证券行业：_轻重转型并举，优质头部券商孕育α-20210409-华泰证券-23页_596kb

轻重转型并举，优质头部券商孕育α

核心内容概述

2020年，中国内地大型券商受益于资本市场改革和市场景气度提升，实现归母净利润同比增长32%，总资产和营业收入集中度持续提升。券商整体呈现出三大核心变化：杠杆率上行、轻资产业务转型成效显现、成本费用率分化。优质头部券商在这些变化中表现更为突出，有望享受α收益。

主要观点与关键信息

1. 重资产业务：合理利用资产负债表撬动ROE

• 杠杆率提升：2020年，除广发证券外，其余九家大型券商经营杠杆率均同比提升，中金、海通、招商等公司在股权融资基础上实现杠杆率稳定增长。
• 资产端：衍生品和融资融券是杠杆率提升的核心驱动因素。中金、中信、华泰等在衍生品业务方面表现突出，权益投资类杠杆率普遍提升。
• 负债端：应付债券和卖出回购金融资产款是主要负债来源，不同券商的负债成本分化明显，中金公司负债成本最低。
• 资本优势：资本实力是拓展重资产业务的基石，具备资本优势的券商在扩大业务上更有优势。

2. 轻资产业务：传统业务转型成效显现

• 财富管理：股票市场景气度提升和券商财富管理转型推动代销金融产品规模和收入增长，中信证券和中金公司高净值客户资产规模可观。
• 资产管理：资管新规对规模的边际影响减弱，主动管理改革推动管理费率提升，大型券商资管净收入同比增速达31%。
• 投资银行：IPO和债券承销规模达近十年新高，大型券商在投行收入贡献上表现优异，中信、建投、银河等表现突出。

3. 金融科技投入与成本费用率分化

• 金融科技投入：部分券商加大科技投入，信息技术投入占营收比例排名前列，推动金融科技生态布局。
• 成本费用率：总成本费用率和管理费率分化，主要受资产质量、减值计提节奏、员工薪酬等因素影响，优质券商持续重视金融科技和人才投入。

重点推荐标的

风险提示

• 政策风险：证券行业受到严格政策规范，政策不确定性可能影响改革转型进程。
• 市场波动风险：公司业绩与股市、债市环境密切相关，市场低迷或波动可能影响业绩。
• 利率风险：固定利率工具和浮动利率工具分别带来公允价值利率风险和现金流利率风险。

评级说明

• 行业评级：增持、中性、减持。
• 公司评级：买入、增持、持有、卖出、暂停评级、无评级。

结论

优质头部券商在资本市场改革和内部商业模式升级的推动下，逐渐进入α与β兼具的新常态。未来，随着政策红利向大型券商倾斜，以及轻重资产业务转型的持续推进，部分头部券商有望持续享受α收益。建议投资者关注中金公司、中信证券和国泰君安等优质券商的价值投资机会。