CDR系列九中小盘IPO专题：新股发行定价与配售制度的演变研究-20180525-新时代证券-12页
报告摘要
CDR系列九：新股发行定价与配售制度的演变研究总结
核心内容概述
本报告系统梳理了中国A股市场新股发行定价与配售制度从审批制到核准制的演变过程，重点分析了创新企业境内上市及CDR（中国存托凭证）发行在定价机制与配售制度上的新变化，旨在为理解当前新股发行机制提供参考。
主要观点与关键信息
一、审批制阶段（1990-2000年）
- 定价机制：以政府指导为主，发行市盈率相对刚性，初期在12-15倍之间，后逐步放开。
- 配售制度：经历了从限量发售认购证、无限量发售认购证、全额预缴并比例配售、上网定价等多阶段尝试。
- 市场化尝试：1994-1995年曾尝试上网竞价，但因市场不成熟而终止。
- 询价制雏形：1999年开启向机构投资者配售的先河，成为询价制的前身。
二、核准制阶段（2000年以后至今）
- 询价机制引入：2004年，证监会正式引入询价制度，分为初步询价和累计投标询价两个阶段，获配股份锁定3个月以上。
- 询价机制完善：
- 2009年，网下和网上申购对象分开，设定申购上限，完善回拨与中止发行机制。
- 2010年，取消中小企业板、创业板新股的累计投标询价环节，提高获配机构每家配售数量。
- 2013年，取消网下配售股份锁定期，设定剔除过高报价的机制。
- 2014年，提出新股申购流通市值门槛，规定网下投资者只能有一个报价。
- 2015年，取消新股申购预先缴款制度，允许2000万股以下新股直接定价发行，定价以23倍市盈率为参考。
三、创新企业境内上市与CDR发行的定价与配售变化
- 定价灵活性提升：创新企业（如“独角兽”）在境内上市时，定价机制更灵活，可能引入市销率、市净率等指标。
- 战略配售引入：工业富联作为典型案例，未设募资上限，启动战略配售，对网下股份设锁定期，减少对二级市场冲击。
- CDR制度落地：2018年，CDR被纳入《证券发行与承销管理办法》，并允许引入战略配售和超额配售选择权，以适应红筹企业回归需求。
- 未盈利企业估值：未盈利企业不再适用市盈率，需披露市销率、市净率等指标，以更合理方式反映企业价值。
关键信息总结
- 定价机制：从审批制下的固定市盈率到核准制下的询价机制，再到创新企业灵活定价，逐步市场化。
- 配售制度：从认购证发售到全额预缴、上网定价，再到询价机制的引入与完善，配售方式更加多元化。
- 锁定期变化：2013年后网下配售股份锁定期逐步取消，CDR发行中锁定期可能更加灵活。
- 回拨机制：2009年之后，回拨机制更加完善，网下股份优先分配，减少网上申购的冲击。
- 创新企业影响：创新企业如工业富联、药明康德、宁德时代等，其定价机制与配售制度逐步突破原有框架，引入战略配售和超额配售选择权。
风险提示
- 宏观经济风险：市场环境变化可能影响新股发行定价与配售效果。
- 政策落实风险：政策预期与实际执行之间可能存在偏差，影响市场稳定性。
相关报告与研究团队
- 相关报告：
- 《CDR系列八：双重上市、第二上市与分拆上市案例定价探讨》
- 《CDR系列七：存托凭证登记结算业务框架确定》
- 《CDR系列六：“独角兽”的融资与估值研究》
- 研究团队：
- 孙金钜（分析师）：021-68866881，sunjinju@xsdzq.cn
- 任浪（分析师）：021-68865595-232，renlang@xsdzq.cn
- 吴吉森（联系人）：021-68865595-205，wujisen@xsdzq.cn
- 黄泽鹏（联系人）：021-68865595-202，huangzepeng@xsdzq.cn
分析师声明与投资评级
- 分析师声明：本报告观点为分析师个人观点，与报酬无直接或间接关系。
- 投资评级说明：
- 行业评级：推荐、中性、回避
- 公司评级：强烈推荐、推荐、中性、回避
- 市场基准指数：沪深300指数
估值方法的局限性说明
- 本报告的分析基于假设，不同假设可能导致结果差异。
- 估值方法和模型具有局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。
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