20171224-东兴证券-健友股份-603707.SH-深度报告_脱胎换骨_潜在的注射剂出口龙头_42页_2mb

健友股份（603707）深度报告总结

核心内容

健友股份是一家专注于肝素原料药和注射剂出口的制药企业，近年来在业务结构优化、国际化布局及产品管线拓展方面取得显著进展，有望成为国内注射剂出口龙头企业。

主要观点

• 注射剂出口业务：公司已建成3条符合FDA标准的注射剂生产线（南京健友2条、成都健进1条），并成功出口注射剂至美欧市场。公司计划在未来3-5年内打造注射剂出口龙头格局。
• 肝素原料药业务：受益于涨价和行业整合，公司肝素原料药业务迎来高景气时期，其产品具有高附加值和稀缺性，客户结构优化使盈利能力提升。
• 国内低分子肝素制剂业务：国内低分子肝素制剂市场增长迅速，公司产品在招标中表现优异，有望实现市场替代。

关键信息

1. 注射剂出口业务

• 公司已通过FDA认证的注射剂生产线3条，其中南京健友2条，成都健进1条。
• 成都健进于2013年成为中国第一家注射剂直接出口美国的企业，2016年通过FDA认证检查，成为国内首家通过FDA认证的无菌制剂研发机构。
• 公司注射剂产品管线丰富，十余个产品处于研发或ANDA申请阶段，预计2018年起陆续获批，2019年有望实现注射剂出口爆发。
• 依诺肝素注射剂预计2018年底在欧盟获批，2019年初在美国获批，市场容量分别达10亿欧元和20亿美元。
• 公司与Sagent等国际合作伙伴合作，通过代理、CMO等方式拓展国际市场。

2. 肝素原料药业务

• 肝素原料药量价齐升，国内环保政策趋严导致上游产能不足，下游制剂企业进入补库存周期，推动原料药价格上涨。
• 公司掌握优质肝素原料资源，客户结构优化，主要客户为辉瑞、赛诺菲等全球知名企业。
• 公司已建立肝素粗品安全库存，采购成本优势明显，盈利能力提升。
• 赛诺菲是公司最大客户之一，2017年采购订单达1,920万美元，未来有望进一步扩大合作。

3. 国内低分子肝素制剂业务

• 国内低分子肝素制剂市场容量约50-60亿元，CAGR超过13%。
• 公司已获批依诺肝素、达肝素、那曲肝素等低分子肝素制剂产品，全国21个省份中标，销售快速增长。
• 国内低分子肝素制剂未按原料分类，市场存在升级空间，公司产品有望快速替代。

财务预测与估值

• 2017-2019年公司预计归母净利润分别为3.10亿元、4.67亿元、6.83亿元，增速分别为20.40%、50.67%、46.32%。
• 对应PE分别为34x、22x、15x，公司盈利能力和估值空间持续提升。
• 公司毛利率持续增长，主要得益于肝素原料药涨价及低分子肝素制剂销量上升。

公司优势

• 国际化布局：公司已建立符合FDA标准的注射剂生产线，产品出口至美欧市场。
• 高端市场准入：公司是少数同时通过美国FDA和欧盟CEP认证的肝素原料药企业，拥有高端市场准入优势。
• 研发能力：公司具备强大的研发能力，产品管线丰富，研发费用占比持续提升。
• 高管增持：公司核心管理层持续增持，彰显对公司未来发展的信心。

风险提示

• 行业竞争加剧：注射剂仿制药市场竞争激烈，可能影响公司市场份额。
• 环保政策影响：肝素原料药生产受环保政策影响，产能可能受限。
• 国际市场需求波动：美欧市场对注射剂的需求可能受经济和政策变化影响。

未来展望

• 公司未来将加速注射剂出口业务，提升市场占有率。
• 肝素原料药业务有望持续高景气，公司有望成为国内肝素原料龙头。
• 国内低分子肝素制剂市场将随着适应症拓展和医生教育深入而持续增长。

总结

健友股份通过布局美欧注射剂出口业务和优化肝素原料药生产，实现了主营业务的快速转型和增长。公司具备国际化生产能力、优质客户资源和良好的市场前景，预计未来将成为注射剂出口龙头。同时，公司肝素原料药业务受益于涨价和行业整合，盈利能力持续提升，国内低分子肝素制剂市场增长迅速，公司有望在其中占据重要地位。