商业贸易行业专题报告-从1H23业绩看线下场景修复度如何-海通国际

线下消费场景修复及盈利分析总结

本报告分析2023年1季度消费企业恢复情况，重点分内生增长与外延驱动两类板块评估修复度。内生增长以百货、景区为主，营收与利润均恢复明显；外延驱动则集中在黄金珠宝、酒店、餐饮及超市等动态变化的领域。

1. 百货行业
   核心商圈企业恢复较快，九华旅游（+131%）、长白山（+130%）、天目湖（+129%）、黄山旅游（+115%）1H23收入均超疫情前水平。利润端受益于客流回升、高杠杆与内部提效，重庆百货主业净利率同比增长10%，王府井扣非净利率提升0.2个百分点。但恢复速度不如超市，需关注后续弹性。

2. 超市行业
   收入已全面恢复至疫情前水平，但盈利分化明显：红旗连锁主业净利率较1H19微降0.5个百分点，家家悦、永辉超市分别存在11/26个百分点的利润缺口。红旗连锁凭借旅游区位优势表现突出，加速展店策略显著提升业绩。

3. 黄金珠宝行业
   消费复苏领先行业，周大生、潮宏基、老凤祥等公司1H23扣非净利恢复至1H21的122%-159%区间。加盟模式驱动规模扩张，但镶嵌品类疲软导致部分企业扣非净利率下滑。行业集中度提升，CR5达28.6%。

4. 免税行业
   中国中免1H23收入恢复至1H19的147%，但利润恢复较慢（1H23扣非净利仅达1H19的154%）。因汇率波动、租金成本上升导致利润承压，但整体呈向好态势。

5. 人力资源服务
   科锐国际1H23收入远超1H19/21，但灵活用工业务占比提升导致扣非净利率阶段性下降。北京人力单季归母净利润增长44%，展现国企改革红利。人服行业将受益于下半年政策利好。

6. 景区行业
   自然景区修复显著，长白山、九华旅游等1H23收入恢复超10%。2Q23部分景区扣非净利率较2Q19提升，展现降本增效成果。季节性因素导致部分景区修复力度呈现Q1>Q2特征。

7. 酒店餐饮
   锦江/首旅/华住1H23收入恢复至1H19的95%/90%/191%，海外扩张贡献显著。海外分部RevPAR修复至1H19的121%-109%区间，房间数扩张超50%。管理费用率下降带动净利率提升，华住（non-GAAP）达200%。

8. 餐饮行业
   龙头企业扣非净利率基本修复至1H19水平，海底捞、九毛九等通过门店优化提升效率。但单店修复仍待改善，部分企业存在10%-20%的收入缺口。特海国际等因拓店带动收入增长。

投资建议聚焦三大主线：国企改革（如北京人力）、顺周期修复（优选重庆百货、老凤祥等），及黄金珠宝龙头（周大生、潮宏基）。需关注特殊时期因素影响，如服饰类企业存在消费降级压力，海伦司处于店型调整期。重点个股包含宋城演艺、科锐国际等，需结合区域扩张与成本控制能力评估。风险提示包括消费持续疲软、新业态分流、监管政策不确定等影响因素。