电气设备行业专题研究：隔膜，一体化大趋势，基膜重规模，涂覆膜重工艺、材料和专利-20210711-天风证券-40页_1mb

电气设备：隔膜行业分析总结

核心内容概述

隔膜是锂电四大材料中格局最优、盈利最好的赛道，其技术发展从干法向湿法演变，再向湿法涂覆发展，成为行业大趋势。湿法隔膜因其更优的性能指标（如孔隙率、透气性）逐渐替代干法成为市场主流，而涂覆技术则进一步提升隔膜的安全性与功能性，是未来发展的关键方向。

主要观点

技术演进趋势

• 干法 → 湿法基膜 → 湿法涂覆：隔膜技术发展路径明确，随着电池性能需求的提升，湿法+涂覆成为主流。
• 性能提升：湿法隔膜可生产更薄产品，提升能量密度；涂覆可增强隔膜耐热性、抗穿刺性与电解液浸润性，提高安全性。

行业格局与盈利

• 行业集中度高：隔膜CR3市占率达74%，远高于其他材料（如三元正极34%、LFP 49%、负极56%、电解液62%）。
• 盈利能力强：头部企业毛利率长期保持在40%以上，显著高于其他材料（如当升约20%、璞泰来和天赐约30%）。

一体化发展趋势

• 纵向一体化：基膜企业（如恩捷、星源）拓展涂覆业务，涂覆企业（如璞泰来）布局基膜，一体化可提升盈利与竞争力。
• 成本与技术竞争：基膜竞争主要看良品率与单线产出；涂覆则依赖研发能力与浆料配方，技术壁垒高。

关键信息

湿法隔膜优势

• 成本结构：湿法隔膜成本构成中，原材料占比约40%，折旧占比20%以上。
• 成本下降：规模化生产显著降低单位成本，恩捷从2.7元/平降至1元/平，星源从1.80元/平降至0.75元/平。
• 工艺流程：湿法工艺通过热致相分离实现更均匀的微孔结构，适用于高能量密度电池。

涂覆膜技术

• 材料多样性：无机涂覆（如氧化铝、氢氧化镁）提升热稳定性，有机涂覆（如PVDF）增强电化学性能。
• 浆料配方：不同企业采用不同配方与混合比例，形成差异化竞争优势。
• 工艺流程：包括匀浆、涂布、分切、包装等环节，自动化程度高，差异性体现在浆料选择。

企业案例

• 恩捷股份：具备高良品率与高单线产出，客户涵盖LG、松下、三星SDI等海外电池厂，涂覆产品多样，2021Q2单平盈利达0.93元。
• 星源材质：海外客户占比提升，单位成本下降显著，2021年预计海外客户占比达40%，2022年或达50%。
• 璞泰来：涂覆技术领先，已布局PVDF与氢氧化镁等材料，收购乳源东阳光与茵地乐，加速原材料掌控。

供需预测

• 短期供需偏紧：预计2021年全球隔膜供给盈余11-20亿平，对应电池66-125GWh；2022年供给盈余13亿平，对应78GWh。
• 长期一体化布局：龙头企业通过一体化实现降本增效，提升行业壁垒与盈利能力。

重要数据与图表

成本构成

• 恩捷：2020年单位成本降至1元/平，2015年为2.7元/平。
• 星源材质：2020年前三季度单位成本降至0.75元/平，2015年为1.80元/平。
• 成本下降因素：单位折旧、原材料及能耗耗用量下降。

产能与良品率

• 基膜产能：2020年恩捷有效出货产能达21亿平，星源为9亿平。
• 良品率：恩捷综合良品率78%，星源为77%，鸿图为69%。
• 良品率影响：高良品率可降低原材料单耗，提升盈利水平。

单线产出

• 恩捷：单线产出达0.83-0.75亿平，远高于星源、沧州明珠等。
• 星源：单线产出0.6亿平，但实际产出仍低于恩捷。

专利布局

• 璞泰来：涂覆专利数量领先，约40项。
• 恩捷、星源：涂覆专利数量约20项，技术积累仍需加强。

推荐标的

• 恩捷股份：推荐，具备高盈利与一体化布局优势。
• 璞泰来：推荐，涂覆技术领先，正加速布局基膜与原材料。
• 星源材质：建议关注，客户结构与产品结构持续改善。

风险提示

• 电动车销量不及预期：可能影响隔膜需求。
• 产能投放不及预期或超预期：可能影响供需平衡。
• 大客户放量不及预期：可能影响企业盈利与市场地位。