20170104-光大证券-国防军工行业：内外共振，分化中狩猎_26页_1mb

报告摘要

军工行业年度策略总结

核心内容

军工行业在2013-2016年经历了显著的市值扩张，成为A股中市值增长最快的行业之一。截至2016年三季度末，军工板块市值已达到1.5万亿元，若包括民参军公司，则接近2万亿元，占A股总市值比重接近4%。然而，军工板块在2017年面临估值中枢上移的困难，资产注入逻辑逐渐弱化，导致“贵”成为制约军工股上行的主要因素。

2017年是军工行业内外共振的一年，外部不确定性（如英国脱欧、特朗普上任等）与内部改革（如军改和混改）共同推动行业变化。军工行业在军备建设向远程化、信息化方向发展，同时民营企业加速进入军工领域，带来新的成长机会。军民融合政策的推进，使得军用高技术向民用领域溢出，形成新的经济增长点。

主要观点

军工行业景气度仍高：尽管经济整体放缓，军工行业仍保持稳健增长，尤其在军费支出和装备信息化方面表现突出。
资产证券化趋势：军工集团的资产证券化率在提升，但部分优质资产已证券化，增长空间有限，未来更多依赖内生增长。
军民融合前景广阔：军用高技术向民用领域溢出，形成新的市场机遇，如卫星导航、高端芯片、通用航空等。
结构性机会凸显：在军工行业整体估值压力下，具备内生景气、外延预期和合理估值的个股更具投资价值。

关键信息

军工行业现状

军工行业市值在2013-2016年增长迅速，成为A股市值增长最快的行业之一。
2016年军费预算增长7.6%，仍高于GDP增速，军工需求持续上行。
军工板块整体估值中枢面临下行压力，资产注入逻辑不再普适。

军事战略与军备建设

国家军事战略调整，重点转向远程化、信息化。
海军、空军装备现代化需求增加，尤其航母、战斗机等。
军备建设与国家利益拓展密切相关，军费增长受财政压力影响。

供给端变化

国有军工集团资产证券化持续推进，但空间有限。
民营企业进入军工领域，尤其是在原材料、零部件、后勤维修等环节。
传统军工企业仍保持主导地位，但面临改革压力。

投资建议

重点推荐标的：
- 四创电子：雷达龙头，受益信息化建设，资产整合预期强。
- 中国重工：海军装备龙头，军品景气度高，国企改革受益。
- 四川九洲：空管与物联网双轮驱动，国企改革带来增长机遇。
- 中航机电：航空机电领域龙头，具备稀缺价值投资属性。
- 振华科技：军工电子与新能源电池双轮驱动，未来增长可期。
民参军领域关注：
- 景嘉微：GPU国产化龙头，未来军转民潜力巨大。
- 奥普光电：光学芯片领域强者，被忽视的优质资产。
- 新研股份：具备军民融合潜力，成长空间广阔。
- 耐威科技：民参军典范，具备技术优势。

风险提示

军改落地慢：可能导致军品订单阶段性放缓。
新技术研发进度：若新产品量产进度低于预期，将影响业绩增长。
国企改革进度：改革若不及预期，将影响资产整合和估值提升。

投资逻辑与估值

军工行业整体估值中枢下移，但具备内生景气和外延预期的个股仍有投资价值。
资产注入逻辑不再普适，更多依赖军工行业自身增长和军民融合带来的新机会。
军用高技术向民用领域溢出，形成新的市场空间，如VR、无人驾驶、人工智能等。

重点推荐标的详细分析

四创电子

公司地位：国内雷达龙头，唯一以雷达为主业的上市公司。
业绩增长：2015年净利润同比增长43.83%，受益装备信息化。
资产注入：2016年注入博微长安，进一步拓展雷达业务。
估值与目标价：2017年PE估值52倍，目标价74.58元，给予“买入”评级。

中国重工

公司地位：A股军工板块唯一千亿市值龙头，海军舰船装备龙头。
业绩增长：2016年扭亏为盈，民船海工业务有望回升。
资产整合：两船合并预期，未来受益资产整合。
估值与目标价：2017年PE估值118倍，目标价8.15元，给予“增持”评级。

四川九洲

公司地位：九洲集团下属唯一上市公司，受益国企改革。
业务结构：空管、物联网、数字电视三大业务齐头并进。
资产证券化：集团计划2020年资产证券化率提升至60%，公司受益。
估值与目标价：2017年PE估值34倍，目标价15.3元，给予“买入”评级。

中航机电

公司地位：航空机电龙头，垄断性地位。
业绩增长：军机需求景气，民机前景广阔。
资本运作：控股股东优质资产持续注入，提升公司竞争力。
估值与目标价：2017年PE估值39倍，目标价24元，给予“买入”评级。

振华科技

公司地位：军工电子与新能源电池双轮驱动。
业务增长：军工电子持续增长，新能源电池受益消费电子和新能源汽车。
国企改革：受益CEC军工电子整合预期。
估值与目标价：2017年PE估值31倍，目标价23.2元，给予“买入”评级。

总结

军工行业在经历2013-2016年市值扩张后，进入稳步上行阶段。2017年，军工行业面临内外部共振，需关注军改和混改带来的结构性机会。军工板块整体估值中枢下移，但具备内生景气、外延预期和合理估值的个股仍有投资价值。重点推荐四创电子、中国重工、四川九洲、中航机电和振华科技，同时关注景嘉微、奥普光电、新研股份和耐威科技等民参军领域标的。

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