深度报告-20240427-国盛证券-万润股份-002643.SZ-三拐点共振_合成材料平台估值重塑_53页_4mb

万润股份（002643SZ）分析报告总结

核心拐点与估值重塑

公司立足高难度有机合成，通过三个“拐点”迎来业务与估值双击：

1. 产业链向下延伸：从上游单体逐步覆盖高端材料领域（如OLED、PI、光刻胶树脂）。
2. 国内市场战略突围：在海外业务基础上，绑定小米、京东方等战略投资者，推动自主知识产权材料落地。
3. 技术升级：向OLED及半导体领域拓展，切入国产化率低的高景气赛道，重塑估值中枢。

公司当前PE（2024年134X）处于历史底部，新业务对标莱特光电、鼎龙股份等高成长公司估值水平。

标杆业务表现

1. OLED材料：

   • 子公司三月科技主营OLED终端材料，2023年营收10.9亿元，在叠层结构（Tandem）驱动下，中尺寸OLED渗透率提升（如iPad、MacBook切换OLED屏幕），预计材料需求年增87%。
   • 国产化加速：九目化学为升华前龙头，终端材料国产替代率提升。

2. 高性能PI材料：

   • 技术壁垒高，产品覆盖光通信（TPI）、芯片封装（PSPI）、液晶取向（PI取向膜）等领域。
   • 公司是国内首家具备热塑性PI产业化能力企业，绑定苹果CPO封装需求，推动光模块材料国产化。

3. 光刻胶上游原料：

   • 首家掌握半导体级树脂/单体技术平台企业，65吨光刻胶树脂项目已量产，核心材料国产化进程加速。

盈利预测与投资建议

• 财务数据：预计2024-2026年营收432.6亿/498.2亿/577.6亿元，净利润78.6亿/93.9亿/113.2亿元，PE从134倍降至93倍。
• 评级：首次覆盖“买入”。
• 风险：下游需求波动、新项目进度不及预期、测算误差。

关键优势

• 技术平台：深耕有机合成30年，产品线覆盖万种化合物，新材料布局全面。
• 客户资源：绑定德国默克、庄信万丰、小米等头部企业，国内市场渗透加速。
• 估值安全：安全边际充足，新业务成长性叠加传统业务稳健，双击潜力突出。

风险提示

• 下游风险：OLED、半导体需求波动；医药板块短期承压；新项目投产进度不确定性。

结语

万润股份作为高性能化学品合成平台龙头，受益于国产替代与技术升级浪潮，建议关注其新业务放量弹性，风险可控下给予“买入”评级。