20170828-天风证券-索菱股份-002766.SZ-智能驾驶舱落地在即_稀缺的内生高增长标的_15页_2mb
报告摘要
索菱股份（002766）总结
核心内容
索菱股份是一家专注于汽车电子系统（CID）研发、生产的企业，致力于成为智能驾驶舱领域的领军者。公司已完成从后装向纯前装的转型，并在智能驾驶舱产品方面取得实质性进展。预计2017年前装占比将提升至60%以上，智能驾驶舱业务将成为公司新增长点。
主要观点
-
战略转型成功
公司已成功完成前装业务转型，成为国内领先的智能驾驶舱企业。预计2017年前装收入占比将提升至60%以上，未来三年客户将从自主升级至合资，最终进入外资体系。 -
横向延伸：智能驾驶舱产品即将落地
智能驾驶舱产品已完成研发，预计2017年10月开始投产。产品单价约为6000元，毛利率约35%，预计2018年将增厚公司净利润约0.3亿元。 -
纵向延伸：客户升级路径清晰
公司已进入众泰、东风、北汽银翔等国内主机厂的前装/准前装合格供应商体系。未来三年，将逐步拓展至广汽合资（2018）及丰田全球（2019）客户。此外，通过收购上海航盛，公司已进入商用车领域。 -
行业趋势与政策支持
智能驾驶舱将成为消费者购车的重要考虑因素，单价是传统车机的四到五倍。政策要求商用车配备智能车机系统及安全预警系统，推动市场发展。 -
成长性与估值
公司预计2017年净利润为2亿元，2018年为3亿元，未来三年净利润复合增速超过40%。当前股价16.97元，对应2018年PE为36X，目标价为26元，维持买入评级。
关键信息
- 智能驾驶舱：公司是国内第一家实现智能驾驶舱产品真正落地的企业，预计2018年增厚净利润约0.3亿元。
- 客户升级：2018年将进入广汽合资客户体系，2019年有望进入丰田全球体系。
- 产品线扩展：从传统车机向智能驾驶舱延伸，实现产品单价和毛利率的显著提升。
- 政策影响：2017年4月1日起，商用车需配备智能车机系统及安全预警系统，公司通过收购航盛实业抢占市场。
- 财务预测：
- 营业收入：预计2017年为12.83亿元，2018年为17.96亿元，2019年为25.51亿元。
- 净利润：预计2017年为2亿元，2018年为3亿元，2019年为4.09亿元。
- EPS：预计2017年为0.48元，2018年为0.72元，2019年为0.97元。
- 市盈率：预计2017年为35X，2018年为23X，2019年为16.98X。
- 市净率：预计2017年为5.88X，2018年为4.94X，2019年为4.05X。
- 市销率：预计2017年为5.42X，2018年为3.87X，2019年为2.73X。
- EV/EBITDA：预计2017年为28.81X，2018年为19.90X，2019年为14.42X。
风险提示
- 销量不及预期：相关车型销量低于预期，可能影响智能驾驶舱业务表现。
- 智能驾驶舱业务不及预期：产品落地进度或市场接受度不及预期，可能影响收入增长。
股价催化剂
- 智能驾驶舱落地超预期：产品上市后销量超预期。
- 客户延伸超预期：进入合资及外资客户体系。
与市场预期差
市场对智能驾驶舱业务的前景认知不足，公司有望成为智能驾驶舱领域的黑马。
财务数据与估值分析
| 年份 | 营业收入(百万元) | 增长率(%) | EBITDA(百万元) | 净利润(百万元) | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率(P/E) | 市净率(P/B) | 市销率(P/S) | EV/EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2015 | 808.53 | 4.90 | 115.88 | 65.26 | 1.17 | 0.15 | 106.56 | 7.22 | 8.60 | 75.83 |
| 2016 | 950.38 | 17.54 | 123.06 | 76.54 | 17.28 | 0.18 | 90.86 | 6.84 | 7.32 | 54.82 |
| 2017E | 1,283.01 | 35.00 | 232.14 | 201.05 | 162.67 | 0.48 | 34.59 | 5.88 | 5.42 | 28.81 |
| 2018E | 1,796.22 | 40.00 | 344.48 | 301.56 | 49.99 | 0.72 | 23.06 | 4.94 | 3.87 | 19.90 |
| 2019E | 2,550.63 | 42.00 | 465.14 | 409.54 | 35.81 | 0.97 | 16.98 | 4.05 | 2.73 | 14.42 |
关键假设
- 乐观：智能驾驶舱业务顺利落地，成功进入丰田合资及外资产品体系。
- 悲观：智能驾驶舱业务落地不及预期，导致收入增速不达预期。
财务预测摘要
| 项目 | 2015 | 2016 | 2017E | 2018E | 2019E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入(百万元) | 808.53 | 950.38 | 1,283.01 | 1,796.22 | 2,550.63 |
| 营业利润(百万元) | 72.29 | 73.56 | 213.62 | 323.65 | 441.90 |
| 净利润(百万元) | 65.26 | 76.54 | 201.05 | 301.56 | 409.54 |
| 毛利率 | 28.08% | 30.41% | 32.00% | 33.00% | 32.00% |
| 净利率 | 8.07% | 8.05% | 15.67% | 16.79% | 16.06% |
| ROE | 6.77% | 7.53% | 16.99% | 21.43% | 23.84% |
| ROIC | 14.42% | 12.78% | 21.23% | 31.99% | 30.44% |
投资评级
- 投资评级：买入（维持评级）
- 目标价格：26元（对应2018年PE为36X）
- 当前价格：16.97元
公司简介
索菱股份专注于汽车电子系统（CID）研发、生产，将CID系统发展为车联网入口。公司已实现从后装到前装的转型，并通过外延并购成为具备国际领先“CID系统+车联网软硬件服务+智能座舱平台”的车联网解决方案提供商。
行业分析
- 智能驾驶舱：汽车内饰成为消费者购车的核心考虑因素，单价是传统车机的四到五倍，成为厂商竞争的核心。
- 商用车车机：商用车车机渗透率低，政策推动其成为标配，公司有望受益政策红利，抢占市场。
分析师声明
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一般声明
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投资评级体系
| 类别 | 说明 | 评级 | 预期相对收益 |
|---|---|---|---|
| 股票投资评级 | 6个月内相对沪深300指数涨跌幅 | 买入 | 20%以上 |
| 行业投资评级 | 6个月内相对沪深300指数涨跌幅 | 强于大市 | 行业指数涨幅5%以上 |
总结
索菱股份凭借智能驾驶舱产品的研发落地和客户结构的持续升级，有望在未来三年实现内生高成长，成为智能驾驶舱领域的稀缺标的。公司已实现前装业务转型，并在智能驾驶舱、商用车车机等领域布局，未来增长空间巨大。当前估值合理，投资评级为买入，目标价26元。
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