋于固化，房企对利润和现金流的重视程度提升，拿地热情降温，但施工端因缩短开发周期而更加积极。这表明地产投资韧性可能继续超市场预期。

• 地产投资传导逻辑转变：
  传统“销售领先新开工及投资”的逻辑在当前环境下不再完全适用。施工面积增速与建筑工程支出更为契合，尤其在施工增速上行周期内，地产投资中的工程建筑部分将维持韧性。

关键信息

1. 地产销售与金融指标的相互影响

• 房贷利率与地产销售：长周期看，房贷利率与地产销售仍为显著负相关，但自2018年以来相关性弱化。
• 居民购房能力：受流动性指标（如棚改货币化）影响更大，疫情对居民购房能力冲击有限。
• 居民贷款节奏：2020Q4居民贷款新增弱化，或与“三道红线”政策对融资节奏的间接影响有关。
• 政策预期：2021年LPR利率相对平稳，房贷利率小幅抬升，地产销售增速中枢不会大幅波动。

2. “三道红线”政策对地产投资的影响

• 政策背景：2020年8月推出，旨在控制房企负债规模，推动行业集中度提升。
• 影响分析：
  • 拿地热潮降温，土地成交总价与建筑面积同比显著回落。
  • 施工端更加积极，11月复工及新开工面积显著回升，反映开发周期缩短。
• 行业逻辑转变：房企更注重利润和现金流，行业竞争格局趋于固化，地产投资韧性增强。

3. 地产投资传导逻辑变化

• 传统逻辑失效：销售领先新开工及投资的逻辑在17年后弱化，行业增速中枢放缓，内生周期性减弱。
• 新分析逻辑：应关注“新开工+施工”组合，施工面积增速与建筑工程支出更为一致。
• 情景预测：2021年地产施工面积有望大幅冲高至10%以上，工程建筑支出韧性持续。

4. 债市影响判断

• 2021年债市反转年判断不变：关注上半年波段机会，短期波段延续至1月中旬。
• 需关注变量：资金利率与风险偏好变动对债市的扰动，可能影响债市情绪与走势。
• 经济基本面支撑：地产投资韧性超预期将带动经济基本面偏强，尤其下半年需关注地产上下游景气度对债市的影响。

结论

综合来看，2021年地产销售及居民贷款增速维持平稳的概率较高，地产投资韧性可能继续超市场预期，对债市情绪形成支撑。因此，债券市场投资者应关注政策调整与资金利率变动对债市的扰动，同时把握上半年的波段机会。