20150727-申万宏源-证券行业国企改革专题_股权激励为券商行业注入新活力_17页_1mb

2015年券商行业股权激励分析总结

核心内容

2015年，券商行业在国企改革背景下迎来了推动股权激励的重要政策窗口期。随着证券法修订的推进，券商在股权激励方面的尝试或将更加频繁，成为提升行业经营效率和员工凝聚力的重要手段。

主要观点

• 国企改革背景：国企改革已进入新的阶段，尤其是当股价处于下行或震荡区间时，股权激励等长效激励机制成为改革的重点。
• 证券行业特性：证券行业属于资金与人才密集型行业，股权激励有助于提升高管决策的长期性和有效性，以及员工的积极性和忠诚度。
• 高盛案例参考：高盛通过合伙人制度和股权激励机制，有效保障了管理层和核心员工的长期利益，其薪酬结构和激励方式可作为国内券商的参考。
• 国内券商实践：多家券商如中信、广发、招商、银河、国信、兴业、华泰等已开始探索股权激励方案，部分券商选择A股作为激励标的，具有示范意义。
• 政策支持：证券法修订将逐步扫清券商实施股权激励的制度障碍，推动股权激励进入“新常态”。

关键信息

政策背景

• 中央层面：自2013年三中全会以来，混合所有制改革成为国企改革的重要方向，政策频繁出台，顶层设计逐渐清晰。
• 地方层面：上海、山东、安徽、广东等地积极落实中央政策，推动国资国企改革，包括混合所有制和股权激励。

股权激励机制

• 激励对象：包括高管、中层员工和一般员工，其中高管和管理层需持有一定比例的股权。
• 激励方式：主要采用间接持股方式，如设立资管计划或QDII计划，以规避证券从业人员直接持股的限制。
• 激励比例：高盛高管薪酬中，约64%为限制性股票单位，基本工资仅占9%。
• 激励条件：员工需满足一定条件才能获得股票，如工作年限、绩效指标等。

实施进展

• 联讯证券：设立资管计划实现股权激励，员工参与度高达81.22%，总份额不超过8345.36万份。
• 其他券商：如银河证券、华泰证券、海通证券等均推出了员工持股计划，通过集合理财或QDII方式间接持股。

投资建议

• 推荐标的：兴业证券、国元证券、国信证券、海通证券等券商在股权激励方面积极布局，具有较大弹性。
• 投资评级：
  • 买入（Buy）：相对强于市场表现20%以上；
  • 增持（Outperform）：相对强于市场表现5%~20%；
  • 中性（Neutral）：相对市场表现在-5%~+5%之间波动；
  • 减持（Underperform）：相对弱于市场表现5%以下。

风险提示

1. 政策不及预期：证券法修订可能未达预期，导致股权激励制度障碍未清除。
2. 估值过高：券商估值水平过高可能影响股权激励的推行难度。

有别于大众的认识

• 本报告首次从行业角度系统梳理了券商推进股权激励的制度障碍和政策机遇。
• 从高盛案例出发，揭示了证券行业在股权激励方面的未来方向和空间。

目录结构

• 1. 国企改革重回热点，股权激励迎来难得时间窗口
• 2. 股权激励或将在券商行业迸发更大的活力
• 3. 冲破枷锁，国内券商积极探索股权激励
  • 3.1 券商混改面临一定的困难和阻力
  • 3.2 券商创新股权激励，未来发展空间可期
    • 3.2.1 联讯证券—设立资管计划实现股权激励
    • 3.2.2 近期多家券商推出员工持股计划
• 4. 投资建议
• 5. 风险提示

表格目录

• 表1：十八届三中全会以来“混改”政策进展
• 表2：地方国企改革政策推进度
• 表3：限制性股票单位 (RSU) 主要条款
• 表4：股权激励相关法规
• 表5：持股计划参加对象及份额分配情况
• 表6：近期券商员工持股计划一览
• 附表1：证券行业主要公司估值比较

图表目录

• 图1：混合所有制对市场调节阻力的消除
• 图2：高盛的薪酬理念
• 图3：高盛股权激励等级
• 图4：2013年度高盛CEO薪酬结构
• 图5：职工薪酬占营业收入比例（单位：百万美元）