固定收益专题报告：区域研究与城投平台梳理，云南城投怎么看？-20220331-西部证券-17页_616kb

云南城投怎么看？总结

核心内容

云南城投信用利差持续走扩，主要受永煤事件及区域负面舆情影响。尽管2021年8-10月有所改善，但11月后再次走扩，市场对云南信用风险看法悲观。云南经济财政整体较弱，债务率居高不下，但整体偿付意愿较高，系统性风险可能性较低。

主要观点

• 信用利差表现：云南城投信用利差长期处于高位，受永煤事件和云南康旅负面舆情影响显著。2021年1-7月利差大幅走扩，8-10月有所收窄，但11月后再次走扩。
• 净融资情况：2020年11月至2021年7月，云南城投净融资持续为负，累计净偿还超600亿元。2021年8月后净融资转正。
• 区域经济状况：云南经济总量在全国中下游，人均GDP较低，GDP增速低于全国平均水平。昆明经济实力最强，曲靖、红河和玉溪处于第二梯队，其余市州经济实力较弱。
• 财政实力：云南整体财政实力较弱，财政自给率仅为34.34%，排名全国第23位。昆明财政自给率最高，为74.25%，其余市州均低于35%。
• 债务压力：云南债务率处于全国较高水平，昆明和红河城投债务率偏高，临沧广义债务率最高，达700%。
• 金融资源：昆明金融资源丰富，金融机构贷款余额远高于其他市州，具备较强的债务救助能力。
• 债务管控政策：云南省积极防范化解地方政府债务风险，出台多项政策控制债务增长。

关键信息

• 存续城投债规模：截至2022年3月18日，云南省存续城投债2345亿元，其中昆明地区占比超80%。
• 主要城投平台：
  • 省级平台：云投集团、云南建投、云南交投、云南康旅、云南铁投、云南城建、云南水投。
  • 昆明平台：昆明交通、昆明轨交、昆明交投、昆明公租、昆明土地、昆明城投、昆明港发等。
  • 其他市州平台：红河发展、弥勒农投、瑞丽投资、麒麟城投、玉溪家园等。
• 估值情况：文山估值最高，为11.82%；昆明（含省级平台）估值为9.01%；玉溪、德宏估值也较高；其余市州估值普遍在5.5% - 8%之间。
• 投资建议：关注云南省级平台和经济财政较优区域的主要平台，如云南交投、云南铁投、云南建投、云南城建、云南水投；昆明地区中，昆明交通、昆明轨交、昆明交投值得关注，同时昆明公租、昆明土地和昆明城投资产质量尚可；玉溪和曲靖财政实力较强，麒麟城投、玉溪家园估值相对具有性价比；红河、德宏、保山等市州债务压力较大，且存在非标逾期舆情，不建议参与。

风险提示

• 地方政府债务风险发展超预期
• 城投信用风险超预期

总结

云南城投整体信用利差偏高，主要受区域经济财政较弱、债务负担较重及负面舆情影响。昆明作为经济财政最强大的地区，虽然债务压力较大，但具备较强的金融资源和财政实力。玉溪和曲靖财政实力较强，债务压力较小，估值相对具有性价比。云南省级平台中，交通类平台和部分基建类平台信用资质尚可，具有一定配置价值。在城投政策整体偏紧的环境下，需谨慎拉长久期，不宜过度下沉资质。