药明生物（2269 HK）总结
核心内容
药明生物（2269 HK）作为一家领先的生物制药合同研发生产（CDMO）公司，2022年收入增长显著，但核心盈利略逊于预期。公司主要业务集中在非新冠项目，预计未来两年将保持较快增长。分析师对药明生物的评级为“买入”，并调整了目标价。
主要观点
- 收入增长：2022年收入预计同比增长约48.4%至152.7亿元人民币，略超市场预期。
- 盈利表现：经调整净利润预计同比增长约47%至48.8亿元人民币，但略低于预期，主要由于四季度国内疫情对产能利用率的影响。
- 非新冠业务增长：公司拥有588个在手项目，其中非新冠项目占546个，预计2023-2024年非新冠项目收入将从132.2亿元增至244.1亿元。
- 盈利预测调整：考虑到新冠项目收入下调及一季度疫情对业务的影响，分析师将2023-2024年的收入和经调整净利润预测分别下调3.5%、6.8%和3.6%、7.3%。
- 目标价调整：根据调整后的DCF模型，目标价从110.40港元下调至90.00港元，对应约45.2%的上涨空间。
- 评级维持：尽管盈利预测下调，分析师仍维持“买入”评级。
关键信息
2022年财务预测
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
| 总收入（百万人民币） |
5,612 |
10,290 |
15,268 |
| 收入增长率（%） |
40.9 |
83.3 |
48.4 |
| 股东净利润（百万人民币） |
1,689 |
3,388 |
4,380 |
| 股东净利润增长率（%） |
66.6 |
100.6 |
29.3 |
| 每股盈利（人民币） |
0.40 |
0.77 |
0.99 |
| 市盈率（倍） |
134.2 |
70.3 |
54.4 |
| 每股净资产（人民币） |
5.0 |
7.7 |
8.9 |
| 市净率（倍） |
10.8 |
7.0 |
6.0 |
2023-2024年财务预测
| 项目 |
2023E |
2024E |
| 总收入（百万人民币） |
19,407 |
24,411 |
| 收入增长率（%） |
27.1 |
25.8 |
| 股东净利润（百万人民币） |
5,573 |
7,078 |
| 股东净利润增长率（%） |
27.2 |
27.0 |
| 每股盈利（人民币） |
1.26 |
1.60 |
| 市盈率（倍） |
42.7 |
33.6 |
盈利预测调整
| 项目 |
旧预测 |
新预测 |
调整幅度（%） |
| 营业收入（百万人民币） |
15,020 |
15,268 |
+1.6 |
| 服务成本（百万人民币） |
(7,956) |
(8,465) |
+6.4 |
| 毛利（百万人民币） |
7,065 |
6,802 |
-3.7 |
| SG&A（百万人民币） |
(1,307) |
(1,470) |
+12.4 |
| 研发开支（百万人民币） |
(565) |
(574) |
+1.6 |
| 其他开支（百万人民币） |
(94) |
(94) |
0.0 |
| 其他收入及收益（百万人民币） |
397 |
397 |
0.0 |
| 财务成本（百万人民币） |
(11) |
(11) |
0.0 |
| 联营合营损益（百万人民币） |
0 |
0 |
不适用 |
| 其他（百万人民币） |
0 |
0 |
不适用 |
| 除税前利润（百万人民币） |
5,050 |
6,425 |
+6.1 |
| 所得税开支（百万人民币） |
(532) |
(677) |
+6.1 |
| 年度利润（百万人民币） |
4,517 |
2,869 |
-4.2 |
| 非控股权益（百万人民币） |
137 |
175 |
+3.0 |
| 股东净利润（百万人民币） |
4,380 |
5,573 |
+27.2 |
| 经调整净利润（百万人民币） |
4,877 |
6,297 |
+3.6 |
股票信息
| 项目 |
数值 |
| 现价 |
62.00 港元 |
| 总市值 |
262,177.60 百万港元 |
| 流通股比例 |
85.75% |
| 已发行总股本 |
4,228.67 百万 |
| 52周价格区间 |
35-87 港元 |
| 3个月日均成交额 |
1,694.07 百万港元 |
| 主要股东 |
李革等（占13.82%） |
风险提示
- 公司客户研发支出减少可能影响收入。
- 现有项目进展中出现问题可能导致中断。
未来展望
- 非新冠项目增长：公司预计未来两年非新冠项目将保持快速增长，主要受益于其在单抗、双抗、抗体偶联物、融合蛋白等领域的研发经验及市场拓展。
- 疫情影响：虽然新冠疫情已舒缓，但2023年初仍可能对非新冠业务造成一定影响。
- 政策利好：公司去年底已被从美国“UVL”清单中移除，未来进口设备不受该清单限制。
- 商业化项目：预计商业化项目数量将从2021年的9个增加至2024年的26-29个，进一步提升收入。
盈利预测与DCF模型
- DCF模型预测：根据调整后的模型，药明生物的每股内涵价值为90.00港元，对应约45.2%的上涨空间。
- 敏感性分析：显示不同永续增长率和WACC对股权价值的影响，其中WACC为9.9%，永续增长率为6%。
历史建议与目标价
| 日期 |
前收市价（港元） |
评级 |
目标价（港元） |
| 2021-1-27 |
115.5 |
增持 |
126.1 |
| 2021-3-24 |
87.4 |
增持 |
103.3 |
| 2021-6-21 |
132.1 |
增持 |
150.3 |
| 2021-7-28 |
107.9 |
增持 |
127.5 |
| 2021-8-24 |
121.7 |
增持 |
141.0 |
| 2021-11-4 |
110.2 |
买入 |
143.7 |
| 2022-3-25 |
69.4 |
买入 |
118.35 |
| 2022-6-22 |
69.1 |
买入 |
106.00 |
| 2022-8-19 |
71.70 |
买入 |
110.40 |
| 2023-2-15 |
62.00 |
买入 |
90.00 |
公司评级定义
- 买入：潜在投资收益在20%以上
- 增持：潜在投资收益介于10%至20%之间
- 中性：潜在投资收益介于-10%至10%之间
- 卖出：潜在投资损失大于10%
行业投资评级
- 推荐：行业基本面向好
- 中性：行业基本面稳定
- 谨慎：行业基本面向淡
权益披露
- 中泰国际与药明生物无企业融资业务关系。
- 分析师及其联系人士未担任公司高级职员，亦无财务权益或股份。
- 中泰国际证券或其集团公司可能持有公司普通股证券1%或以上的财务权益。
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