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新游上线表现亮眼，丰富IP矩阵赋能“国风元宇宙”总结

核心内容

中手游作为国内领先的IP游戏发行商，通过持续扩大IP储备、加强自主研发和全球发行能力，构建了完整的IP游戏生态体系。公司拥有123个IP，包括55个授权IP和68个自有IP，为拥有IP数量最多的中国游戏公司之一。2022年8月，公司获得梦工场动画旗下功夫熊猫、怪物史莱克等IP授权，进一步丰富了IP矩阵。

公司通过多款新游的测试与上线，展现了良好的市场表现，如《全明星激斗》在上线首日即位列IOS免费游戏榜首位，表现优异。此外，公司正积极布局数字藏品平台“有鱼艺术”，并打造首个“国风元宇宙”项目《仙剑世界》，结合区块链技术和UGC生态，为IP创造更多价值。

主要观点

• IP矩阵丰富：截至2022年H1，公司拥有123个IP，其中《仙剑奇侠传》为重要IP之一，公司已收购其全部大陆版权，并在游戏、影视、动漫、文学、音乐等多个领域进行深度布局。
• 自研能力提升：2022H1研发投入同比增长65%至2亿元，公司通过收购和投资扩充研发实力，旗下拥有多个研发公司及工作室，如文脉互动、北京软星、上海洲竞网络等。
• 海外发行增长：2021年海外收入增长显著，达到4.6亿元，同比增长7260%，占比提升至11.6%。2022H1海外收入为2.3亿元，占比增长至18.5%。
• 数字藏品布局：公司与北京市版权保护中心、版权链全国运营中心、北方文交所等合作，打造“有鱼艺术”平台，支持数字艺术品的版权分发和交易，推动文化数字化。
• 盈利预测与估值：预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.8亿元、5.8亿元和8.6亿元，对应PE分别为19倍、6倍和4倍。公司给予2023年15倍PE估值，对应目标价3.47港元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

IP与游戏生态

• 截至2021年末，公司拥有123个IP，为腾讯游戏外拥有IP数量最多的中国游戏公司。
• 2022年8月获得梦工场动画旗下IP授权，2021年收购《仙剑奇侠传》版权，全年IP授权收入增长106.9%至2.3亿元。
• 2022年11月上线《全明星激斗》，表现优异，未来有望推出更多IP游戏，如《仙剑世界》。

自研与发行

• 2022H1研发投入增长65%至2亿元，2019-2021年研发投入CAGR达117.8%。
• 2021年游戏开发收入增长23.9%至9.1亿元，2022H1略有下降，主要受版号影响。
• 多款自研游戏表现稳定，如《传奇世界之雷霆霸业》《仙剑奇侠传七》等，持续贡献收入。

出海与全球化

• 2021年海外收入增长7260%，占比提升至11.6%；2022H1海外收入占比提升至18.5%。
• 《真·三国无双霸》《斗罗大陆：斗神再临》等游戏在海外表现亮眼，未来将拓展至欧美市场。

数字藏品与元宇宙

• 有鱼艺术平台支持数字艺术品版权发行和二次交易，成为公司“国风元宇宙”的重要支撑。
• 《仙剑世界》将开放UGC生态，支持玩家创造并实现虚拟经济变现，预计2023年8月正式上线。
• 与字节跳动旗下PICO达成合作，《仙剑世界》将登陆PICO VR平台，推动元宇宙生态体系完善。

盈利预测与估值

• 2022-2024年营业收入预计分别为3287.91亿元、4310.45亿元和5603.58亿元。
• 2022-2024年归母净利润预计分别为178.73亿元、583.91亿元和864.93亿元。
• 2023年PE估值为15倍，对应目标价3.47港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 行业监管政策趋严：政策变化可能影响公司业务发展。
• 海外发行不及预期：海外市场表现可能受国际形势影响。
• 重点项目变现不及预期：部分新游可能未能达到预期收入。
• 宏观经济下行风险：整体经济环境变化可能影响公司业绩。

图表摘要

• 图1：公司主要热门游戏
• 图2：公司IP游戏矩阵
• 图3：公司历史沿革
• 图4：公司股权结构
• 图5：公司2016-2022H1主营业务收入结构
• 图6：公司2016-2022H1主营业务收入
• 图7：公司2016年以来营业收入及增速
• 图8：公司2016年以来归母净利润及增速
• 图9：公司2016-2022H1毛利率与净利率
• 图10：2021年净利润与净利率同业对比
• 图11：公司费用率情况
• 图12：公司新注册用户数及增长率
• 图13：公司平均每月活跃用户数及增长率
• 图14：公司平均每月付费用户数及增长率
• 图15：公司每付费用户平均收益及增长率
• 图16：2014年以来我国游戏市场规模及增速
• 图17：2014年以来我国游戏用户规模及增速
• 图18：2014-2022H1中国移动游戏市场收入及增长率
• 图19：中国游戏行业销售收入占比及预测
• 图20：2018-2022H1游戏行业政策梳理
• 图21：2014-2022年4月中国移动游戏海外市场规模
• 图22：中国出海手游用户支出占海外手游市场份额
• 图23：IP改编移动游戏市场收入及增速
• 图24：2021年移动游戏IP用户情况
• 图25：2020年收入前100移动游戏IP类型收入占比
• 图26：2021年主要IP类型游戏流水增长率
• 图27：国外NFT交易平台OpenSea
• 图28：国内数字藏品版权分发平台有鱼艺术
• 图29：国内数字藏品产业链
• 图30：支付宝“敦煌飞天，九色鹿付款码皮肤”
• 图31：“冰墩墩”数字盲盒
• 图32：公司研发投入情况
• 图33：《仙剑奇侠传：九野》
• 图34：《真·三国无双霸》游戏海报
• 图35：《代号：DF》游戏海报
• 图36：《仙剑奇侠传之挥剑问情》短剧
• 图37：仙剑奇侠传中国传统节日系列手办
• 图38：《奥特曼：集结》海报
• 图39：《全明星激斗》海报
• 图40：分地区营业收入
• 图41：分地区营业收入占比
• 图42：《新射雕群侠传之铁血丹心》海报
• 图43：《镇魂街：天生为王》
• 图44：有鱼艺术业务架构
• 图45：有鱼艺术合作内容方
• 图46：仙剑元宇宙玩家共创
• 图47：仙剑元宇宙虚拟经济生态
• 图48：仙剑元宇宙虚拟现实
• 图49：仙剑元宇宙虚拟演出
• 图50：仙剑元宇宙虚实融合
• 图51：仙剑IP全产业链布局

表格摘要

• 表1：主要游戏公司代表性IP储备
• 表2：文化数字化相关政策梳理
• 表3：中国主要数字藏品平台
• 表4：子公司2021年游戏情况
• 表5：公司新游计划
• 表6：仙剑IP深度布局
• 表7：2022-2023年游戏储备情况
• 表8：业务收入及毛利率
• 表9：可比公司估值情况