20170310-广发证券-绝味食品-603517.SH-休闲卤制食品连锁品牌_加码自营和产能扩张带动增长_26页_2mb

绝味食品总结

核心内容

绝味食品是中国领先的休闲卤制食品连锁品牌，专注于卤制品开发，拥有广泛的销售网络和丰富的产品线。公司通过加盟和自营模式相结合的方式，快速扩张市场，并计划进一步提升自营比例以提高毛利率。其主要产品包括卤鸭脖、卤鸭锁骨、卤鸭翅等，覆盖全国29个省市，门店数量和市场份额均处于行业领先地位。

主要观点

• 市场前景广阔：休闲卤制品市场规模约2000亿元，预计未来将保持10%左右的复合增长。人均消费水平低，发展潜力大。
• 行业集中度低：目前行业CR5仅为21%，全国性连锁品牌有望通过整合提升市场份额。
• 模式优势：绝味食品以加盟模式为主，扩张速度快，同时计划增加自营门店以提升毛利率和品牌影响力。
• 区域布局：公司深耕华中华东华南地区，计划加强这些核心区域的销售网络，挖掘市场潜力。
• 成本压力：由于鸭肉供给收缩，鸭价维持高位，导致公司2017年成本压力较大。
• 产能扩张：公司产能利用率已达85%，计划扩大产能以保障供货并降低运输成本。
• 盈利预测：预计2017-2019年公司收入分别为36.13亿、39.56亿、41.53亿元，净利润分别为4.82亿、6.01亿、6.70亿元，增速分别为26.7%、24.8%、11.3%。

关键信息

市场与行业

• 休闲卤制品市场规模约2000亿元，预计未来保持10%增速。
• 人均消费远低于美英日韩，随着收入增长，市场潜力巨大。
• 品牌化、包装化是行业发展趋势，预计2020年品牌产品占比将达70%。
• 包装产品占比预计2020年达30%。

公司概况

• 公司是全国性休闲卤制品连锁品牌，2015年拥有128家自营店和7044家加盟店。
• 2015年营业收入为29.2亿元，2016年增长至32.7亿元。
• 2016年三季度门店总数达7758家，其中直营店115家，加盟店7643家。

产品与销售

• 产品以卤制品为主，包括卤鸭脖、卤鸭锁骨、卤鸭翅等。
• 卤鸭脖收入占比最高，达36.48%，其次是卤鸭锁骨（10%）。
• 公司产品分为鲜货和包装产品，涵盖多种口味和形式。

渠道与扩张

• 加盟模式为主，2015年加盟门店数量达7044家，收入占比超90%。
• 公司计划未来三年新增180家直营门店，提升整体毛利率。
• 2015年自营门店毛利率高达65.4%，远高于加盟门店的24.79%。

产能与供应链

• 公司已建立多个生产基地，以最优冷链配送至全国市场。
• 2016年9月产能利用率达85%，计划新增9.45万吨产能。
• 产能扩张将有助于保障供货，降低运输成本，提升产品新鲜度。

投资与融资

• 公司拟公开发行不超过9000万股，募集资金约9.4891亿元，用于产能建设、营销网络和研发检验中心。
• 项目投资包括产能建设项目（64081万元）、营销网络建设（5976万元）和研发检验中心建设（4002万元）。

盈利预测

• 预计2017-2019年公司收入分别为36.13亿、39.56亿、41.53亿元，增速分别为10.34%、9.51%、4.98%。
• 预计2017-2019年公司净利润分别为4.82亿、6.01亿、6.70亿元，增速分别为26.72%、24.79%、11.34%。
• 若公司成功发行5000万股，预计16-18年摊薄EPS分别为1.18元、1.47元、1.63元/股。

风险提示

• 直营门店建设速度低于预期。
• 加盟门店扩张速度低于预期。
• 产能扩充低于预期。
• 单店利润下滑风险。
• 原材料价格波动风险。

图表索引

• 图1：公司营业收入增长稳定，净利润增长较快。
• 图2：公司加盟店数量扩展迅速。
• 图3：公司华东和华中地区销售占比较高。
• 图4：通过生产基地辐射全国。
• 图5：民营企业，经营活力高。
• 图6：我国休闲食品零售额突破7千亿。
• 图7：休闲卤制品市场规模达2千亿。
• 图8：我国城镇居民人均可支配收入。
• 图9：我国休闲食品人均消费远不及美英日韩（美元）。
• 图10：休闲卤制品品牌产品销售占比逐步提升。
• 图11：休闲卤制品包装产品销售占比逐步提高。
• 图12：品牌连锁门店销售占比逐步提高。
• 图13：我国休闲卤制品企业市场占有率情况。
• 图14：我国休闲卤制品规模以上公司门店数量对比。
• 图15：自营店店均年收入远高于加盟店年收入。
• 图16：以加盟为主的绝味平均利润空间小于周黑鸭。
• 图17：绝味门店数量远超主要竞争对手。
• 图18：加盟数量提升带来加盟费收入的增加。
• 图19：绝味新增门店数量较多。
• 图20：新增门店单店销售额较减少门店高。
• 图21：15年由于大量新店开设单店收入降低。
• 图22：加盟连锁收入占比超九成。
• 图23：自营渠道收入占主营业务收入比较小。
• 图24：绝味自营渠道毛利率远超加盟渠道。
• 图25：较大自营占比促使煌上煌毛利率高于绝味毛利率。
• 图26：新增自营门店带新增毛利润较高。
• 图27：直营店扩张后毛利率增长明显。
• 图28：华南和华中销售收入占比超51%。
• 图29：华南、华东地区均维持较快增速。
• 图30：产品生产基地集中在华东华中华南区域。
• 图31：鸭脖和鸭锁骨收入占比较高。
• 图32：原料价格占主营业务成本比将近七成。
• 图33：鸭锁骨成本下降带来毛利润的大幅提升。
• 图34：鸭肉价格处于三年来高位。
• 图35：公司营业收入增速在10%以上。
• 图36：公司净利润增速在20%以上。
• 图37：公司门店数量增速维持至10%以上。
• 图38：公司包装食品委托加工产量不断上升。

表格索引

• 表1：公司产品品类丰富。
• 表2：休闲卤制品生产模式。
• 表3：卤制品行业主要公司均以品牌连锁店为主。
• 表4：直营门店和加盟门店的异同。
• 表5：本次项目的募集资金投入。
• 表6：本次项目的募集资金投入。
• 表7：项目的募集资金投入。
• 表8：180家直营旗舰店建设实施进度。
• 表9：项目的募集资金投入。
• 表10：绝味食品营收、利润情况与增速。
• 表11：可比公司估值。
• 表12：绝味食品盈利预测表（万元）。