国防军工行业论2018年基本面变化与阶段性机会：发轫之始-20180101-安信证券-64页-4mb

2018年军工板块基本面变化与阶段性机会分析

核心内容概述

2018年被视为军工板块基本面发生变化的一年，预计军品订单将出现补偿性增长，军工体制改革将继续深化，板块估值有望回归历史中枢，具备阶段性投资机会。尽管2017年军工板块整体表现不佳，估值仍处于历史低位，但2018年随着军改影响减弱、国防预算小幅回升以及装备交付周期的补偿，板块有望迎来业绩和估值的双重修复。

主要观点

1. 回顾2017年：机会与陷阱并存，整体机会不大

• 中证军工指数表现：2017年中证军工指数全年跌幅为18.37%，跑输上证综指24.9个百分点，创三年以来新低，位列A股28个板块第25位。
• 行业基本面：国防预算增速仅为7%，军改对装备招投标的影响持续，部分武器型号进展低于预期，军工行业盈利能力下降。
• 市场预期偏差：市场对周边局势、军民融合等存在过度预期，实际表现与预期不符，导致板块持续调整。
• 估值水平：军工板块动态估值回到2014年9月水平，虽然处于历史低位，但相对A股其他行业仍偏高。

2. 展望2018年：基本面变化，投资机会显现

• 国防预算：预计2018年国防预算增速将小幅回升至7.2%~7.5%，军品订单有望迎来补偿性增长。
• 军改影响减弱：随着军队高层调整到位，军改对装备采购的影响将逐步减弱，军工企业回款压力有望缓解。
• 军品交付周期：军品交付遵循5年周期规律，2018~2020年进入补偿期，订单增长将带动业绩释放。
• 装备建设方向：重点聚焦海空信息化，如新型战机、舰艇等装备将进入批量列装阶段。

3. 估值分析：回归历史中枢，阶段性机会显现

• 估值水平：军工板块估值已接近历史中枢（50倍），具备一定上行空间。
• 高估值限制：板块估值仍高于其他行业，反弹幅度可能受限。
• 融资比例：军工板块融资比例是A股平均水平的1.97倍，显示投资者偏好未减，或成为板块弹性来源。

关键信息

1. 投资策略

• 订单类：关注航空装备产业链及实战化训练带来的消耗品需求增长，重点标的包括中直股份、中航黑豹、中航光电、航发动力等。
• 改革类：关注军民融合及科研院所改革，重点标的包括天银机电、航新科技、四创电子、国睿科技、中国动力等。

2. 重点关注公司

• 中直股份（直升机唯一上市平台）
• 中航黑豹（歼击机行业唯一上市公司）
• 中航光电（军民融合发展）
• 天银机电（加速转型军工电子）
• 航新科技（系统级民参军稀缺标的）
• 四创电子（科研院所改革优选）
• 中国动力（动力资产整体上市）
• 航发动力（聚焦核心主业，业绩显著提升）
• 内蒙一机（陆军装甲总装唯一上市公司）

风险因素

• 武器装备研制列装进度低于预期
• 军队体制改革进展不达预期
• 军工体制改革推进速度慢于市场预期
• 周边局势变化与市场预期存在差异
• 板块估值相对其他行业仍偏高

