20170404-中泰证券-视觉中国-000681.SZ-稀缺的平台型公司_读图时代扬帆起航_50页_5mb

视觉中国总结

核心内容

视觉中国（000681）是一家专注于PGC（专业生成内容）视觉内容的平台型公司，是全中国最大的正版图片版权交易平台。公司通过整合上下游资源，打造了覆盖媒体、企业、个人的多边平台型商业模式，具备边际成本低、轻资产、现金流好、议价能力强等优势。公司借壳上市后加速生态布局，延伸至旅游、教育等2C端产业，致力于成为全球视觉产业龙头。

主要观点

• 平台优势显著：公司拥有稀缺的多边平台型商业模式，用户和供应商越多，平台价值越高，形成自我强化的网络效应。
• 技术驱动增长：通过开发图像追踪系统，提高内容管理效率，降低成本，增强平台竞争力。
• 业务多元化：公司涵盖视觉内容与服务、视觉数字娱乐、视觉社交三大板块，积极拓展长尾市场，实现多业务协同发展。
• 全球资源整合：公司与Getty Images、Corbis等全球知名版权机构合作，整合优质内容资源，构建强大的内容壁垒。
• C端市场布局：通过与腾讯等互联网公司合作，向C端市场渗透，提升平台影响力和用户粘性。

关键信息

• 市场占有率：公司市场占有率超过50%，是正版图片市场的绝对龙头。
• 内容储备：公司储备超过2.7亿张图片、457万条视频、30万条音频。
• 盈利预测：预计2016-2018年收入分别为7.22亿元、9.87亿元、13.07亿元，净利润分别为2.19亿元、2.95亿元、3.86亿元。
• 估值与评级：给予公司2017年55倍PE，目标价23.1元，首次覆盖，予以买入评级。
• 股权结构：实际控制人持股超55%，管理层利益一致，公司治理结构稳定。

投资要点

• 业务结构：公司拥有视觉内容与服务、视觉数字娱乐、视觉社交三大业务板块，其中视觉内容与服务占比较大，毛利率较高。
• 盈利增长：公司近年来营收和净利润持续增长，2015年营收达5.42亿元，同比增长38.82%。
• 成本控制：通过技术手段降低维权及客户拓展成本，提升毛利率。
• C端拓展：通过与腾讯等平台合作，拓展C端市场，提升用户量及市场影响力。
• 风险提示：包括业务整合不达预期、收购标的无法完成业绩承诺、C端拓展不及预期、盗版风险、市场风险偏好下行等。

海外借鉴

• 内容资源是核心：Getty Images、Shutterstock、Pinterest等海外公司均通过储备内容和并购快速扩大市场份额。
• C端发展趋势：互联网时代，C端市场成为增长主要驱动力，公司通过向C端市场渗透，拓展市场空间。
• 商业模式创新：通过微创新和多元化运营，公司不断探索新的盈利模式，如贴纸+标签引入消费场景、订阅模式等。

行业发展趋势

• 行业快速增长：中国视觉素材行业处于高速成长期，预计2016年市场规模在27亿元至43亿元之间。
• 版权意识增强：随着国家对知识产权保护力度加大，公众版权意识增强，推动行业正版化率提升。
• 技术推动需求：新媒体及移动互联网的发展，带动图片需求激增，图片成为高效传播媒介。

公司战略

• “互联网+文化创意+行业”战略：公司围绕“视觉”核心，构建视觉内容与服务、视觉数字娱乐、视觉社交三大板块。
• 并购与合作：公司通过并购如东星娱乐、Corbis、500px等，整合上下游资源，拓展业务范围。
• 布局智慧旅游与教育：公司启动国家智慧旅游平台项目，投资司马彦字帖，拓展旅游与教育等2C端市场。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2016-2018年公司收入及净利润预计持续增长，EPS分别为0.31元、0.42元、0.55元。
• 估值：给予2017年55倍PE，目标价23.1元，首次覆盖，予以买入评级。

风险提示

• 业务整合风险：公司业务整合及协同性不达预期。
• 收购风险：收购标的无法完成业绩承诺。
• C端拓展风险：C端业务拓展不及预期。
• 盗版风险：盗版问题仍可能影响公司业务。
• 市场风险：市场风险偏好下行可能影响公司估值。

