证券行业：再论投行资本化，头部券商新盛宴-20200828-广发证券-37页_2mb

报告摘要

证券公司作为资本市场的重要参与者，其投行业务在经济高质量发展阶段迎来全面发展。随着融资模式由间接融资向直接融资转变，以及资本市场改革的推进，投行资本化成为券商重点布局的核心业务。头部券商凭借其全产业链服务能力和资本实力，在这一趋势中占据显著优势。

投行作为证券公司业务本源：投行业务是证券公司业务的起点，其发展将推动其他业务如经纪、自营、资管等向下游延伸。随着直接融资比例的提升，投行资本化成为券商获取更高收益的关键。
投行资本化业务模式：投行资本化是指券商通过股权投资等买方业务，将投行能力延伸至资本运作领域，形成以投资和保荐相结合的业务模式，从而提升整体收入结构。
政策支持与业务发展：随着注册制的推进和政策松绑，券商投行资本化业务迎来新的发展机遇。2019年，国内券商股权投资收益约194亿元，占行业总营收比重达18.7%，显示出其对券商整体业绩的贡献。
海外经验借鉴：海外投行资本化业务模式成熟，如高盛、摩根士丹利等，通过股权投资和私募基金实现稳定收益。国内投行资本化空间广阔，有望复制这一成功模式。

2019年数据：券商股权投资业务中，中信证券市占率达18.6%，华泰证券为13.6%，CR3为41.7%。科创板跟投浮盈达71.27亿元，其中中信证券贡献40.62亿元。
行业集中度：投行资本化格局高度集中，头部券商在资本化业务中占据主导地位。2020年至今，科创板IPO募集金额市占率CR4超50%。
收益与估值提升：投行资本化业务具有更高的ROE水平，能够有效提升券商估值。2019年，投行资本化业务贡献约33.86%的收入，成为头部券商的重要收入来源。
政策趋势：随着“直投+保荐”政策的进一步松绑，券商可以更灵活地开展资本化业务。2020年6月，证监会修订相关管理办法，取消联合保荐持股限制，为投行资本化业务发展提供政策支持。

重点券商：中信证券、中金公司、华泰证券、招商证券、国泰君安、海通证券等头部券商在投行资本化业务中具有显著优势，具备全产业链服务能力。
估值与盈利：这些券商的估值和盈利表现良好，具有较高的合理价值和ROE水平。2020年部分券商估值和财务数据如下：
- 海通证券：合理价值16.67元/股，2020E EPS 0.99元，PE 14.85倍，ROE 8.70%
- 华泰证券：合理价值22.80元/股，2020E EPS 1.48元，PE 14.17倍，ROE 10.60%
- 中信证券：合理价值34.66元/股，2020E EPS 1.21元，PE 25.60倍，ROE 9.00%
- 国泰君安：合理价值24.90元/股，2020E EPS 1.20元，PE 16.07倍，ROE 7.50%
- 招商证券：合理价值21.92元/股，2020E EPS 1.14元，PE 18.55倍，ROE 8.40%
- 中金公司：合理价值19.09元/股，2020E EPS 1.15元，PE 16.00倍，ROE 10.30%