深度报告-20201119-中国银河-卫星石化-002648.SZ-打造_C2+C3_双龙头_跨周期实现高成长_26页_3mb

卫星石化深度报告总结

核心内容

卫星石化（002648.SZ）是一家在化工行业持续布局优质产能的企业，致力于打造“C2+C3”双龙头格局，通过产业链纵向延伸和横向扩张，实现跨周期的高成长。公司目前是国内最大的丙烯酸生产企业之一，拥有多个万吨级生产装置，涵盖丙烷脱氢（PDH）、聚丙烯（PP）、丙烯酸及酯、双氧水、纺织化学品、SAP、有机颜料中间体等。公司通过全产业链布局，强化了成本与规模优势，增强了市场竞争力。

主要观点

• 公司在C3产业链上持续扩张，巩固行业龙头地位。
• C2产业链布局进展显著，乙烷蒸汽裂解项目预计2021年一季度投产，为公司带来新的盈利增长点。
• 公司具备较强的全产业链优势、行业龙头地位、价格引导能力与技术创新实力。
• 公司预计在2020-2022年实现营收和净利润的显著增长，EPS分别为1.08、2.16、2.98元，PE分别为25.1、12.6、9.1，维持“推荐”评级。

关键信息

产能布局

项目规划

盈利预测（2020-2022年）

估值与投资建议

公司通过C3和C2产业链的完善，预计将在2020-2022年实现业绩显著增长。2020年营收预计下降2.6%，但2021和2022年分别增长85.3%和37.3%；归母净利润分别增长5.6%、99.3%和37.7%。分析师认为，公司具有长期发展潜力，维持“推荐”评级。

风险提示

• 丙烷价格大幅波动
• 乙烷价格大幅上涨
• 产品价差下跌
• 新建项目达产不及预期

C3产业链分析

产业链扩张

公司已全面打通C3产业链，从丙烷脱氢制丙烯到丙烯酸及酯，再到高分子乳液等下游产品。公司在国内丙烯酸市场占据重要份额，市占率14.3%，丙烯酸酯市占率16.7%。

丙烯酸及酯行业前景

丙烯酸及酯行业供需基本稳定，未来行业景气度有望持续。丙烯酸主要用于丙烯酸酯、SAP树脂和纺织行业，丙烯酸丁酯则用于胶黏剂、丙烯酸乳液和纺织品。公司有望受益于下游需求增长，尤其是快递和房地产竣工周期带来的利好。

SAP市场前景

国产SAP性能欠佳，进口替代空间广阔。公司已具备SAP连续化生产专利，成为国内主要纸尿裤生产企业的供应商，未来有望进一步扩大市场份额。

C2产业链分析

乙烷资源与乙烯生产

美国页岩革命带来丰富的乙烷资源，乙烷制乙烯成本最低。公司布局乙烷蒸汽裂解项目，预计2021年一季度投产，将成为国内最具竞争力的“C2+C3”双龙头企业。

PE与EG市场分析

PE市场缺口较大，需求依旧稳健，但未来产能扩张可能加剧竞争。EG则面临扩能周期，市场供需失衡，行业盈利承压。公司通过C2产业链布局，有望在乙烷成本优势下抢占市场。

EO市场影响

EG扩能对EO市场产生不利影响，联产装置将更多生产EO，导致行业盈利承压。公司通过C2产业链建设，有望提升产品竞争力。

产业链建设进展

• 2017年：完成C2项目前期工作。
• 2018年：乙烷资源采购协议签署，港口和运输船布局启动。
• 2019年：项目全面建设，采用先进专利技术，配套码头和储罐建设顺利。
• 2020年：乙烷运输船和下游客户签约落地，标志着C2产业链建设进入关键阶段。

附录：主要财务指标（2020年11月18日）

总结

卫星石化通过C3和C2产业链的布局，打造了“双龙头”模式，增强了成本与规模优势，具备良好的成长性。公司预计在2020-2022年实现营收和利润的显著增长，EPS持续上升，PE逐步下降，长期投资价值显著。尽管面临丙烷和乙烷价格波动、产品价差下跌等风险，但公司凭借产业链完善和成本优势，有望跨周期实现高成长。