20151111-中泰证券-啤酒行业系列报告之三_两大整合加速行业拐点_四大猜想推定国内格局_31页_2mb

饮料制造行业深度报告：啤酒行业拐点与格局变化分析

核心内容概览

本报告聚焦啤酒行业，分析其发展现状、行业集中度、盈利能力及未来发展趋势。报告指出，随着百威英博与SAB米勒的整合，国内啤酒行业可能迎来关键转折点。同时，报告对华润创业、燕京啤酒及青岛啤酒等重点公司进行了分析，探讨其未来价值提升空间。

行业现状与挑战

1. 行业增长见顶

• 国内啤酒消费量基本见顶，人均消费量接近日韩水平。
• 2015年上半年啤酒产销量为2456.91万千升，同比下降4.8%。
• 未来五年啤酒销量复合增长率预计仅为0.47%，增长空间有限。
• 主要原因包括人口老龄化、房地产增速放缓、健康观念增强及新潮酒精饮料的替代效应。

2. 市场格局趋于稳定

• 行业进入“战略相持阶段”，CR4达到75%，接近成熟市场水平。
• 四强鼎立格局基本形成，包括华润雪花、青岛啤酒、百威英博及燕京啤酒。
• 品牌竞争进入零和博弈阶段，龙头品牌通过营销拉锯战争夺市场份额。

3. 行业盈利能力薄弱

• 国内啤酒吨酒市值显著低于国际成熟市场，分别为2.96、4.71、4.73元/升，远低于百威英博和SAB米勒的25.03、14.81元/升。
• 国内啤酒企业市值/净资产比率偏低，分别为0.65、1.65、2.73，远低于SAB米勒的3.08和百威英博的6.60。
• 固定资产占比高（45%以上），导致费用率高企，吨酒价值有待重估。
• 缺乏提价主导者，企业盈利能力受限。

行业整合与未来趋势

1. 百威英博整合SAB米勒

• 百威英博以1040亿美元收购SAB米勒，成为全球啤酒行业新巨头。
• 米勒持有华润雪花49%的股份，整合将对国内啤酒格局产生重大影响。

2. 四大猜想预测国内格局变化

• 猜想三被认为是实施概率最大的情况，华润集团有能力收购华润雪花49%股权，推动行业由外延式扩张向内涵式发展转型。
• 若实施，国内啤酒行业可能进入类似日本的低增长、低利润阶段，但仍有资产优化和产品升级空间。

重点公司分析

1. 华润创业（华润啤酒）

• 市占率23%，位居行业第一，2014年销量达118.42亿升，营收282.42亿元。
• 背靠华润集团，资金实力雄厚，未来可继续并购提升市占率。
• 产品结构优化，吨酒价格CAGR为5.8%，预计2016年净利润为10.2亿元。
• 估值溢价为30倍，目标价15.34港元，评级为“增持”。

2. 燕京啤酒

• 品牌力较强，经营效益提升空间大，国企改革优质标的。
• 聚焦西部市场，采用扁平化渠道策略，品牌影响力和市场份额持续提升。
• 中高端产品升级潜力巨大，预计未来盈利能力将有所改善。
• 估值目标价为9.00元，评级为“增持”。

3. 青岛啤酒

• 品牌力较强，但产品升级承压，与百威英博渠道和市场重合度高。
• 无雄厚资金股东支撑，短期发展受限。
• 预计2016年净利润为10.2亿元，但净利率较低。
• 评级为“增持”，但需关注产品升级及市场拓展。

行业发展建议

• 行业需从依赖量增转向提升吨酒价值和经营效率。
• 重点在于资产优化、产品升级及提价主导者出现。
• 国内啤酒行业有望通过整合提升集中度，改善盈利能力。

风险提示

• 百威英博收购米勒可能受反垄断法规限制，影响股权归属。
• 行业竞争加剧，龙头品牌需加快产品创新和市场拓展。
• 国内啤酒消费增长放缓，对行业盈利形成压力。

结论

啤酒行业正面临量增见顶、竞争加剧及盈利能力提升的挑战。百威英博与SAB米勒的整合或将加速行业集中度提升，推动利润率拐点的到来。华润创业和燕京啤酒作为重点企业，具有较大的价值提升空间，而青岛啤酒则需在品牌力和资产优化上寻求突破。行业整体将向内涵式发展转型，提升经营效率和吨酒价值将成为未来发展的关键。