20150324-兴业证券-龙蟒佰利-002601.SZ-充分受益行业回暖_氯化法项目有望成为新的增长点_18页_1mb

佰利联（002601）证券研究报告总结

核心内容

佰利联（002601）作为我国钛白粉行业的龙头企业，受益于行业回暖和出口增长，业绩显著提升。公司当前拥有20万吨/年的硫酸法钛白粉产能，同时正在推进6万吨/年的氯化法钛白粉项目，有望成为新的利润增长点。此外，公司通过非公开发行股票和限制性股票激励计划，进一步增强了财务实力和内部激励机制。

主要观点

1. 行业回暖：2014年，全球钛白粉行业进入回暖期，尤其是欧美经济复苏带动了涂料、建筑等下游需求增长，我国钛白粉出口量同比增长37.1%，国内外价差扩大进一步促进了出口增长。

2. 出口增长：我国钛白粉出口量在2014年达到55.25万吨，占全国总产量的22.7%，主要出口国包括美国、巴西、韩国和印度，其中新兴市场增长迅速。

3. 国内供需格局改善：2014年国内钛白粉产量和表观消费量分别同比增长13.0%和7.8%，国内大型企业如佰利联保持高开工率，而中小企业因成本和环保问题难以复工，供应格局逐步改善。

4. 氯化法项目进展：佰利联的6万吨/年氯化法钛白粉生产线已于2014年四季度竣工，并于2015年一季度开始试生产。该工艺具有能耗低、三废排放少等优势，产品定位较高，预计完全达产后每年可新增净利润0.6-1.2亿元。

5. 产品结构优化：公司通过推出脱硝脱氮用纳米二氧化钛和TR52油墨用钛白粉，进一步优化产品结构，提升在高端市场的竞争力。

6. 定增与激励计划：公司拟非公开发行4000万股，募集7.57亿元用于还贷及补充营运资金，核心股东及管理层全额认购，彰显对公司发展的信心。同时，公司推出限制性股票激励计划，覆盖范围广，有助于长期稳定发展。

关键信息

财务指标（2014年及预测）

公司产能与项目进展

• 硫酸法钛白粉：20万吨/年，其中金红石型19万吨，锐钛型1万吨。
• 氯化法钛白粉：6万吨/年，2015年一季度开始试生产。
• 富钛料：2×15万吨，正在补办环评手续。
• 硫磺制酸：2×30万吨，配套硫酸法钛白粉产能。

行业与市场分析

• 钛白粉是全球第三大无机化工产品，广泛应用于涂料、塑料、橡胶、油墨、化纤等行业，其中涂料需求占比约60%。
• 海外钛白粉需求回暖，国内出口增长显著，2014年出口量达55.25万吨，同比增长37.1%。
• 国内氯化法发展缓慢，技术难度高，主要依赖国外技术，佰利联项目进展较为顺利。

风险提示

• 海外需求疲软：若海外经济疲软，可能影响全球钛白粉需求及国内出口。
• 原料价格波动：钛精矿价格波动可能影响公司盈利水平。

投资建议

维持“增持”评级，预计公司2015-2017年EPS分别为1.05、2.03、2.58元，公司业绩有望继续受益于行业回暖及氯化法项目投产，具备高业绩弹性。

附注

• 分析师：郑方镳（zhengfb@xyzq.com.cn）
• 研究助理：唐婕（tangjie87@xyzq.com.cn）、徐留明（xuliuming@xyzq.com.cn）
• 报告日期：2015-03-24
• 报告来源：www.baogaoba.xyz

图表摘要

• 图1：佰利联分业务收入情况
• 图2：佰利联分业务毛利情况
• 图3：钛白粉下游消费结构（2013年）
• 图4：中国、欧洲和北美是全球钛白粉主要消费地区
• 图5：美国新屋开工数量
• 图6：全球钛白粉库存变化情况
• 图7：Kronos钛白粉产品单季度销售价格
• 图8：Kronos收入及盈利情况
• 图9：Kronos单季度产销量及开工率情况
• 图10：Kronos存货情况
• 图11：2014年我国钛白粉出口量大幅增长
• 图12：2014年国内外钛白粉产品价差进一步扩大
• 图13：拉丁美洲从我国钛白粉采购量走高
• 图14：我国钛白粉主要出口国（按2014年出口量）
• 图15：我国钛白粉前十大出口国（出口量）
• 图16：我国涂料产量及同比增速
• 图17：我国钛白粉产量、表观消费量
• 图18：我国钛白粉开工率
• 图19：我国钛白粉价格
• 图20：佰利联产销量
• 图21：佰利联钛白粉产品近五成出口
• 图22：佰利联2014年钛白粉业务盈利水平显著提高
• 图23：国内钛精矿价格14年以来持续下跌
• 图24：钛白粉两种生产工艺
• 图25：佰利联“6万吨/年氯化法钛白粉项目”进展
• 图26：若增发完成，公司资产负债率将显著下降
• 图27：若增发完成，将减少利息支出，提高盈利

表格摘要

• 表1：公司产品产能情况
• 表2：国内新增钛白粉产能情况（不完全统计）
• 表3：硫酸法、氯化法两种工艺比较
• 表4：各类工艺三废排放情况
• 表5：海外钛白粉主要生产商产能及生产工艺
• 表6：国内氯化法钛白粉项目情况
• 表7：发行对象及认购情况
• 表8：2015年限制性股票激励对象情况
• 表9：业绩考核目标

结论

佰利联在钛白粉行业回暖背景下，业绩显著提升，氯化法项目有望成为新的增长点，公司具备高业绩弹性。核心股东及管理层的全额认购和限制性股票激励计划进一步增强公司发展信心。尽管存在海外需求疲软和原料价格波动的风险，但整体来看，公司具备良好的发展前景，维持“增持”评级。