20230917-东吴证券-物管行业2023年中报综述_经营回归本源_发展质重于量_25页_1mb

房地产服务行业深度报告核心观点

① 业绩分化，盈利恢复明显

• 央国企表现强劲：2023年上半年央国企归母净利润同比增速高达284%，稳健增长，源自母公司支持与业务调整。
• 民企压力仍存：受关联方收入下滑和减值影响，营业收入同比下降103%，但亏损幅度较2022年的703%大幅收窄。
• 毛利率企稳：行业综合毛利率回升至21.7%，国企与民企差距缩小至5pct以内，盈利水平改善。

② 扩张转向质量优先

• 规模增速放缓：合约面积同比增速从142%降至30%，国企和小型民企增速领先，集中投向一二线城市。
• 非住业态占比提升：学校、医院等高价值项目占比显著提高，国企如保利物业非住业务占比达59%。
• 收并购大幅降温：上半年并购总额仅87亿元，较2022年降91.4%，企业依赖市场化外拓。

③ 去周期化，业务回归本源

• 第三方项目占比提升：整体第三方面积占比达58%，国企（47%）弹性更大，民企市场化外拓能力强。
• 增值服务优化：美居、中介等周期性业务增速下滑，社区服务转向生活服务提升业主满意度。
• 基础物业服务主导：收入占比从61.9%升至65.3%，国企与民企差距扩大，抗周期属性增强。

④ 估值修复空间存在

• 央国企估值优势：华润万象生活等头部国企PE25X以上，利润修复叠加低估值驱动。
• 民企弹性更大：绿城服务等民企估值扩张潜力显著，受益于独立发展逻辑。
• 推荐标的：重点推荐华润万象生活、保利物业、绿城服务等，关注招商积余、新大正。

⑤ 主要风险

• 大股东交付量下降、地产复苏不及预期、外拓竞争加剧、政策执行力度不足等。

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