20170521-东吴证券-纺织服装行业深度报告：极致单品系列报告之三：深度解析超盈国际，品类拓展产能扩张助力内衣物料龙头业绩持续增长_18页_1mb

超盈国际深度报告总结

公司概况

• 公司简介：超盈国际是全球最大的女性内衣物料供应商，为国际知名内衣品牌提供一站式物料解决方案。
• 成立时间：2003年成立于东莞，由卢煜光先生于1994年创立润达，2005年将润达股权出售至超盈国际。
• 管理层持股：创始人卢煜光先生间接持股比例达61.97%，行政总裁张海涛先生亦有持股。
• 财务表现：2016年营业收入达24.69亿港币，同比增长20.56%，归母净利润4.56亿港币，同比增长33.33%，ROE为25.1%。

公司业务

业务拓展

• 主要产品：弹性织物面料、弹性织带、蕾丝。
• 增长品类：运动服装面料及蕾丝业务成为近年增长最快的两大品类。
• 收入增长：
  • 弹性织物面料：2016年收入为15.26亿港币，同比增长21.1%。
  • 弹性织带：2016年收入为8.32亿港币，同比增长16.5%。
  • 蕾丝：2016年收入为1.10亿港币，同比增长48.8%。
• 毛利率：公司毛利率稳定在30%以上，近年来因蕾丝业务占比提升而有所增长。

客户结构

• 主要客户：包括Victoria’s Secret、安莉芳、黛安芬等国际知名内衣品牌。
• 运动品类客户：与UA、lululemon、维密等品牌合作，拓展运动服装面料市场。
• 客户集中度：前五大客户占比接近40%，其中第一大客户占比13%。
• 海外收入占比：2016年国际收入占比达72.8%，主要受益于人民币贬值影响。

未来收入增长

• 产能扩张：公司通过机器设备投资及东莞、越南新生产基地建设实现产能稳定扩张。
• 产能提升：预计2017年产能相较2015年增长25%-30%，未来每年保持双位数增长。
• 生产基地：东莞已有九间生产设施，越南两间预计2017年底落成。
• 资本性支出：2016年资本性支出显著增加至5.66亿港币，主要用于越南基地建设。

成本与盈利分析

• 成本结构：原材料占比约60%，生产开支约28%，人工成本约10%。
• 毛利率稳定：公司采用成本加成定价模式，毛利率稳定在30%以上，近年来因蕾丝业务增长而提升。
• 费用控制：期间费用率稳定在15%左右，销售费用占营收4.5%-5.0%，管理费用占7%左右。
• 研发费用：研发费用占比约2.3%，公司拥有过百人的研发团队，计划2017年建设一流研发中心。
• 净利润率：2016年净利润率达18.5%，主要受益于高毛利率蕾丝业务及规模效应。
• ROE：2016年ROE为25.1%，在行业内表现优异。

现金流与分红

• 经营性现金流：稳定在4亿港元左右，2016年因资本性支出增加，经营性现金流-资本性支出首次为负。
• 分红情况：2016年现金分红总额达1.55亿港元，较上年增长35.8%，股利支付率维持在35%以上。
• ROIC：2016年ROIC为18.83%，持续提升。

风险提示

• 终端零售环境遇冷：可能影响大客户订单，进而影响公司业绩。
• 大客户订单转移：若其他地区成本下降，可能导致大客户订单转移。

总结

超盈国际作为功能性面料龙头企业，通过品类拓展及产能扩张，持续提升收入与盈利能力。其在运动服装面料及蕾丝业务上的增长尤为显著，成为未来业绩增长的主要驱动力。公司具备强大的研发能力及稳定的客户关系，且拥有良好的现金流及分红政策，具备长期投资价值。然而，需关注终端零售环境变化及大客户订单转移的风险。