04.2018中国纸品与包装行业股票投资策略_82页_1mb

报告摘要

中国造纸与林产行业分析总结

核心内容概述

本报告分析了中国造纸行业的现状及未来趋势，重点指出包装纸和印刷纸的需求疲软，以及由于原材料成本上升和产品替代导致的行业压力。同时，对多家主要造纸企业进行了盈利预测调整，并给出了投资评级建议。

主要观点

需求疲软：2018E-2019E年中国包装纸需求增长放缓，预计2019E包装纸需求增长为-0.6%，2018E为-3.0%。包装纸占中国造纸总需求的约60%，需求疲软主要由消费放缓和产品替代导致。
供应过剩：2018E-2020E期间，包装纸行业新增产能加速，预计新增产能占2017年总产能的20%-22%。这将导致行业利用率下降，从2017年的83%降至2019E的70%。
价格压力：由于进口废纸价格上升，国内废纸成本增加，导致造纸企业成本压力加大。我们预计2018E国内废纸价格升至Rmb 1,700/t，2019E可能进一步上涨。
产品替代：由于纸价过高，部分下游企业开始转向塑料或可降解材料替代，尤其是东部地区。替代触发价格约为Rmb4,100/t（瓦楞纸）和Rmb4,500/t（箱板纸）。
行业盈利下滑：由于需求疲软、成本上升和产能扩张，Nine Dragons Paper和Lee & Man Paper的盈利预测被下调，分别下调17%-59%。我们下调Nine Dragons Paper至“卖出”，Lee & Man Paper至“中性”。
进口废纸政策影响：中国政府为改善环境质量，可能进一步收紧进口废纸政策，这将对沿海企业获取廉价原材料的竞争力产生负面影响。

关键信息

造纸行业结构

中国造纸行业主要包括包装纸（56%）、印刷纸（24%）、卫生纸（8%）和其他纸张。
包装纸主要分为箱板纸（linerboard和corrugating medium）和瓦楞纸（cartonboard）。

需求变化

2017年包装纸需求增长为+5.2%，但2018年10月需求同比下降3.0%。
2019E包装纸需求预计为-0.6%，2020E预计回升至+1.4%。

行业利用率

2017年箱板纸行业利用率为83%，预计2019E下降至75%，2020E进一步降至70%。
东部地区利用率下降幅度较大，从2017年的93%降至2020E的88%。

进口废纸影响

进口废纸价格上升，导致国内纸价上涨，2017年箱板纸平均价格达到Rmb4,200/t，远高于历史水平。
2018年进口废纸价格进一步上涨，预计2019E国内废纸价格将高于Rmb2,000/t。

替代产品趋势

替代产品如塑料容器、珍珠棉袋、LLDPE拉伸膜和可降解袋开始出现，尤其在东部地区。
替代率预计在2018E为2%，2019E为1%，2020E为0.5%。

企业评级与盈利预测

Nine Dragons Paper (2689.HK)：下调至“卖出”，盈利预测下调17%-59%。
Lee & Man Paper (2314.HK)：维持“中性”评级，盈利预测下调幅度较小。
Shanying (600567.SS)：首次覆盖，评级为“中性”。
Sun Paper (002078.SZ)：首次覆盖，评级为“中性”。
Chenming H/A shares (1812.HK/000488.SZ)：首次覆盖，评级为“卖出”。

价格与利润

2017年箱板纸单位毛利为Rmb888/t（Nine Dragons Paper）至Rmb1,021/t（Lee & Man Paper）。
2018E预计单位毛利下降至Rmb509/t（Nine Dragons Paper）至Rmb776/t（Lee & Man Paper）。
2019E预计单位毛利进一步下降至Rmb330/t（Nine Dragons Paper）至Rmb466/t（Lee & Man Paper）。

印刷纸趋势

印刷纸需求在2012年达到峰值，之后持续下滑，预计2018E-2020E年均下降1%-2%。
印刷纸行业新增产能有限，预计2018E-2020E新增产能仅为0%-5%。

全球影响

中国造纸行业受全球贸易影响较大，尤其是美国对中国商品的关税政策，可能进一步削弱包装纸需求。
中国成为包装纸净进口国，包装纸出口占比仅为3%，主要与下游消费品出口相关。

替代趋势与成本控制

部分企业通过增加进口废纸使用比例，提升成本竞争力。
沿海企业因进口废纸配额减少，逐渐失去原材料成本优势。

未来展望

中国造纸行业在2019E面临持续的供需失衡和价格下行压力。
替代趋势可能继续，尤其在东部地区。
企业需通过成本控制和产能优化来应对行业挑战。
行业整体盈利能力预计持续下降，部分企业可能面临更严峻的经营压力。

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