20180902-广发证券-18年A股中报_财务显微镜_系列二_寻找企业_偿债_与_扩产_的最优解_44页_5mb

企业“偿债”与“扩产”的最优解分析总结

核心内容概述

本报告基于2018年A股中报数据，分析了企业盈利、ROE、现金流及行业表现，重点探讨了“偿债”与“扩产”之间的权衡关系，并预测了未来一段时间的行业走势。

主要观点

• 利润增速延续高位：剔除金融后，A股中报利润增速为22.5%，扣除投资收益后为24.8%，盈利持续性得到验证。
• ROE高位回升：剔除金融后ROE（TTM）达到9.39%，杜邦三因子（销售利润率、资产负债率、资产周转率）均有所改善，但杠杆率主要由“三角债”和季节性因素推动。
• 经营现金流改善，筹资现金流恶化：经营现金流占收入比有所回升，筹资现金流占收入比大幅下降，净现金流占收入比创历史新低。
• “偿债”与“扩产”不可兼得：中游先进制造行业因偿债压力轻、产能有序扩张，有望开启新一轮产能周期。
• 中小创相对占优：创业板三季报可能迎来相对业绩占优的“窗口期”，而主板三季报利润增长大概率减速。
• 大类板块表现分化：化工、建材、零售、地产、保险、计算机等板块表现相对占优，TMT板块盈利修复缓慢。

关键信息

一、利润增速与结构

• A股剔除金融中报利润增速为22.5%，较一季报小幅回落，但盈利韧性仍强。
• 利润结构上，中游制造和可选消费贡献增加，金融和必需消费贡献减少。
• 预计2018年全年A股剔除金融利润增速为14%，全年A股整体盈利增速为10%。

二、ROE分析

• A股剔除金融ROE（TTM）为9.39%，较一季报提升0.56%。
• 杜邦三因子均改善，其中资产负债率回升最显著。
• 杠杆率的提升主要由“三角债”和季节性因素导致，非主动加杠杆。
• 中游制造ROE改善最显著，消费和资源行业也有回升。

三、现金流状况

• 经营现金流占收入比为2.83%，投资现金流为-7.24%，筹资现金流为3.09%，净现金流为-1.32%。
• 信用环境收紧使筹资现金流恶化，企业扩产意愿受限。
• 存货增速放缓，库存对经营现金流的占用减弱。

四、“偿债”与“扩产”的权衡

• 消费板块已开启产能扩张周期，但偿债压力阶段性抬升。
• 上游资源板块产能扩张受限，受环保限产和信用环境影响。
• 中游制造具备加杠杆和扩产潜力，其中化学原料、专用设备、元件、计算机设备等细分行业表现突出。

五、中小创表现

• 中小板收入与利润增速回落，ROE小幅回升。
• 创业板剔除温氏、乐视后利润增速大幅回落至13.3%，但三季报可能迎来业绩优势。
• 创业板外延式并购规模有所回升，但对业绩贡献有限。

六、大类板块走势

• 周期行业：化工、建材、零售、地产、保险、计算机等板块盈利和收入增长相对占优。
• TMT板块：计算机应用盈利由负转正，营销传播维持高景气。
• 上游资源：石油与煤炭业绩改善，供给收缩力度较去年减轻。
• 必需消费：零售行业ROE改善与产能扩张共振，白酒行业盈利改善，库存有所上升。