图表目录（简要）

• 图表1: 公司发展经历三阶段
• 图表2: 视觉中国“互联网+文化创意+行业”战略布局
• 图表3: 视觉中国股权结构图
• 图表4: 视觉中国营收及净利情况
• 图表5: 借壳上市后营收结构
• 图表6: 毛利率与净利率情况
• 图表7: 不同业务主体毛利率情况
• 图表8: 多边平台型商业模式
• 图表9: “三步走”实现平台价值
• 图表10: 商业图片平台运营模式
• 图表11: 主流图片购买模式
• 图表12: 多边平台型公司案例
• 图表13: 中国图像素材行业市场规模及增速
• 图表14: 网络广告市场高速增长
• 图表15: 微博用户数高速增长
• 图表16: 中国广告市场规模及增速
• 图表17: 中国广告市场占GDP比重
• 图表18: 图片市场规模预测
• 图表19: 正版图片市场格局
• 图表20: 新媒体对图片需求激增
• 图表21: 一图胜万言
• 图表22: 原创图片价值凸显
• 图表23: 国家对版权保护力度增强
• 图表24: 企业使用正版图片支付金额
• 图表25: 主流媒体图片采购正版化趋势
• 图表26: Getty Images发展历程
• 图表27: Getty免费开放图片并分享到社交媒体
• 图表28: Getty后端收费商业模式
• 图表29: Shutterstock发展历程
• 图表30: Shutterstock商业模式
• 图表31: 传统图片来源及痛点
• 图表32: Shutterstock收入情况
• 图表33: Shutterstock毛利率与净利率
• 图表34: Pinterest发展历史
• 图表35: Pinterest内容生成界面
• 图表36: Pinterest内容收藏与分享界面
• 图表37: Instagram发展历史
• 图表38: Pinterest与Instagram重要数据对比
• 图表39: 图片市场投资并购趋势
• 图表40: 图片经济带动模式创新
• 图表41: In模式：贴纸+标签引入消费场景
• 图表42: 视觉中国运营版图
• 图表43: 主要业务板块
• 图表44: 素材数量快速攀升
• 图表45: 与全球版权机构合作
• 图表46: 前五大客户情况
• 图表47: 2015年前五大客户情况
• 图表48: 公司拥有超过15000家客户
• 图表49: 内容素材来源
• 图表50: vcg.com主页
• 图表51: vcg.com业务构架
• 图表52: 东星娱乐公司主业
• 图表53: 东星娱乐合作客户
• 图表54: 东星娱乐为视频网站定制点播
• 图表55: 视觉中国与Getty香港资金流情况
• 图表56: Corbis专区
• 图表57: Corbis经典图片
• 图表58: Corbis发展历程
• 图表59: Corbis增长策略
• 图表60: 从B端到C端，用户量级不断提升
• 图表61: 视图网微利图片销售模式
• 图表62: 与手机厂商推出锁屏壁纸
• 图表63: 与多家厂商合作锁屏新媒体
• 图表64: 与腾讯合作模式
• 图表65: 腾讯打造正版内容生态
• 图表66: 与微信公众平台合作带来的市场空间
• 图表67: 国内众多自媒体平台
• 图表68: “+行业”业务版图
• 图表69: 12301项目进展
• 图表70: 国家智慧旅游公共服务平台
• 图表71: 全国导游公共服务监管平台
• 图表72: 亿迅集团业务分布
• 图表73: 亿迅集团营收及净利润
• 图表74: 亿迅集团营收结构及增速
• 图表75: 亿迅集团承诺利润
• 图表76: 360° DarkRide《封神传奇》
• 图表77: 环境4D影院《海底精灵城》
• 图表78: 上海卓越业绩承诺
• 图表79: 上海卓越主要财务数据
• 图表80: 司马彦字帖在K12领域影响力
• 图表81: 湖北司马彦业绩承诺
• 图表82: 旗下公司业绩承诺
• 图表83: 分业务收入增长预测
• 图表84: 可比公司估值情况
• 图表85: 指数及海外标的估值情况
• 图表86: 财务报表预测

结论

视觉中国凭借稀缺的多边平台型商业模式、强大的内容资源储备、稳定的盈利增长及积极的市场拓展，有望在视觉内容领域持续领先，成为全球视觉产业的龙头。公司通过并购与合作，不断拓展业务范围，形成强大的生态壁垒。在版权保护力度加大、新媒体发展及C端市场渗透的推动下，公司未来增长空间广阔。