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神州数码（000034）深度研究报告：投资评级“增持”

核心观点

潜心耕耘二十载，稳坐IT分销龙头，开启云+信创事业新征程。公司业务以IT分销（占比超90%）、云服务及信创业务构成，受益于华为鲲鹏+昇腾生态与信创加速推进。预计2024-2026年收入分别为12449.5亿、13117.9亿、13961.4亿元，净利润为1395亿、1664亿、1992亿元，PE分别为11倍、9倍、8倍。

公司业务与增长驱动

1. 营收高速增长
   2018-2023年，营业收入CAGR达78.8%，扣非归母净利润CAGR为217.6%，自主品牌、云服务增速突出。
2. “大华为”战略深化
   2019年加入鲲鹏生态，成为昇腾领先级合作伙伴，占据信创整机市场份额前列。
3. 国产算力核心机会
   昇腾AI芯片支持大模型需求，国产替代加速推动服务器/芯片市场扩张，2024年自主业务高速增长机会。

盈利预测与估值

• 收入增速：2024年41%，2025年54%，2026年64%，主要由云服务（300%+）与自主品牌（800%+）拉动。
• 盈利能力提升：自主品牌毛利率103%-105%，云业务125%+，综合毛利率从43%提升至50%。
• 估值：PE从140倍降至8倍，显著优于同业（如浪潮信息PE 30倍）。

风险提示

1. 技术迭代不及预期（华为芯片竞争压力）；
2. 信创推进放缓（客户采购进展低于预期）；
3. 华为产业链竞争加剧，影响市场份额。

维持“增持”评级，公司在国产算力与信创大周期中获长期红利。