煤炭行业信用债分析系列一：从供需周期看煤价及行业信用利差趋势-20200619-兴业证券-25页_1mb

煤炭行业信用债分析总结

核心内容

本报告分析了2020年煤炭行业的供需趋势及对信用利差的影响，结合行业基本面与信用市场环境的变化，为煤炭债券的投资价值提供判断依据。

主要观点

1. 煤炭行业处于供需平衡阶段

   • 短期：供给恢复快于需求，压制短期价格反弹，但全年需求良好将支撑煤价处于较高位。
   • 长期：中长期价格将受供需错配影响，但波动性将下降。需求端将因经济增速放缓及投资占比下降而持续趋弱，供给端则因监管调控而保持中低速扩张。

2. 煤炭价格与行业信用利差趋势

   • 煤价波动性下降，信用利差也将趋于平稳，但长期仍有走阔空间，但幅度有限。
   • 供给侧改革提升了行业集中度，缓解了恶性竞争，推动了煤企基本面趋于平稳，使信用利差波动性下降。
   • 需要关注结构性机会，主要产煤区的龙头煤企将受益于政策倾斜和低成本优势，而非主要产煤区的中小型煤企将面临更大挑战。

3. 行业竞争格局优化

   • 供给侧改革加速了行业产能集中和区域集中，小煤矿被淘汰，优质产能释放。
   • 行业集中度从2015年的40.7%提升至2019年的45.8%，表明行业整合趋势明显。

4. 需求端分析

   • 煤炭终端需求主要依赖固定资产投资，包括房地产、基建和重资产制造业。
   • 需求长期趋弱，因经济增速放缓和清洁能源替代。
   • 短期内，基建和地产投资回暖，将支撑煤炭需求，但制造业投资仍偏弱。

5. 供给端分析

   • 新增产能开始高于淘汰产能，供给能力出现向上拐点。
   • 2018年以来，行业固投增速回升，产能逐步恢复。
   • 产能去化速度放缓，新增产能与淘汰产能趋于平衡。

关键信息

供需周期与价格走势

• 高供给高需求时期（2003-2011年）：需求增长快于供给，价格快速上涨。
• 高供给低需求时期（2012-2015年）：供过于求，价格快速下滑。
• 低供给中需求时期（2016-2017年）：供需缺口，价格快速抬升。
• 低供给低需求时期（2018年至今）：供需平衡，价格逐步下降，波动性减弱。

行业信用利差

• 短期：信用利差维持在较低位置。
• 长期：信用利差可能上行，但受限于价格回落程度，难以大幅走阔。
• 波动性下降：供给侧改革和监管精细化使行业基本面趋于平稳，信用利差波动性下降。

风险提示

• 煤炭需求端持续恶化。
• 新投放产能超预期。
• 政策执行不达预期。

图表目录（关键数据）

• 图表1：煤炭行业信用利差及煤价变动情况。
• 图表2-5：房地产、基建、制造业投资完成额及增速。
• 图表6-7：原煤消耗量及煤炭消耗占能源使用比例。
• 图表8-11：煤炭与下游行业价格联动情况。
• 图表12-13：行业投资水平与产能变化。
• 图表14-19：产能、产量、消费量及库存变化。
• 图表20-25：产能去化与新增产能情况。
• 图表26-27：盈利改善与资产负债率变化。
• 图表28-31：产能集中与区域分布。
• 图表32-35：库存与进口情况。
• 图表36-40：行业周期划分及价格走势。
• 图表41-47：供需变化与价格波动。
• 图表48-55：供需变化与价格走势。
• 图表56-60：疫情后煤炭价格及供需变化。
• 图表61-65：煤炭产量、消费量及价格区间。

行业趋势总结

• 短期：供需基本平衡，煤价维持高位，信用利差稳定。
• 长期：需求趋缓，供给回升，煤价受压制，波动性下降。
• 结构性分化：龙头煤企受益于政策和低成本，中小煤企面临压力。

投资建议

• 短期：关注煤炭价格和信用利差变化，保持行业信用利差稳定。
• 长期：关注行业集中度提升及结构性分化，优选主要产煤区的龙头煤企。
• 风险提示：需警惕需求持续恶化、产能超预期和政策执行不达预期。