20170515-东吴证券-纺织服装行业行业深度报告：极致单品系列报告之二：极致单品背后的隐形冠军_17页_1mb

供应链龙头支撑极致单品发展

核心内容

本报告围绕极致单品品牌背后的供应链龙头企业展开分析，重点介绍了申洲国际、维珍妮及超盈国际控股三家企业。这些企业在产品功能性、质量稳定性及持续创新方面表现突出，成为国际大牌的重要合作伙伴。其稳定增长的业绩表现及较高的估值水平，体现了资本市场对其行业地位和未来发展潜力的高度认可。

主要观点

• 供应链龙头的重要性：极致单品品牌产品的杰出功能性与稳定质量，离不开后端供应链企业强大的研发与制造能力。
• 业绩增长与高估值：供应链龙头企业由于具备领先的技术与生产优势，其毛利率和净利率高于常规制造企业，业绩增长稳健，ROE水平较高，从而获得更高的市场估值。
• 长期合作与客户依赖：与国际大牌建立的长期合作关系是供应链龙头业绩稳定增长的重要保障。
• 研发投入与生产能力：这些企业持续投入研发和生产技术更新，形成技术壁垒，增强市场竞争力。
• 产能扩张匹配需求增长：通过不断扩张产能，企业能够更好地承接订单增长，提升市场占有率。

关键信息

1. 企业概况与市场地位

• 申洲国际：全球针织生产龙头，自主全程研发面料，主要客户包括耐克、阿迪达斯、优衣库及彪马，占公司收入比超过70%。
• 维珍妮：全球最大的贴身内衣制造商之一，采用IDM模式，拥有高研发费用占比及多项核心技术。
• 超盈国际控股：全球最大内衣物料供应商，提供弹性织面物料、织带及蕾丝等一站式解决方案。

2. 财务表现

• 申洲国际：
  • 毛利率稳定在30%以上。
  • 收入从2007年的36.56亿元增长至2016年的150.99亿元。
  • 归母净利润从4.07亿元增长至29.48亿元。
  • ROE从16.48%提升至19.53%。
• 维珍妮：
  • 毛利率保持在24%左右。
  • 收入从2013年的29.03亿港币增长至2016年的50.82亿港币。
  • 归母净利润从1.28亿港币增长至4.42亿港币。
  • ROE从14.01%提升至16.58%。
• 超盈国际控股：
  • 毛利率稳定在32%以上。
  • 收入从2011年的13.97亿港币增长至2016年的24.69亿港币。
  • 归母净利润从1.80亿港币增长至4.56亿港币。
  • ROE从49.93%下降至23.99%，但整体仍保持良好增长趋势。

3. 与核心客户的合作

• 申洲国际：
  • 耐克服装采购订单12%派往申洲。
  • 阿迪达斯12%、优衣库14%、彪马30%的订单均来自申洲。
  • 越南工厂逐步落地，运动订单成为主要增长来源。
• 维珍妮：
  • 与维密、UA、Lululemon等国际品牌有紧密合作。
  • 越南投产后产能接近翻倍，静待主要客户订单增长。
  • 2016年维密采购额达14.44亿港币，占公司收入比重达28.4%。
• 超盈国际：
  • 第一大客户采购额在2016年达到3.21亿港币，11-16年复合增速达12%。
  • 前五大客户销售额从4.42亿港币增长至9.74亿港币。

4. 研发与生产能力

• 申洲国际：
  • 自主研发多种功能性面料，如保暖内衣及运动鞋类面料。
  • 截至2016年，拥有69项新材料面料专利。
  • 过去10年累计资本支出近95亿元，用于设备更新及技术提升。
• 维珍妮：
  • 拥有接近百项专利，核心技术包括电脑开模、热压成型及3D包边粘合。
  • 研发费用占比长期保持在3%以上，高于多数体育服饰品牌。
  • 拥有行业内唯一的国家实验室，提升产品质量与功能性。
• 超盈国际：
  • 拥有超过百人的研发团队，研发投入占比始终在2%以上。
  • 产品线拓展至运动服装面料及蕾丝领域，提升毛利率。
  • 越南新产能预计2017年落定，设计产能提升20%-25%。

5. 产能扩张与市场前景

• 申洲国际：
  • 面料产能从2014年的9.7万吨增长至2017年的14.21万吨。
  • 服装产能从2014年的250百万件增长至2017年的330百万件。
  • 预计2017年运动订单将带动收入增长20%，并维持双位数利润增长。
• 维珍妮：
  • 胸围及贴身内衣产能从2015年的5870万件增长至2016年的预计10470万件。
  • 功能性运动品类产能从2015年的370万件增长至2016年的预计730万件。
  • 预计2018年随着订单回升及产能利用率提高，业绩将恢复正常增长。
• 超盈国际：
  • 弹性面料产能从2011年的32百万米增长至2016年的85百万米。
  • 弹性织带产能从2011年的780百万米增长至2016年的1191百万米。
  • 蕾丝产能从2011年的0增长至2016年的22.8百万米。
  • 预计2017-2018年收入将继续保持双位数增长，利润增速有望高于收入增速。

风险提示

• 终端零售环境遇冷：可能影响大客户订单，进而影响供应链企业的业绩。
• 大客户订单转移：若其他地区成本下降，可能导致大客户将订单转移。

结论

极致单品品牌的成功不仅依赖前端的品牌营销，更离不开后端供应链企业的强大支持。申洲国际、维珍妮及超盈国际控股等企业在研发能力、生产能力及产能扩张方面表现突出，形成了显著的竞争优势。随着订单增长及产能扩张，这些企业有望在未来继续保持业绩增长和市场领先地位。