20150831-西南证券-首航节能-002665.SZ-空冷业务稳健领先_静待政策引爆光热发电_14页_1mb

首航节能（002665）调研报告总结

核心内容概述

首航节能是国内电站空冷行业的龙头企业，具有稳固的行业地位和强大的市场竞争力。公司同时布局光热发电、压气站余热发电和海水淡化等新业务，致力于转型为能源综合服务商。在传统空冷业务稳步增长的同时，光热发电业务因政策预期而成为公司未来增长的重要引擎。

主要观点

1. 空冷业务稳健领先

• 首航节能是国内电站空冷行业龙头，2014年市场占有率超过40%，2015年上半年超过50%。
• 公司2015年空冷设备新签订单已超过2014年全年总量，预计全年订单将超过13亿元。
• 在手订单总数超过28亿元，业务收入预计较去年有较大幅度增长。
• 特高压建设及五大电力集团订单空间的打开将为公司带来持续增长。
• 公司空冷系统获得国家科技进步二等奖，具备独立设计全套空冷系统的能力，产品换热系数比同类高6%，在原材料使用上有显著优势。

2. 电站总包业务拓展

• 通过收购广东东北电力工程设计有限公司，公司获得电站总包设计乙级资格，并正在申请甲级资格。
• 电站总包业务单个合同金额是空冷业务的20倍以上，有助于公司快速做大营收。
• 首航节能与内蒙古东源科技有限公司签订了首个电厂总包合同，预计2015年下半年可确认约6亿元收入，2016年后将逐步获取更多订单。

3. 光热发电业务前景广阔

• 光热发电技术具有环保、稳定发电等优势，是新能源重点扶持方向之一。
• 国家对光热发电的重视程度逐渐提升，预计未来光热发电市场空间巨大，2015年国内光热发电装机容量预计达到118GW，对应市场空间达数十万亿。
• 首航节能已布局两个示范性光热发电项目，技术储备和市场开拓处于行业领先水平。
• 公司预计2016年光热发电业务将带来约23亿元收入，2017年预计增长35%，毛利率预计为15%至17%。

4. 压气站余热发电业务

• 公司于2015年初完成收购新疆西拓能源有限公司75%的股权，进入压气站余热发电领域。
• 新疆西拓共拥有13座压气站余热发电站，总计256MW规划总量，预计2016-2017年可贡献收益分别为8,000万和10,000万元。
• 由于国内经济放缓和国际因素影响，2015年压气站项目进展不及预期，暂不考虑其对2015年业绩的贡献。

5. 布局海水淡化业务

• 公司利用空冷技术优势，布局采用低温多效技术（MED）的海水淡化业务。
• 目前已在天津建立3万吨的中试设备，具备国内领先的生产能力。
• 海水淡化目前市场规模尚小，且政策尚未明朗，尚未取得订单。

6. 员工持股计划

• 公司于2015年8月13日公布第一期员工持股计划，通过员工自筹资金与机构配资，筹资规模不超过4亿元。
• 大股东以自用资产保底员工收益，显示对公司发展的高度信心。
• 员工持股计划有助于绑定员工与公司利益，提升员工积极性。

关键信息

财务预测

• 2015-2017年EPS分别为0.48元、0.91元和1.18元，对应动态PE分别为47X、25X和19X。
• 2015年公司营业收入预计为21.09亿元，净利润预计为3.54亿元。
• 2016年公司营业收入预计为54.69亿元，净利润预计为6.64亿元。
• 2017年公司营业收入预计为67.56亿元，净利润预计为8.61亿元。

增长预期

• 2015年空冷业务收入增长31%，2016年增长10%，2017年增长7%。
• 2016年光热发电业务收入预计为23亿元，2017年预计为31.1亿元。
• 压气站余热发电业务预计2016年贡献5亿元，2017年贡献6.25亿元。

风险提示

• 宏观经济波动
• 光热支持政策出台或不及预期
• 收购项目承诺业绩或不及预期
• 项目进展或低于预期

总结

首航节能在空冷业务上具有领先地位，同时积极布局光热发电、压气站余热发电和海水淡化等新业务，以推动公司向能源综合服务商转型。公司未来增长点主要集中在光热发电业务，其前景巨大，待政策落地后有望实现爆发式增长。尽管存在政策不确定性，但考虑到其市场潜力和公司技术储备，公司仍被给予“买入”评级。