风险提示

• 宏观经济加速下行
• 人民币汇率大幅贬值

图表与数据支持

• 图1：A股中报收入增速小幅改善
• 图2：A股中报利润增速仍处相对高位
• 图3：扣除投资收益后的净利润同比增速
• 图4：交易性金融资产和可供出售金融资产
• 图5：A股二季度利润环比略高于2010年以来季节性
• 图6：A股剔除金融二季度利润环比高于季节性
• 图7：大类板块利润占比变化
• 图8：分类行业利润占比变化
• 图9：18年利润增速预测
• 图10：A股剔除金融ROE（TTM）
• 图11：大类板块ROE（TTM）变化
• 图12：A股剔除金融资产负债率（含季调）
• 图13：A股剔除金融有息负债率和无息负债率
• 图14：A股剔除金融毛利率连续4个季度回升
• 图15：大类板块毛利率变化幅度
• 图16：PPI和南华工业品指数（同比）
• 图17：工业企业A股非金融中的利润占比
• 图18：A股剔除金融收入增速和资产增速
• 图19：A股剔除金融现金流明显恶化
• 图20：A股剔除金融现金占总资产比持续下行
• 图21：中报各大类板块的筹资性现金流变化
• 图22：A股剔除金融的库存及补库存现金流增速
• 图23：购买商品、接收劳务支付的现金流占收入比：历年中报
• 图24：A股剔除金融的在建工程及投资现金流增速
• 图25：购资支付的现金占收入比：历年中报
• 图26：A股剔除金融构资现金流小幅回落，在建工程增速仍在改善
• 图27：可选消费的产能投放持续扩张
• 图28：必需消费的产能投放持续扩张
• 图29：中游制造在建工程增速由负转正
• 图30：上游资源在建工程增速拐头向下
• 图31：A股剔除金融的偿债现金流同比增速
• 图32：可选消费偿债支出持续高位
• 图33：必需消费偿债支出高位回落
• 图34：中游制造偿债支出由负转正、仍处低位
• 图35：上游资源偿债支出同比加速
• 图36：化学原料的在建工程和偿债现金流增速
• 图37：专用设备的在建工程和偿债现金流增速
• 图38：元件的在建工程和偿债现金流增速
• 图39：计算机设备的在建工程和偿债现金流增速
• 图40：中小板的收入和利润增速
• 图41：中小板（剔除券商）的收入和利润增速
• 图42：中小板（剔除券商）的ROE（TTM）
• 图43：创业板的收入和利润增速
• 图44：创业板（剔除）的收入和利润增速
• 图45：创业板外延和内生增速
• 图46：创业板外延式并购规模
• 图47：创业板（剔除温氏、乐视）的ROE（TTM）
• 图48：业绩承诺约到后期，未达标事件占比越高
• 图49：18年创业板多数业绩承诺已经到尾声
• 图50：创业板的相对利润增速和相对市场表现正相关
• 图51：大类板块收入增速的变化
• 图52：大类板块盈利增速变化
• 图53：大类板块ROE变化
• 图54：申万一级行业的PB-ROE匹配度
• 图55：上游资源行业的收入对比
• 图56：上游资源行业的盈利对比
• 图57：二季度上游原材料价格跟踪
• 图58：煤炭行业17年三季度、四季度的高基数压力
• 图59：煤炭的构资现金流占收入比重较去年提升
• 图60：有色行业的构资现金流、在建工程增速上行
• 图61：中游行业的收入对比
• 图62：中游制造行业的盈利对比
• 图63：钢铁与化工的净利润增速上行
• 图64：钢铁与建材的毛利率大幅改善
• 图65：建材资产周转率提升带动ROE改善
• 图66：化工行业构资现金流、在建工程加速
• 图67：必需消费行业的收入对比
• 图68：必需消费行业的净利润增速对比
• 图69：商业贸易行业收入增速持续改善
• 图70：销售利润率抬升带动行业ROE上行
• 图71：零售板块构资现金流占收入比重抬升
• 图72：零售板块的在建工程负增长收敛
• 图73：食品加工行业中报收入与盈利下滑
• 图74：白酒中报收入与盈利改善
• 图75：白酒企业的杜邦拆解
• 图76：白酒企业的库存中报有所抬升
• 图77：医疗服务和医疗器械的净利润增速
• 图78：化药和中药行业的净利润增速
• 图79：可选消费累计收入增速对比
• 图80：可选消费累计利润增速对比
• 图81：地产收入和盈利增速提升
• 图82：房地产上市公司库存再度回落
• 图83：ROE和销售利润率
• 图84：地产行业ROE杜邦拆解
• 图85：白色家电行业的收入和盈利增速放缓
• 图86：17年高基数影响下18年空调内销持续下行
• 图87：白色家电累计净现金流入恶化
• 图88：家具、装修装饰行业盈利增速回升
• 图89：汽车整车和零部件盈利抬升
• 图90：汽车的ROE自低位小幅回升
• 图91：服务业细分行业收入增速对比
• 图92：服务业细分行业净利润增速对比
• 图93：银行收入与盈利增速持续回升
• 图94：保险和券商盈利增速下滑
• 图95：银行行业的ROE停止继续下滑
• 图96：保险的ROE回升至历史高位
• 图97：休闲服务行业细分子行业的收入增速对比
• 图98：休闲服务行业细分子行业的盈利增速对比
• 图99：旅游行业收入加速改善，净利润高位回落
• 图100：旅游行业资产周转率上行带动ROE抬升
• 图101：交运行业细分子行业的收入增速对比
• 图102：交运行业细分子行业的盈利增速对比
• 图103：高速公路收入增长、盈利加速
• 图104：航空收入小幅改善，但盈利大幅下行
• 图105：环保中报业绩增速大幅下滑
• 图106：电力及水务行业净利润增速上行
• 图107：TMT收入增速对比
• 图108：TMT净利润增速对比
• 图109：计算机应用收入增速下降、盈利增速转正
• 图110：计算机设备行业收入改善、盈利负增长
• 图111：营销传播的收入与盈利增速保持在高景气
• 图112：传媒行业的商誉资产及同比增速
• 图113：元件的收入与利润增速改善
• 图114：光学光电子与电子制造盈利仍在回落

表格数据支持

• 表1：A股剔除金融ROE（TTM）杜邦拆解
• 表2：产能利用率和资产周转率
• 表3：A股剔除金融分项现金流变化
• 表4：中小板（剔除券商）ROE（TTM）杜邦拆解
• 表5：创业板（剔除）ROE（TTM）杜邦拆解
• 表6：创业板三季报业绩增速预测（单季环比外推）
• 表7：收入相比一季报加速的行业
• 表8：盈利相比一季报加速的行业
• 表9：新兴行业产业链的盈利对比