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拟注入海旅免税，汽运免税携手前行

核心内容概述

海汽集团与海旅免税的资产注入重组计划，旨在推动公司向免税旅游综合服务提供商转型。海汽集团作为海南公路客运龙头企业，深耕行业七十余载，具备强大的市场占有率和丰富的运营经验。海旅免税则作为离岛免税新秀，凭借高性价比模式和差异化运营策略，已实现快速成长，有望成为海南旅游零售的重要组成部分。重组后，海汽集团将整合海旅免税资源，实现业务协同，提升整体盈利能力。

主要观点

1. 海汽集团：海南客运龙头，业务多元

• 成立时间：1951年成立，2016年上市。
• 业务范围：涵盖汽车客运、客运站运营、汽车综合服务等。
• 市场地位：2020及2021年市占率分别提升至48.7%和55.0%。
• 业务结构：汽车客运占营收约70%，2017-2021年毛利率由5.1%提升至10.3%。
• 盈利能力：2022年实现归母净利润约4300万元，同比扭亏为盈。

2. 海旅免税：离岛免税新秀，差异化运营

• 成立时间：2020年8月成立，2020年8月获得离岛免税牌照。
• 业务布局：四大板块（离岛免税、会员购、跨境电商、奥特莱斯）协同发展。
• 市场表现：2021年营收达24.43亿元，市占率提升至7.5%。
• 盈利改善：通过直采小众品牌和优化产品结构，毛利率有望提升至30%-35%。

3. 重组计划：海汽集团拟全资收购海旅免税

• 交易方式：以发行股份及现金方式收购海旅投持有的海旅免税全部股权，交易作价50.02亿元。
• 交易结构：发行股份占比85%，现金支付15%。
• 配套融资：募集不超过18亿元，用于支持重组及业务发展。
• 股权结构：重组后海南旅投直接及间接持股达74.02%，海南省国资委仍为实际控制人。

关键信息

1. 海南客运市场恢复

• 2022年海南客流量：较2021年有所恢复，2022年2月接待游客1103.21万人次，同比增长12.8%。
• 政策影响：海南自贸港政策推动客流恢复，预计2025年封关后将进一步释放市场潜力。
• 营收预期：2022年海汽集团汽车客运及客运站业务营收有望修复至2019年同期水平。

2. 海旅免税业务发展

• 营收增长：2022年预计实现营收45亿元，2023及2024年分别达90亿和130亿元。
• 毛利率提升：通过供应链优化和品类结构调整，预计毛利率将从22%提升至29.55%。
• 业态联动：海旅免税城与奥莱生活广场形成互补，提升消费体验和吸引力。

3. 盈利预测与估值分析

• 盈利预测：不考虑资产注入，预计2022-2024年归母净利润分别为0.43亿、0.71亿、1.05亿。
• 考虑注入后：预计2022-2024年归母净利润分别为1.63亿、5.21亿、7.75亿。
• PE估值：不考虑注入后，2022-2024年PE分别为210.0X、127.5X、85.8X；考虑注入后，PE分别为138.1X、43.2X、29.0X。

风险提示

• 离岛免税销售不及预期：若销售不及预期，将影响海旅免税业绩。
• 海南客流恢复不及预期：客流恢复不及预期可能影响海汽集团及海旅免税的营收。
• 资产注入进展不及预期：若资产注入延迟或未完成，可能影响公司市值及盈利。

图表与数据

• 市场表现：海南公路客运量及周转量在2020-2021年有所回升。
• 盈利数据：海汽集团2022年扭亏为盈，归母净利润达4300万元。
• 海旅免税营收情景测试：预计2023-2025年分别实现营收80亿、110亿、150亿。
• 估值分析：海旅免税PS显著低于中免，估值偏低。

总结

海汽集团与海旅免税的重组将显著提升公司盈利能力，海旅免税作为离岛免税新秀，凭借差异化策略和丰富品类布局，有望实现快速增长。海汽集团在汽运业务复苏及政策红利下，具备良好增长前景。重组后，公司有望成为海南旅游零售的重要参与者，推动免税与旅游业务的深度融合。