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军工行业年度策略总结：内外共振，分化中狩猎

核心内容概述

军工行业在经历了2013-2016年的牛熊周期后，市值已发生质变，从一个相对小行业成长为一个大行业。截至2016年三季度末，十大军工集团下属上市公司总市值接近1.5万亿元，若将民参军公司纳入，总市值接近2万亿元，占A股总市值约4%。军工行业在需求端和供给端均保持稳健增长，但估值中枢面临下行压力，行业市值扩张由爆发式增长逐步过渡到稳步上行。

主要观点

1. 内外共振：2017年军工行业面临外部环境不确定性（如英国脱欧、特朗普上任、周边局势紧张）与内部改革（军改、国企混改）的双重影响，为行业带来结构性机会。
2. 军备建设趋势：军备向远程化、信息化方向发展，军费增长虽放缓，但绝对值庞大，军费支出增速与GDP增速的差距仍在。
3. 资产证券化分化：军工集团资产证券化率提升，但不同板块分化显著，航天、电科等板块因高技术含量和信息化需求更受青睐，而兵器板块因盈利水平偏低，证券化空间有限。
4. 民企进入军工领域：在军费增速放缓背景下，民企因灵活性和效率优势，正逐步进入军品供应体系，特别是在原材料、部分零部件及后勤维修领域。
5. 军转民潜力：军用高技术向民用领域溢出，形成新的经济增长点，如卫星导航、航空制造、高端芯片等。

关键信息

军工行业市值变化

• 2013-2016年军工行业市值扩张至2013年初的4倍，成为A股中市值扩张最快的行业之一。
• 十大军工集团下属上市公司市值已达1.51万亿元，占A股总市值约2.85%。
• 若将民参军公司纳入，军工行业市值占比将接近各行业平均水平。

军费与军品需求

• 2016年中国军费预算增幅为7.6%，虽增速放缓，但绝对值已居全球第二。
• 军品需求集中在海、空、信息化领域，军费投入在这些领域有望保持两位数增长。

供给端变化

• 传统供给端以十大军工集团为主，其资产证券化率逐步提升，但空间有限。
• 新供给端民企涌入，特别是在原材料、零部件、后勤维修等环节。
• 信息化、远程化是军品建设的核心方向，相关产业链将受益。

军转民趋势

• 军用高技术向民用领域转化，如GPU芯片、雷达技术等，形成新的增长点。
• 民用市场空间广阔，如VR、无人驾驶、人工智能等领域。

投资建议

• 重点推荐标的：四创电子、四川九洲、振华科技、中航机电。
• 国企改革角度：中国重工、四川九洲。
• 民参军领域：奥普光电、景嘉微、新研股份、耐威科技。

风险分析

1. 军队改革可能阶段性放缓军品订单及项目进度。
2. 新技术研发和新产品量产进度可能低于预期。
3. 财政收支增速放缓可能影响军费增长。

个股分析

四创电子

• 国内雷达龙头，受益于信息化建设。
• 2015年净利润同比增长43.83%，2016年预计增长至1.53亿元。
• 2017年目标价为85元，给予“买入”评级。
• 业绩预测：2016-18年EPS分别为1.12、1.43、1.71元，PE估值逐步下降。

中国重工

• A股军工板块唯一千亿市值龙头，军品处于高景气通道。
• 2016年预计扭亏，2017年有望进入增长轨道。
• 两船合并预期带来资产整合机会，给予“增持”评级。
• 2017年目标价为8.15元。

四川九洲

• 空管与物联网双轮驱动，受益于通航产业发展。
• 2015年收入达205亿元，为同期上市公司的6倍以上。
• 2017年目标价为15.30元，给予“买入”评级。
• 2016-18年EPS分别为0.24、0.31、0.37元，PE估值逐步下降。

中航机电

• 国内航空机电龙头，军机需求景气带动业绩增长。
• 2016年预计净利润达7-8亿元，估值仅在30-40倍区间。
• 2017年目标价为24元，给予“买入”评级。
• 2016-18年EPS分别为0.40、0.48、0.55元，PE估值逐步下降。

振华科技

• 军工电子领域深耕多年，新能源电池业务前景广阔。
• 2016年预计净利润达189.11百万元，2017年EPS为0.58元。
• 2017年目标价为23.20元，给予“买入”评级。
• 2016-18年EPS分别为0.40、0.58、0.73元，PE估值逐步下降。

景嘉微

• 国内唯一可生产军用GPU芯片的企业，受益军转民。
• 2016年市值达230亿元，与AMD对比凸显潜力。
• 2017年目标价为23.20元，给予“买入”评级。
• 2016-18年EPS分别为0.40、0.58、0.73元，PE估值逐步下降。

奥普光电

• 光学芯片强者，受益于军民融合政策。
• 子公司长光辰芯与TowerJazz合作，技术领先。
• 2017年目标价为24元，给予“买入”评级。
• 2016-18年EPS分别为0.40、0.48、0.55元，PE估值逐步下降。

估值与业绩预测

指标	2016E	2017E	2018E
营业收入（亿元）	1.51	1.81	2.11
净利润（亿元）	0.15	0.19	0.23
EPS（元）	0.40	0.48	0.55
PE	45	35	30
P/B	5	4	4

结论

军工行业在经历快速扩张后，估值中枢面临下行压力，但整体仍处于景气上升通道。2017年行业投资机会在于供需两端的结构性变化，包括军备建设的远程化、信息化，国企混改带来的资产证券化，以及民企在供给端的崛起和军用高技术向民用溢出带来的新成长。投资者应关注具备内生景气、外延预期和估值合理的标的，如四创电子、四川九洲、中航机电、振华科技、景嘉微等。同时需警惕军改进度、新技术研发和军费增速放缓等风险。