图表与数据支持

• 图1：2017年中证军工指数与大盘走势
• 图2：2017年各板块指数表现
• 图3：中证军工与上证综指走势对比
• 图4：军工板块估值情况
• 图5：军工板块与A股融资余额占比情况
• 图6：军工行业公募基金持仓情况
• 图7：我国国防预算增长情况
• 图8：2015年以来民参军板块与中证军工指数走势
• 图9：科研院所改革典型标的走势回顾
• 图10：军工混改行情回顾
• 图11：2009-2017年军工并购重组案例数量统计
• 图12：中航飞机关联交易金额变动
• 图13：中航科工航空整机及直升机增速变化
• 图14：七大军工集团收入及增速
• 图15：七大军工集团归母净利润及增速
• 图16：航天与电科集团收入及增速
• 图17：航天与电科集团归母净利润及增速
• 图18：军工行业营收毛利及增速
• 图19：军工行业归母净利润及增速
• 图20：军工行业毛利率
• 图21：军工行业应收账款和存货增速
• 图22：近十年我国国防预算及增速
• 图23：近年世界军费及增速
• 图24：美国军费超过中、俄等8国总和
• 图25：世界军费前10国及占GDP比
• 图26：我国国防支出占GDP比例
• 图27：我国各项预算占财政支出比例
• 图28：军改对装备采购各环节的影响
• 图29：全军武器装备采购信息网招投标次数
• 图30：十九大后军队高层调整到位
• 图31：沈飞集团和中航飞机营收及增长率
• 图32：中美军机数量及比例
• 图33：中美战斗机各代次比例
• 图34：2016年世界军用直升机数量统计
• 图35：我国2011-2020年在役军用直升机数量
• 图36：全球军用无人机市场
• 图37：中国无人机市场
• 图38：055新型驱逐舰首舰下水
• 图39：052D驱逐舰具备局部隐身功能
• 图40：中美海军舰艇规模对比
• 图41：船舶海工市场周期性波动
• 图42：全球船队船龄分布情况
• 图43：军兵种调整
• 图44：军民融合机关管理架构
• 图45：2016年以来民参军板块和军工集团板块估值水平
• 图46：军工混改进展
• 图47：军工集团资产证券化率（总资产/净资产口径）
• 图48：2017年军工集团资产注入情况
• 图49：2017年军工集团资产证券化预期
• 图50：军品价格改革重要事件
• 图51：军品定价议价规则改革对军工企业的影响
• 图52：军工板块与上证综指市盈率比较
• 图53：A股各行业当前PE水平
• 图54：A股各行业当前PB水平
• 图55：2007-2017年中证军工-上证综指每月相对收益
• 图56：中证军工相对/绝对收益在各月份正收益次数
• 图57：中证军工相对/绝对收益在各月份平均收益
• 图58：2018年投资策略：基本面变化与阶段性行情
• 图59：军机产业链
• 图60：军工连接器业务营收
• 图61：新能源连接器业务营收
• 图62：雷达电子业务财务状况
• 图63：公共安全电子财务状况
• 图64：中国动力主营业务营收及占比
• 图65：中国动力主营业务毛利率
• 图66：三家主要子公司2013-2017年营收
• 图67：三家主要子公司2013-2017年利润总额
• 图68：内蒙一机各子公司主营业务
• 图69：2017年计划经营业绩按子公司拆分
• 表1：2017年军工板块剔除次新股后的涨幅前五和跌幅前五个股
• 表2：军工板块融资情况
• 表3：2017年三季报军工行业公募基金持仓市值排名
• 表4：周边局势紧张呈常态但不会发生战争
• 表5：2016年以来我国周边热点事件及相应板块反应
• 表6：2017年军工集团上市公司资产重组事项
• 表7：2017年三季报军工行业季度报统计
• 表8：军队体制改革三阶段
• 表9：核心军品总装企业受军改影响较小
• 表10：各军工板块业绩以5年装备费用期进行分析
• 表11：典型军工企业十二五后两年营收情况
• 表12：新形势下军事战略方针
• 表13：我国武器装备建设进展
• 表14：我国军机现状与看点
• 表15：中美轰炸机比较
• 表16：我国近几年大型水面舰艇下水及交付情况
• 表17：短期中国海军舰艇市场空间预测
• 表18：军队作战能力的变化
• 表19：军工信息化相关上市公司
• 表20：代表性军工信息化企业的增长情况
• 表21：军工信息化细分方向及相关公司
• 表22：军民融合重大事件时间节点
• 表23：张高丽人民日报撰文及国办发91号文重要内容汇总
• 表24：地方和军工集团成立的部分军民融合基金
• 表25：唐登杰《砥砺奋进当好军民融合发展排头兵》军转民相关内容
• 表26：部分军工集团军民融合规划
• 表27：预计当前和未来一段时间民参军领域的相关政策
• 表28：部分转型民参军标的2016年财务指标
• 表29：海格通信特殊机构用户重大合同统计
• 表30：近两年部分民参军公司军品业务经营情况
• 表31：近两年部分民参军公司传统主业经营情况
• 表32：2017年部分转型民参军企业的情况
• 表33：我国事业单位改革相关政策文件
• 表34：科研院所改革可能涉及的配套方案
• 表35：主要军工集团主要财务数据与混改主要思路
• 表36：中国船舶被列为混改试点
• 表37：兵器集团发布混改意见
• 表38：四大标准关注资产证券化潜在标的
• 表39：部分央企类军工资产重组案例跌幅情况
• 表40：军工集团存在资产证券化预期的相关标的（按市值排序）
• 表41：军品价格改革工作重要事件
• 表42：军品定价议价规则改革对不同军工企业的影响
• 表43：代表性军工企业18年估值优势明显
• 表44：二维投资分析框架下各细分方向的主要观点及典型标的
• 表45：航空装备发展方向
• 表46：推进实战化训练重要政策及事件
• 表47：推进训练实战化相关标的
• 表48：民参军公司行业分布
• 表49：军民融合重大事件时间节点板块表现
• 表50：中国电科主要专业化平台
• 表51：电科航天旗下科研院所财务状况
• 表52：10吨级通用直升机研发进展
• 表53：沈飞集团航空装备核心机型
• 表54：天银机电各业务板块情况
• 表55：航新科技自主研发的ATE相关技术
• 表56：中电博微子集团

总结

2018年军工板块有望迎来基本面改善和阶段性行情，主要受国防预算增速回升、军改影响减弱及军品交付周期补偿等因素推动。板块估值已接近历史中枢，具备一定的上行空间，但高估值仍可能限制反弹幅度。投资应关注订单增长和改革带来的结构性机会，重点关注航空装备、海空信息化、军民融合及科研院所改革相关标的。同时需警惕军改推进缓慢、周边局势变化及估值相对偏高等风险因素。