20210827-浙商证券-中国中免-601888.SH-中国中免2021中报业绩点评_促销力度加大_Q2归母净利润率14.4__4页_2mb

报告摘要

中国中免2021年中报业绩总结

核心内容

中国中免（601888）在2021年中报中展示了显著的业绩增长。公司预计上半年实现营业收入约355.3亿元，同比增长84%；归母净利润约53.6亿元，同比增长476%；扣非归母净利润约52.7亿元，同比增长576%。尽管Q2归母净利润率环比下滑1.3个百分点至14.4%，但同比提升5.7个百分点，主要受到首都机场免税租金调整的影响。

主要观点

业绩表现强劲：中免上半年业绩增长显著，尤其是归母净利润和扣非归母净利润实现大幅增长，表明公司盈利能力增强。
促销活动影响毛利率：Q2毛利率为37.5%，环比Q1下降1.6个百分点，同比Q2下降5.4个百分点，主要由于促销力度加大。
海南离岛免税受短期因素影响：6月海南离岛免税销售额环比下降30%，主要由于淡季、广深疫情影响以及打击代购力度加大，但7月后有所恢复。
线上渠道整合与协同效应：公司启动线上渠道整合，如旅购小程序和CDF海南会员购的入驻，有助于释放协同效应，提升线上销售表现。
租金调整对利润的影响：上海机场和首都机场的免税租金计算方式变化，导致上半年销售费用减少27.2亿元。预计Q2上海机场租金影响利润约-0.65亿元，首都机场租金调整有望在未来冲回。
盈利预测与估值：公司预计2021-2023年归母净利润分别为109亿元、145亿元、188亿元，对应EPS分别为5.59元、7.43元、9.62元。给予2022年45倍PE，对应目标股价为334.35元，维持“买入”评级。

关键信息

营收与利润

2021年上半年：
- 营收：约355.3亿元，同比+84%
- 归母净利润：约53.6亿元，同比+476%
- 扣非归母净利润：约52.7亿元，同比+576%
2021年第二季度：
- 营收：约173.9亿元，同比+53%
- 归母净利润：25.1亿元，同比+164%
- 扣非归母净利润：24.3亿元，同比+171%
- 归母净利润率：14.4%，环比Q1下降1.0个百分点

离岛免税市场表现

三亚国际免税城：
- 21H1零售收入：185.3亿元
- 归母净利润：25.6亿元
- 归母净利润率：13.8%
海免表现：
- 21H1取得收入：77.1亿元
- 归母净利润：5.1亿元
- 归母净利润率：13.0%
线上渠道表现：
- 日上直邮业务稳健发展，上半年收入57.6亿元，归母净利润5.4亿元，净利润率18.3%
- 预计上半年线上直邮销售额约56亿元，月均约9.3亿元，略低于2020年水平，主要由于其他线上渠道分流。

租金变化与影响

上海机场租金：
- Q2预计收取约1.7亿元，中免持股51%，影响净利润约-0.65亿元
- 上半年销售费用同比减少27.2亿元
首都机场租金：
- 2021年Q2预计影响利润约-2.1亿元
- 下半年免税协议谈判有望落地，去年计提的免税保底租金有望冲回

财务预测

财务摘要（单位：百万元）：
- 2020A：主营收入52597，净利润6140
- 2021E：主营收入75704，净利润13051
- 2022E：主营收入108987，净利润17332
- 2023E：主营收入150383，净利润22441
主要财务比率：
- 毛利率：2020年41%，2021E 44%
- 净利率：2020年14%，2021E 17%
- ROE：2020年25%，2021E 33%
- ROIC：2020年32%，2021E 38%
估值比率：
- P/E：2020年89.00，2021E 50.03，2022E 37.67，2023E 29.09
- P/B：2020年24.50，2021E 16.45，2022E 11.45，2023E 8.22
- EV/EBITDA：2020年54.17，2021E 30.48，2022E 22.68，2023E 17.04

投资评级说明

股票投资评级：
- 买入：证券相对于沪深300指数涨幅超过20%
- 增持：证券相对于沪深300指数涨幅在10%至20%之间
- 中性：证券相对于沪深300指数涨幅在-10%至10%之间
- 减持：证券相对于沪深300指数涨幅低于-10%
行业投资评级：
- 看好：行业指数涨幅超过10%
- 中性：行业指数涨幅在-10%至10%之间
- 看淡：行业指数涨幅低于-10%