20180131-国金证券-中国国航-601111.SH-优质航线资源丰富_收益品质绝对领先_18页_1mb

中国国航（601111.SH）买入评级总结

核心内容

中国国航（601111.SH）因优质航线资源丰富和收益品质领先，获得买入评级。目标价格为17.00-18.70元，对应2018年PE为20-23倍。当前股价为13.20元，2017-2019年EPS预测分别为0.68元、0.82元、1.26元，对应PE分别为19倍、16倍、10倍。

主要观点

• 航线结构优质：中国国航在供需缺口明显的国内一线航线和国际航线中投入比例最高，达到83.5%。
• 收益品质领先：单位客公里收益指标始终高于南航和东航，2017年上半年增幅最大，达5%。
• 票价提升确定性高：随着民航局控制供给，票价市场化进程加快，国航将受益于票价提升。
• 成本覆盖能力：票价提升可有效覆盖燃油成本上涨，燃油附加费可覆盖68%的航油成本增加。
• 汇率影响：人民币升值将带来汇兑收益，预计每升值1%，净利润将增加约3.8亿元。

关键信息

市场数据

• 已上市流通A股：8,522.07百万股
• 流通港股：4,562.68百万股
• 总市值：191,727.56百万元
• 年内股价最高最低：13.31元/7.41元
• 沪深300指数：4275.90
• 上证指数：3480.83

投资逻辑

• 由于空域和机场资源限制，一线机场航班增速放缓，供需缺口明显，推动票价上涨。
• 国航在一线机场和国际航线中投入比例高，收益提升确定性高。
• 票价提升覆盖燃油成本上涨，人民币升值进一步提升盈利。

投资建议

• 中国国航受益于行业景气度提升，盈利增长明确。
• 估值中枢有望上移，目标价17.00-18.70元，对应2018年PE为20-23倍。
• 内生增长测算显示，公司有望实现22.8%的复合增速。

风险提示

• 宏观经济下滑可能抑制航空需求。
• 民航局可能提前放松供给限制，影响票价提升。
• 极端事件如疾病爆发或恶劣天气可能对航空业造成重大影响。
• 油价上涨超预期可能影响公司盈利。

行业环境与政策影响

• 2017年10月，民航局出台政策，控制航班量，提升准点率，导致一线机场时刻受限。
• 票价市场化进程加快，前十大航线均可调节无折扣票价，国航将从中受益。
• 燃油成本上涨可能侵蚀业绩，但票价提升和燃油附加费可有效缓解。

盈利预测与估值

• EPS预测：2017-2019年分别为0.68元、0.82元、1.26元。
• PE预测：2017年为19倍，2018年为16-20倍，2019年为10倍。
• PB估值：当前约为2.2倍，历史均值为2.8倍，有修复空间。
• 内生增速：2015-2019年复合增速为22.8%。

附录：财务预测摘要

• 主营业务收入：2017-2019年分别为121,646百万元、139,268百万元、159,572百万元。
• 主营业务成本：2017-2019年分别为96,865百万元、109,455百万元、119,839百万元。
• 毛利：2017-2019年分别为24,780百万元、29,813百万元、39,733百万元。
• EBIT：2017-2019年分别为14,319百万元、17,836百万元、26,329百万元。
• 财务费用：2017-2019年分别为-742百万元、-1,422百万元、-1,166百万元。
• 投资收益：2017-2019年分别为100百万元、100百万元、100百万元。

总结

中国国航凭借其优质的航线结构和高效的收益管理水平，在供需改善和票价市场化进程中具有显著优势。尽管面临油价和汇率波动等风险，但公司盈利能力有望增强，估值中枢上移，目标价具有吸引力，维持“买入”评级。