中资地产债市1月回顾及展望：期限利差反转，美元融资开门红，Q1末投资时点-20210205-克而瑞证券-23页_1mb

报告摘要

中资地产债市1月回顾及展望总结

核心内容

2021年1月，中资地产债市经历短期调整，同时美元融资表现良好，多主体票息下降，美元债一级市场出现良好投资时点。整体来看，市场呈现一定的波动，但无违约事件发生，境外有11家房企评级调整。

主要观点

克而瑞中国地产债券领先指数：1月末指数为124.0，较1个月前下行0.80%，短期调整。指数成分涉及42家发行人，205只债券，发行金额达1007.9亿美元，市值达1023.8亿美元。
境内期限利差反转：1月末，国开债1Y、5Y、10Y收益率分别变动29.3BP、14.0BP和5.6BP，10Y-1Y利差下行至73.9BP，信用利差见顶，达到333.3BP。
境外利率走高：美债期限利差扩大至101BP，CPI预期推动长端利率上行，中美利差回落可能对房企美元融资成本产生影响。
美元融资开门红：1月彭博口径下美元债发行金额119.4亿美元，同比-36.4%，环比317.9%，与预期一致，净融资额达355.8亿人民币，为年内良好投资时点。
人民币债融资收缩：1月Wind口径下人民币债净融资额为-113.6亿人民币，交易量收缩25.9%至11月水平，同时AA级与AAA级地产债信用利差见顶。
新发债券情况：1月新发美元债票息多在4%-7%，其中隆基泰和、上坤地产首次在境外市场公开融资，大发地产、当代置业、融创中国票息明显下行。
人民币债发行：1月新发人民币债中，AA+级以上占比达85.8%，发行规模较前月有所上升。
偿债压力：2月需偿债606.8亿人民币，3月和4月为偿债高峰，Q3亦有较高偿债压力。
美元债估值波动：1月约41.0%的美元债估值下行，恒大、新湖中宝等个券收益率下降；同时，华夏幸福、云南城投等个券收益率上升。
无违约但有评级调整：1月境内无违约，境外11家房企评级调整，其中新城发展评级上调，华夏幸福评级下调。

关键信息

债券市场概况

克而瑞中国地产债券领先指数：
- 1月末为124.0，较1个月前下行0.80%。
- 买价到期收益率为6.97%，加权票息为6.89%，麦考瑞久期3.19年，OAS利差658.4BP。
- 涉及42家发行人，205只成分债券，发行金额达1007.9亿美元，市值达1023.8亿美元。
国开债收益率变动：
- 1Y、5Y、10Y国开债YTM分别变动29.3BP、14.0BP和5.6BP至2.8507%、3.4034%和3.5895%。
- 10Y-1Y利差下行至73.9BP，为近期低位。
地产债信用利差：
- 1月AA级与AAA级地产债信用利差上行12.6BP至333.3BP。
- 二级市场交易放量后收缩，市场择券偏保守。
美元债发行情况：
- 1月美元债发行金额119.4亿美元，同比-36.4%，环比317.9%。
- 美元债加权票息下降，人民币债加权票息上升。
- 前五十发债集中度下降，前五十美元加权票息为4.27%，人民币为4.58%。
人民币债发行：
- 1月人民币债发行金额1292.3亿人民币，同比103.2%，环比38.5%。
- 短融与中票发行占比分别为16.6%和13.2%，公司债融资占比上升至50.8%。
- 发行人民币永续债11亿。

偿债与融资

1月净融资额：
- Wind口径人民币债净融资额为-113.6亿人民币。
- 彭博口径美元债净融资额为355.8亿人民币，人民币债净融资额为-60.9亿人民币。
2月偿债压力：
- 2月需偿债606.8亿人民币，3月和4月偿债高峰分别为1670.4亿和1403.2亿人民币，Q3亦有较高偿债压力。

估值波动

美元债估值下行：
- 1月41.0%的中资房企美元债估值下行，新湖中宝个券下行幅度最大，达-496.7BP。
- 恒大个券收益率持续下行，而新湖中宝、亿达中国个券为修复上月上行趋势。
美元债估值上行：
- 华夏幸福相关个券估值上行幅度最大，达8082.8BP。
- 云南城投、泰禾集团、蓝光发展相关个券上行幅度居前。

额外信息

评级调整：
- 境外11家房企评级调整，包括新城发展评级上调，华夏幸福评级下调。
- 佳源国际控股、华远地产、力高集团、荣盛发展、金地集团、路劲、德信中国等新增评级。
风险提示：
- 政策风险、融资风险、信用风险、销售业绩未完成风险、数据风险。

数据来源与说明

数据来源：Wind、Bloomberg、克而瑞证券研究院。
数据说明：
- 境内市场使用Wind数据，境外市场使用Bloomberg数据。
- 信用利差计算基于12月与1月的债券估值数据。
- 票息分布采用左闭右开区间。
- 估值变化计算为当月末估值收益率减去前月末估值收益率。
- 数据转换采用美元兑人民币中间价当月均值。

图表与表格

图表：
- 图1：克而瑞中国地产债券领先指数短期调整。
- 图2：1月国开债收益率下行后迅速调整。
- 图3：1月国开债期限利差反转下行至73.9BP。
- 图4：1月末地产债信用利差为333.3BP。
- 图5：期限利差1月末扩大至101BP。
- 图6：30Y美债隐含CPI在1.93%。
- 图7：1月中资房企净融资额-113.6亿人民币。
- 图8：1月地产公司债净融资额占比-13.4%。
- 图9：1月公司债、企业债净融资额为负。
- 图10：美元债、人民币债环比分别为38.5%和317.9%。
- 图11：2021年美元债净融资在157.7亿元，Q1末、年中、Q4为良好投资时点。
- 图12：彭博口径下1月人民币发行同比高至103.2%。
- 图13：1月票息分布。
- 图14：12月票息分布。
- 图15：1月中资房企发行人民币永续债11亿。
- 图16：1月新发地产人民币债主体评级AA+以上占85.8%。
- 图17：1月银行间市场债券发行金额为288.5亿元。
- 图18：1月无评级美元债发行金额占比25.8%。
- 图19：1月中资房企非供应链ABS发行77.9亿。
- 图20：2021年2月需偿债606.8亿人民币。
- 图21：2018年以来彭博房地产行业净融资。
- 图22：地产行业债券余额违约率1.2%。
表格：
- 表1：克而瑞中国地产债券领先指数编制方案。
- 表2：克而瑞中国地产债券领先指数1月末相对走势。
- 表3：克而瑞中国地产债券领先指数成分。
- 表4：2020年及2021年1月发债集中度。
- 表5：2020年及2021年1月加权票息。
- 表6：1月新发中资房企美元债明细。
- 表7：1月取消发行6只个券。
- 表8：中资房企人民币债现券交易金额环比下降25.9%。
- 表9：1月中资房企美元债估值下行前十。
- 表10：1月中资房企美元债估值上行前十。
- 表11：1月11家主体被境外机构调整评级（展望）。