固定收益专题报告：如何看待地方债不赎回？-240307-国金证券-16页_903kb

地方债不赎回现象分析

一、核心事件概述

2024年3月，深圳市财政局公告称“19深圳债09”选择不行使赎回权，引起市场关注。该债券为2019年发行的含赎回权地方债之一，票面利率3.37%，发行规模2亿元。自2019年起，发行的47只含赎回权条款的地方债中，已有12只进入行权期，其中11只选择不偿还，涉及规模约2775亿元。深圳此次决定表明其长期未有赎回计划，可能受项目回款进度影响较小。

二、含权地方债特征

1. 发行规模趋势

含权地方债自2017年起受到政策鼓励，在财政部相关政策推动下规模迅速增长。2023年共发行313只含权地方债，规模近9万亿元。河北、河南和湖北为主要发行地区，发行规模合计占含权债的59%。

2. 条款设计

含权地方债的典型特征包括：

• 行权期限集权集中，以5-7年和10-20年为主
• 票面利率逐年下降（2019年平均3.4%，2024年降至2.6%）
• 提前偿还是最常见的条款，占比超97%，存续规模约27万亿元

3. 不行权现象

数据显示含权条款中的赎回权实际使用率低，47只含赎回权债券中仅有1只成功赎回，其余11只进入行权期的均未行权，市场已逐渐形成“不赎回”成为常态的认知。地方债是否行使赎回权，更多取决于土地出让收入及项目建设实际情况。

三、原因分析

“19深圳债09”决定不行权主要受限于两个因素：

1. 资金来源依赖土地出让收入，项目还款节点集中于2025年，早于行权时间
2. 项目关联企业资金状况欠佳，人才安居租房项目恢复进度尚不明朗

值得注意的是，政府在2023年底已通过公告声明无计划赎回，因此此次决定更多是一种持续确认，而不是临时决策。

四、市场影响

对于整个债券市场而言，含权条款或将继续成为地方债主要设计思路。而“赎回归零”这一现象的常态化，可能促进投资者更关注项目运营的可持续性而非单纯债券条款设计。

分析师：樊信江
执业证书编号：S1130522120003
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