深度报告-20231027-东吴证券-中来股份-300393.SZ-三大业务驱动发展_背板龙头乘势而上_27页_1mb

中来股份（300393）深度研究报告——三大业务驱动发展，背板龙头乘势而上

1.1 公司概况与发展战略

• 公司自背板起家，聚焦光伏产业链，技术投入和专利布局领先同行（2022年研发费用超29亿元，专利超200项）。
• 三大主营业务：光伏背板（28.35%）、TOPCon电池组件（31.67%）、光伏应用系统（38.38%），分别体现降本、提效与智能化运维优势。
• 聚焦N型高效电池与双面组件技术，是国内首家量产透明背板的企业。

1.2 三元业务结构分析

• 背板业务：市场份额领先，毛利率显著高于同行（2022年23.82%）。主导开发的FFC涂覆型背板打破复合型垄断，成本下降；透明背板契合双面发电趋势，2023年客户验证和市占率逐步提升。
• TOPCon电池组件：技术迭代推进至J-TOPCon30阶段（如选择性发射极技术），产能规划达到19GW（2023年底）。低温固化导电胶技术解决无主栅（0BB）焊接痛点。
• 光伏应用系统：户用与工商业并举，覆盖23省；采用EPC模式替代赊销，资金周转效率提升，Solar-Town系统实现电站全生命周期智能管理。

2.3 光伏背板行业前景

• 背板需求与全球光伏装机正相关，预计2025年有机背板市场空间达1,672亿元，三年CAGR20%。
• 技术演进：涂覆型替代复合型是主流降本路径，含氟背板市占率逐年下降；透明/玻璃背板因降本与性能优势，预计受益于双面组件增长，2025年需求量达1,645亿㎡。

3.4 盈利预测与投资策略

• 收入预测：预计2023-2025年营业收入分别为139、200、258亿元，对应同比增速46%、44%、29%。
• 利润预测：预计2023-2025年归母净利润分别为59.6、80.6、95.1亿元，同比增速49%、35%、18%，对应EPS0.55/0.74/0.87元。
• 估值：基于公司技术与产业链协同优势，给予2024年PE目标值15倍，目标价11.1元，首次覆盖“增持”评级。

5.6 风险提示

• 竞争加剧：行业TOPCon产能爆发（1.7TW）可能影响盈利空间。
• 产能不及预期：部分在建产能（如背板、TOPCon）进展不确定性。
• 原材料波动：硅料价格上行可能挤压组件端利润。

附：核心数据

• 毛利率对比：背板35%-50%，电池组件10%-12%，应用系统17%-19%。
• 重点技术：J-TOPCon系列、0BB低温固化导电胶、Solar-Town智能运维系统。