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配置正当时——2019年下半年可转债投资策略总结

核心内容概述

2019年上半年，可转债市场经历了波动，从年初的反弹到春节后的强势上涨，再到4月后的回调。整体来看，转债市场在估值和价格方面均出现显著变化，投资者情绪也有所波动。当前转债市场已回落至2018年底水平，展现出较高的性价比，成为配置良机。

上半年行情回顾

• 1月：转债市场反弹，低价券、主题类标的、蓝筹券均有表现，转股溢价率提升至13.80%。
• 2月~3月：权益市场与转债市场同步上涨，主要集中在TMT、农业、非银等板块，转债价格均值达到121元，转股溢价率触及16%高位。
• 4月至今：受贸易摩擦和政策收紧影响，转债遭遇价位与估值双杀，部分标的跌幅超过正股，当前转债价格均值回落至2月初水平，但估值更低。

当前市场位置分析

股性估值

• 截至2019年6月14日，转债市场整体股性估值水平接近2018年底水平。
• 高平价转债估值处于历史底部区域，转股溢价率在[1%, 5%]之间，中枢在3%以下。
• 中平价转债（平价在85~110元之间）估值接近2018年底水平，当前转股溢价率均值为10.5%。

债性估值

• 低平价、低评级转债整体债性估值均值恢复至2018年底水平。
• 低平价转债到期收益率均值恢复至2018年底水平，低评级转债加权平均YTM接近恢复至2018年底水平。

负溢价率指标

• 负转股溢价率均值作为市场情绪指标，自5月20日起稳步回升，表明投资者情绪有所改善。
• 负溢价率均值已恢复至2月底水平，显示市场已不再悲观。

条款博弈机会

• 转债下修通常发生在权益弱势行情中，2018年共发生26例，今年已有10例，下修动机更积极。
• 下修动机主要包括：大股东减持兑现、规避回售压力、促转股以减轻财务费用和补充资本金。
• 潜在下修标的可从以下三个指标判断：
  • 利息摊销侵蚀率：已下修的10只转债平均侵蚀率为14.70%，部分超过20%。
  • 股权稀释率：部分转债稀释率较高，如双环、泰晶、众兴、亚太、林洋、模塑、洪涛等。
  • 大股东或一致行动人持有比例：海澜、太阳、泰晶、金禾、洪涛、航信等大股东持有比例较高。

投资策略建议

供给节奏

• 2018年共上市59只转债，合计727亿元；2019年截至6月14日，已上市58只，合计1542亿元，供给明显加速。
• 预计下半年新发行转债只数将超过60只。

操作方向

• 金融券：具备流动性溢价和行业强Beta属性，建议配置大中盘银行和券商标。
• 低价券：主题概念+条款博弈，适合偏量化策略，需控制单券仓位，规避信用风险。
• 蓝筹券：低吸配置+正股Alpha，关注细分龙头和蓝筹股。
• 弹性小券：正股Alpha+转债估值修复，重视新券与次新券。

优先级排序

1. 金融券
2. 低价券
3. 蓝筹券
4. 弹性小券

板块及行业选择

• 低估值蓝筹股、计算机、医药、新能源等逆周期品种。

下半年值得关注的十大高弹性转债个券

风险提示

• 转债信用风险：部分负债压力较大的转债可能因融资环境恶化而违约。
• 权益市场大幅波动风险：经济基本面不及预期、贸易摩擦反复、上市公司股权质押风险。