深度报告-20201029-华鑫证券-天康生物-002100.SZ-乘行业转型之风_养殖板块加速布局_17页_1mb

天康生物（002100）投资分析总结

公司概况

天康生物（股票代码：002100）是一家集兽用生物制品与动物疫病防治、现代生猪科学育种与养殖、饲料研发与生产、生猪屠宰加工配售于一体的农牧类上市公司。公司以“健康养殖服务商，安全食品供应商”为目标，构建了涵盖饲料、生物制药、养殖、食品、蛋白油脂、融资担保的全产业链架构。

核心业务与竞争力

1.1 国内一流现代畜牧产业链公司

• 公司业务涵盖饲料、兽用生物制品、种猪繁育、生猪养殖、屠宰加工及肉制品销售。
• 公司是国家首批农业产业化重点龙头企业和高新技术企业，具备行业领先优势。
• 公司在兽用生物制品领域具有重要地位，是农业部指定的多个疫苗定点生产企业。

1.2 四大核心竞争力

1. 传统主业行业领先
   • 在饲料和兽药领域处于行业领先地位，饲料业务为全国饲料工业30强。
2. 全产业链架构
   • 实现了从畜禽良种繁育到畜产品加工销售的完整产业链。
3. 研发实力强大
   • 持续加大研发投入，建立了国家认定企业技术中心，产品和技术储备丰富。
4. 专业的管理团队
   • 拥有年轻、务实、高效的管理团队，企业基础管理扎实。

业务增长与财务表现

1.3 屠宰和养殖业务带动业绩高速增长

• 近年来，公司饲料业务发展较为稳定，而屠宰加工和生猪养殖业务增长显著。
• 2015-2019年期间，公司营业收入从41.67亿元增长至74.76亿元，年均复合增长率达15.73%。
• 归母净利润从2.46亿元上升至6.44亿元，年均复合增长率达27.2%。
• 屠宰加工板块在2019年实现124.2%的收入增长，生猪养殖板块增速显著。

1.4 毛利率与净利率稳步上升

• 2018年以来，公司毛利率呈现稳步增长趋势，2019年达到33.9%。
• 净利率在2018年后持续改善，2020年前三季度净利率达17.57%。
• 费用率有所下降，公司成本控制能力较强。

1.5 短期偿债能力较强，资产负债率低

• 流动比率和速动比率有所提升，短期偿债能力较强。
• 资产负债率自2013年以来持续下降，2019年第三季度为16.18%。
• 已获利息倍数自2014年以来维持在3倍以上，长期偿债能力有保障。

业务结构变化与发展趋势

2.1 公司业务结构变化历程

• 上市初期以饲料和兽药为主，2015年通过重组拓展生猪养殖和屠宰加工业务。
• 2019年饲料业务占比下降至39.3%，兽用生物药品占比下降至7.4%。
• 养殖和屠宰板块增速较快，成为公司新的增长点。

2.2 原材料价格趋稳，饲料板块成本端边际改善

• 饲料原材料价格相对平稳，玉米、豆粕等成本端有所改善。
• 公司饲料业务年均复合增长率维持在5.4%左右，具备稳定增长潜力。

2.3 兽用生物药品板块收缩，研发费用保持增长

• 受猪周期和非洲猪瘟影响，兽药板块收入下降，但研发投入持续增长。
• 公司研发费用从2018年的7865万元增至2019年的8489万元。

2.4 生猪养殖稳步增长，屠宰加工实现飞跃

• 生猪养殖板块收入增速显著，2017-2019年分别增长63.9%、69.2%和43.2%。
• 屠宰加工板块在2019年实现124.2%的收入增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。
• 非洲猪瘟疫情促使行业进入门槛提高，公司通过全产业链布局，有效提升养殖和屠宰板块的规模。

行业分析与公司展望

3.1 存栏下滑趋缓，出栏有望改善

• 自2018年非洲猪瘟爆发以来，生猪存栏量逐步恢复，2020年6月同比降幅缩窄至-2.2%。
• 行业集中度较低，疫情可能加速行业整合，提升头部企业的市场份额。

3.2 行业集中度低，猪瘟疫情或改变竞争格局

• 2019年行业CR4为7.1%，集中度较低。
• 疫情促使行业进入壁垒提高，技术不成熟企业加速出清，资源向头部企业集中。
• 公司通过“公司+农户/合作社”模式降低风险，提升养殖效率。

盈利预测与估值

3.3 公司盈利预测与估值

• 2020-2022年营业收入预测：111.45亿元、138.06亿元、158.57亿元。
• 归母净利润预测：22.82亿元、23.80亿元、21.51亿元。
• 市盈率：6.6倍、6.3倍、7.0倍。
• 公司估值合理，前期猪价下行预期逐步兑现，叠加估值调整，维持“推荐”的投资评级。

风险提示

1. 生猪价格剧烈下跌风险
   • 若生猪存栏增速过快，可能导致价格大幅下跌，压制毛利率。
2. 饲料原材料价格波动风险
   • 玉米、豆粕等原材料价格波动可能影响饲料业务业绩。
3. 市场系统性风险
   • 国内外经济形势变化可能带来证券市场波动。

财务数据摘要

投资建议

• 投资评级：推荐（维持）
• 分析师：姚嘉杰
• 执业证书编号：S1050520020002
• 电话：(8621) 64967860
• 邮箱：yaojj@cfsc.com.cn
• 公司地址：上海市徐汇区肇嘉浜路750号
• 公司网址：http://www.cfsc.com.cn

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