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报告摘要
重庆啤酒（600132.CH）：可能是2023年弹性最好的啤酒企业之一；上调目标价，维持“买入”
核心内容
重庆啤酒（600132.CH）在2023年被浦银国际看好，认为其在销量、单价、毛利率和估值等方面都有望表现出较大的弹性。尽管2022年受到疫情的严重冲击，特别是新疆及主要疆外市场，导致市场对其信心下降，但随着疫情逐步缓解和消费渠道恢复，重啤预计将在2023年实现销量反弹。同时，公司产品高端化战略有望持续深化，配合适度提价，推动平均单价和毛利率提升。此外，公司作为《流浪地球2》的啤酒类独家授权商，品牌影响力有望进一步提升，带动估值回升。
主要观点
- 销量弹性：由于2022年销量基数较低，预计2023年销量将有明显反弹，尤其是在疫情影响逐步减弱后。
- 产品高端化：乌苏品牌在2022年销量疲软，拖累高端化进程，但2023年有望恢复较高增速，推动产品结构优化。
- 提价策略：2022年12月起，对疆外乌苏产品提价3%-4%，不排除后续进一步提价，有助于提升单价和毛利率。
- 估值吸引力：目前重啤的估值（14.0x 2023EV/EBITDA，39.9x 2023P/E）仍低于其他啤酒企业，市场情绪好转将推动估值中枢上移。
- 目标价上调：基于对市场情绪和估值的乐观预期，上调目标价至159.6元人民币，是基于18x 2023EV/EBITDA（相对华润啤酒目标估值30%的折扣），维持“买入”评级。
关键信息
财务预测（单位：百万人民币）
| 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 10,942 | 13,119 | 14,112 | 15,495 | 16,815 |
| 核心归母净利润 | 1,077 | 1,166 | 1,297 | 1,513 | 1,686 |
| PE (X) | 56.1 | 51.8 | 46.6 | 39.9 | 35.8 |
| ROE (%) | 68.1% | 102.2% | 64.9% | 50.6% | 41.0% |
| 毛利率 | 40.7% | 44.1% | 43.9% | 45.0% | 45.7% |
| 经营利润率 | 15.6% | 22.1% | 23.1% | 24.0% | 24.6% |
| 归母净利率 | 9.8% | 8.9% | 9.2% | 9.8% | 10.0% |
盈利预测变动
| 指标 | 旧预测 | 新预测 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 14,753 | 14,112 | -4.3% |
| 归母核心净利润 | 1,371 | 1,297 | -5.4% |
估值对比
| 公司 | 2023年1月30日P/E(x) | 2023年1月30日EV/EBITDA(x) | 2022年1月24日首次覆盖时P/E(x) | 2022年1月24日首次覆盖时EV/EBITDA(x) |
|---|---|---|---|---|
| 华润啤酒 | 32.0 | 19.7 | 35.4 | 19.3 |
| 重庆啤酒 | 39.9 | 14.0 | 46.4 | 18.0 |
| 百威啤酒 | 35.3 | 15.6 | 32.6 | 15.0 |
| 青岛啤酒(A股) | 38.2 | 22.3 | 38.3 | 23.1 |
| 青岛啤酒(H股) | 24.9 | 12.8 | 25.4 | 12.5 |
| 燕京啤酒 | 89.8 | 21.2 | 62.7 | 18.2 |
估值表
| 股份代号 | 公司名称 | 股价 (LC) | 市值 (百万美元) | PE(x) | EV/EBITDA(x) | 目标价 (LC) | 评级 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 600132.CH Equity | 重庆啤酒 | 124.8 | 8,944 | 46.6 | 16.1 | 159.6 | 买入 |
| 291.HK Equity | 华润啤酒 | 60.5 | 25,051 | 42.0 | 24.7 | 70.0 | 买入 |
| 1876.HK Equity | 百威亚太 | 25.1 | 42,343 | 40.7 | 25.6 | 20.0 | 持有 |
| 000729.CH Equity | 燕京啤酒 | 11.0 | 4,591 | 89.8 | 24.3 | 7.6 | 卖出 |
| 600600.CH Equity | 青岛啤酒 | 104.3 | 17,396 | 43.2 | 25.6 | 115.0 | 持有 |
| 0168.HK Equity | 青岛啤酒 | 77.1 | 17,396 | 28.1 | 22.3 | 96.0 | 买入 |
| 9858.HK Equity | 优然牧业 | 2.1 | 2.1 | 4.2 | 3.7 | 3.7 | 买入 |
情景假设
-
乐观情景：目标价199.5元，概率25%
- 高档啤酒销量同比增长超20%
- 2022年毛利率同比提升50bps
- 2023年产品提价顺利弥补成本上涨
- 2023年经营利润率提升至26%
-
悲观情景：目标价127.7元，概率20%
- 高档啤酒销量增长5%
- 2022年毛利率同比下跌30bps
- 2023年提价未能完全弥补成本上涨
- 2023年经营利润率同比下降1ppt
投资风险
- 原材料价格涨幅高于预期
- 乌苏的增速慢于预期
- 疫情持续影响现饮渠道
- 市场竞争加剧
总结
重庆啤酒在2023年有望因疫情缓解、产品高端化深化、品牌影响力提升等因素实现销量和利润的显著反弹。尽管2022年受到疫情影响，但公司估值仍有较大提升空间，因此浦银国际上调目标价至159.6元人民币，维持“买入”评级。公司需关注原材料价格、乌苏增长及市场竞争等潜在风险。
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