房地产行业2021年中期投资策略：顺势而为的房地产碳中和-50页_3mb

房地产行业2021年中期投资策略总结

核心内容概述

本报告分析了中国房地产行业在2021年中期面临的转型趋势，提出房地产行业正从“杠杆驱动的指数牛市”转向“管理红利驱动的结构牛市”，强调了从开发业务向资产管理、交易、租赁等领域的转型。报告指出，房地产碳中和的过程即是房地产产业链及生态链成长赛道的形成过程，各个环节都将孕育龙头。

主要观点

• 行业背景：城镇化速度放缓，住宅开发仍是核心基本盘，但“转型”已开始。房地产行业增加值中，非开发经营活动占比将逐步提高。
• 政策背景：房地产政策以“房住不炒”为主，政策演变围绕三条主线：限价政策逐步退出、稳存量控增量、多目标管理。政策未具备强收紧前提，反而可能支持宏观层面中性偏宽松的政策。
• 行业趋势：房地产行业从总量需求增长驱动变为自由现金流驱动，行业估值切换提前到来。未来5年将是房地产转型的关键期。
• 转型方向：
  • 顺延于开发的转型：购物中心、写字楼、长租公寓、产业园等非住宅业态。
  • 围绕生态链的转型：集采、交易、物管、房地产科技等。
  • 终极转型方向：具备长期主义的房地产情节，注重运营的资产管理。
• 投资建议：推荐“造血能力”强的高质量周转公司，如【万科A】【保利地产】，港股关注【龙湖集团】【华润置地】【中国海外发展】等；关注边际改善的管理红利公司【金地集团】；精选现金流改善的弹性品种【中南建设】【金科股份】；资源型公司叠加现金流预期改善型标的【华侨城A】；物业关注【碧桂园服务】【永升生活服务】【华润万象生活】【保利物业】；商管关注【华润万象生活】【星盛商业】。

关键信息

• 行业规模：截至2021年6月，房地产行业股票家数为148家，总市值17116亿元，流通市值15488亿元。
• 行业表现：2021年1个月内，行业绝对表现-4.1%，相对表现-1.7%；6个月内，绝对表现-2.3%，相对表现-5.2%；12个月内，绝对表现-6.8%，相对表现-33.1%。
• 行业估值：房地产板块相对PE大幅跌破历史底部，目前为0.48X，相对PB也跌破历史底部。
• 房地产产业链：中国房地产产业链占GDP比重接近美日，未来仍有增长空间。
• REITs：首批上市的产业园REITs包括博时招商蛇口产业园REIT、东吴苏州工业园区产业园REIT、华安张江光大园REIT，分别对应不同的资产和区域，整体估值合理。

重点公司财务指标（人民币）

行业及政策背景

• 城镇化降速：我国城镇化水平为63.89%，远低于美国和日本，未来仍有提升空间。
• 土地供应制度：过去扭曲的土地供应制度不再足以支撑住宅价格大幅上行，房价上涨基础受到制约。
• 政策主线：
  • 限价政策退出：从2016年“930”限价政策到2021年逐步放开。
  • 稳存量控增量：房地产贷款集中度管理、监管对经营贷排查等。
  • 多目标管理：经济、民生、风险三方面。

顺延于开发的转型

购物中心

• 发展历程：1996年起步，2006年后进入成长阶段。
• 行业空间：截至2020年末，存量购物中心共5415个，体量合计约4.5亿方。
• 竞争格局：港资企业精耕细作，内资企业快速扩张。
• 未来趋势：线上对线下的侵蚀转化为对线下的赋能，未来五年为破局关键。

产业园

• 行业空间：国家级开发区超600家，省级开发区超2000家，各类产业园区超15000家。
• REITs情况：首批上市的产业园REITs包括博时招商蛇口产业园REIT、东吴苏州工业园区产业园REIT、华安张江光大园REIT，发行价对应的股息收益率合理。

写字楼

• 市场现状：供给相对过剩，区域分化趋势明显。
• 空置率与租金：一线城市空置率在20%左右，二线城市空置率超过20%，租金水平呈现明显差异。
• 未来趋势：随着经济增速放缓和利率下行，写字楼市场面临较大挑战。

长租公寓

• 市场规模：预计2022年达2.5万亿元，2024年达3.1万亿元。
• 政策支持：政府加大保障性租赁住房用地供应，税收、金融等方面给予支持。
• 行业现状：仍处于起步阶段，机构化比例不高，租金回报率较低。

围绕房地产生态链的转型

集采

• 传统模式：以人为核心的采购模式存在效率低下、成本高、质量参差不齐等问题。
• 采筑平台：万科发起的建材B2B平台，2020年交易额达2012亿元，房地产建材采购市场渗透率达21%。
• 科技赋能：平台科技渗透全链条，提升采购效率和质量。

交易

• 行业趋势：交易作为天然入口，可叠加装修、金融等延伸服务。
• 贝壳表现：2020年营收704.81亿元，GTV达3.5万亿元，二手房市占率26.6%，新房市占率8.90%。
• ACN机制：贝壳通过ACN平台提升交易效率，形成佣金共享模式。

物管

• 行业集中度：物管行业集中度随地产开发集中度提升。
• 物业转型：住宅物业平台化，社区增值服务成为第二增长曲线。
• 非住宅领域：头部企业抢跑城市服务黄金赛道。

房地产科技

• 行业驱动：物业行业整合推动房地产科技发展。
• 科技应用：智慧家居、智慧办公普及，推动科技迭代。
• 代表企业：明源云等，提供SaaS产品，提升行业效率。

转型终极方向

• 资产管理：注重运营的资产管理将成为房企终极转型方向。
• 参考案例：Brookfield和Blackstone分别代表“经营+资管双轮驱动”和“金融投资为本质”的两种模式。
• 国内情况：国内房企在资产运营能力上已有领先企业，如华润万象生活、碧桂园服务等。

当下开发业务的转型

• 现金流视角：通过现金流模型筛选具备管理红利及内生增长能力的公司。
• 重点指标：经营回款占主导，现金流结构长期稳健或改善。

配置建议

• 核心标的：推荐【万科A】【保利地产】等高质量周转公司，关注港股【龙湖集团】【华润置地】【中国海外发展】。
• 边际改善：关注【金地集团】。
• 弹性品种：关注【中南建设】【金科股份】。
• 资源型公司：关注【华侨城A】。
• 物业板块：推荐【碧桂园服务】【永升生活服务】【华润万象生活】【保利物业】。
• 商管板块：推荐【华润万象生活】【星盛商业】。

风险提示

• 流动性收紧：可能导致销售复苏持续性低于预期，估值承压。
• 政策收紧：可能对行业需求和杠杆造成压力。
• 销售回调：三四线销售回调大幅超预期，影响部分公司基本面。
• 经济基本面恶化：可能对租金收入、交易造成负面影响。

结论

房地产行业正处于转型关键期，从开发业务向资产管理、交易、租赁等非开发领域延伸。未来五年将是转型培育期，重点应关注具备管理红利、现金流改善及资产运营能力的房企，以及房地产生态链相关企业。