20140312-中泰证券-三安光电-600703.SH-LED行业龙头_顺应趋势_强者恒强_20页_1mb

三安光电（600703.SH）深度研究报告总结

核心内容

三安光电是我国LED芯片行业的龙头企业，其核心业务为LED外延片和芯片制造，占公司营收和毛利的70%以上。公司具备强大的研发能力、专利技术、规模优势及营销渠道，形成竞争优势，构建起行业壁垒。

公司预计2013-2015年营业收入分别为39.3亿元、53.2亿元和72.2亿元，净利润分别为9.89亿元、13.6亿元和17.2亿元，对应EPS分别为0.69元、0.85元和1.08元。公司合理估值区间为29.3-33.2元，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• LED行业进入高景气周期：全球LED照明产品需求复合增速达30%~40%，渗透率将从10%~15%提升至40%~50%，LED芯片环节受益最大。
• 行业集中度高，强者恒强：LED芯片环节为技术密集型和资本密集型，行业集中度高，三安光电凭借核心优势占据领先地位。
• 产能扩张推动业绩增长：公司持续扩大芯片产能，预计2013-2015年LED芯片业务收入将保持22.1%、43.9%、43.2%的同比增长，主要依赖芜湖一期、厦门项目、天津项目及芜湖二期的产能释放。
• 国际化发展提速：公司通过投资台湾璨圆及收购美国Luminus，切入全球LED专利链，海外业务预计保持100%以上增长。
• CPV业务逐步向好：公司通过并购及投资，加快CPV业务布局，未来随着行业建设加快，有望逐步提升业绩贡献。

关键信息

业绩预测

• 营业收入：2013年39.3亿元，同比增长16.9%；2014年53.2亿元，同比增长35.3%；2015年72.2亿元，同比增长35.7%。
• 净利润：2013年9.89亿元，同比增长22.1%；2014年13.6亿元，同比增长37.4%；2015年17.2亿元，同比增长26.4%。
• EPS：2013年0.69元，2014年0.85元，2015年1.08元。
• 估值：合理估值区间为29.3-33.2元，基于相对估值和DCF绝对估值。

核心竞争优势

• 研发技术优势：公司是国内唯一能生产全色系LED芯片的企业，拥有257项专利，技术优势显著。
• 规模优势：MOCVD设备数量全国第一，产能持续扩张，芜湖二期达产后设备将达244台。
• 专利优势：通过参股台湾璨圆和收购美国Luminus，进入全球LED专利授权网络，打破国际技术壁垒。
• 营销渠道优势：销售网络覆盖全国和海外，广泛应用于室内外照明、背光、显示屏、信号灯、电子产品及航天航空等领域。

LED行业趋势

• 需求驱动：全球LED照明产品渗透率快速提升，2012-2016年聚光灯、路灯、电灯泡的全球渗透率分别从8.3%、4.3%、5.1%提升至46.3%、38.6%、28.2%。
• 政策推动：中国LED照明渗透率目标明确，2015年LED功能性照明产品市场渗透率将达20%以上，景观照明将达80%以上。
• 产业链整合：LED行业整合加速，公司通过并购和合作，实现产业链上下游延伸，提升市场占有率。

潜在爆发点

• 外延式扩张：公司通过并购和投资，扩大生产规模，提升产能集中度。
• 国际化经营：公司加快国际业务发展，海外业务预计高速增长，有助于提升品牌影响力和市场占有率。

风险提示

• LED产能低于预期的风险：公司业绩依赖于芯片产能释放，若项目进展不达预期，可能影响业绩增长。
• 政府补贴依赖风险：公司盈利部分依赖政府补助，2012年及2013年政府补贴占营收比例分别为14.4%和9.6%，若政策变化，可能影响盈利能力。
• 存货跌价风险：公司存货中LED产品占比高，存在一定的跌价风险。