20170830-申万宏源-视觉中国-000681.SZ-新传媒_新平台系列之七_读图与正版化驱动龙头爆发_32页_1mb

视觉中国（000681）投资分析报告总结

核心内容

视觉中国是一家以视觉内容为核心业务的传媒互联网公司，专注于图片版权交易与增值服务。公司自2000年成立以来，深耕行业多年，2014年借壳上市，成为A股市场领先的视觉内容平台。

主要观点

• 行业地位稳固：视觉中国在国内图片素材市场中占据龙头地位，创意类图片市场占有率约50%，编辑类图片约30%，总市场占有率约40%。
• 商业模式领先：公司拥有“社区+内容+交易”的完整生态布局，内容来源包括自有版权、全球知名供应商和摄影师社区，客户覆盖B端和C端。
• 技术驱动增长：通过VDAM系统和API服务，公司实现对客户的高效管理与内容分发，提升服务能力和用户体验。
• 产业链延伸：公司通过并购和投资，积极拓展至数字营销、教育、旅游等领域，形成“+行业”战略布局。
• 盈利能力强：公司核心业务保持30%以上增速，毛利率和净利率均高于行业平均水平，2017年预测净利润增长35.1%，对应PE为38倍，目标市值138亿元，存在27%上涨空间。
• 行业趋势向好：随着互联网广告市场持续增长，图片正版化趋势明显，公司受益于这一趋势，业绩持续向上。

关键信息

市场数据

• 2017年8月29日收盘价：15.58元
• 一年内最高/最低价：24.96/13.98元
• 市净率：0.5
• 流通A股市值：4360百万元
• 上证指数/深证成指：3365.23/10762.37

基础数据

• 每股净资产：31.47元
• 资产负债率：32.49%
• 总股本/流通A股：701/280百万
• 2017年H1收入增长36.43%，净利润增长36.51%

盈利预测

• 2017-2019年归母净利润预测分别为2.90亿、3.83亿、4.87亿，同比增长35.1%、32.2%、27.0%
• EPS预测为0.41、0.55、0.69元/股，对应PE为38、28、23倍
• FCFF与PE估值方法下，目标市值138亿元，存在27%上涨空间

股价表现催化剂

• 图片版权付费客户开拓超预期
• 2C端业务延伸落地

风险提示

• 图片正版化进度不达预期
• 行业竞争导致毛利率下滑
• 收购标的业绩承诺完成不达预期
• 持股5%以上股东减持风险

有别于大众的认识

1. 市场规模：国内商业图片市场空间约120亿元，且受益于互联网广告市场15%以上年增速。
2. 行业拐点：图片正版化速度加快，带动行业营收提速。
3. 竞争壁垒：公司在上游素材、下游客户、经营能力三方面均有明显优势。
4. 估值合理性：当前PE倍数仍具有上涨空间，对标美股公司估值较高。

投资评级与估值

首次覆盖给予“买入”评级，基于公司在内容、渠道、技术层面的明显竞争优势，行业龙头地位稳固，未来持续受益于网络视觉素材正版化趋势。

产业链布局

• 上游整合：与全球240余家图片社、影视公司等建立独家内容供应合作关系，拥有2亿张图片、500万条视频素材及35万首音乐素材。
• 下游拓展：与百度、腾讯、凤凰网等平台建立战略合作，拓展2B和2C用户。
• 技术投入：推出VDAM系统和API服务，提升客户管理与内容分发能力。
• 并购延伸：收购亿迅资产组、500px、上海卓越、湖北司马彦等，拓展至数字营销、教育、旅游等领域。

国内外对标

• Getty Images：国际图片素材龙头，2016年退市前五年收入CAGR为13.1%，净利润自2004年起超亿美元。
• Shutterstock：全球领先的图片素材平台，拥有3.5万内容供应商，日均新增图片超万张，付费用户超55万。

结论

视觉中国具备平台级特征，具有长期增长潜力，未来将受益于读图时代和图片正版化趋势，公司竞争优势明显，盈利预测乐观，估值合理，值得投资。