20250501-开源证券-森马服饰-002563.SZ-公司信息更新报告_2025Q1终端零售稳步增长_短期费用扰动利润增速_4页_891kb

森马服饰（002563SZ）2025年4月30日投资评级为“买入”，维持原建议。公司2025年第一季度营收308亿元（同比-19%），归母/扣非净利润21/19亿元（同比-381%/-427%），利润承压主要因销售费用同比显著增加（+41pct），广告营销、服务费及劳务费提升拉低净利率至70%（同比-41pct）。收入端受春节提前影响，部分发货移至2024年，导致收入增速受压。但全年库存结构持续优化，1年内库龄新品占比提升，存货规模达335亿元（+294%），预期通过渠道优化及门店提质增效缓解业绩压力。公司2025-2027年盈利预测为121/130/141亿元，对应EPS 0.45/0.48/0.52元，当前PE为126/117/107倍，维持“买入”评级。

Q1终端零售预计实现中个位数增长，4月以来仍保持向好趋势。尽管总店数微降（净闭店57家），但通过标准化开店、精细化管理及针对性措施提升门店效率。直营/加盟/联营分别净闭店20/26/11家，显示结构优化方向。公司2025Q1毛利率470%（+0.4pct），休闲装毛利率提升，童装毛利率略降。销售费用大幅增加（+41pct），管理费用、研发费用及财务费用亦同比上升，拖累净利润表现。经营活动现金流净额15亿元（-817%），主要因应付账款减少及支付货款增加。全年现金流预计底部回升，渠道优化战略初见成效。

风险提示包括加盟商提货不及预期、门店开拓进度不达目标及零售市场回暖滞后。财务预测显示，2023-2027年营业收入增速分别为25.7%、15.4%、5.2%、1.5%，归母净利润增速逐步提升至7.7%、8.7%。净利润率维持在8.2%-8.7%区间，毛利率440%-442%稳定，ROE从9.7%逐步提升至10.8%。当前估值指标PE为135-126倍，P/B为13-12倍，EV/EBITDA 46.5-41.3倍。公司短期费用增加影响利润，但库存优化及门店效率提升支撑长期增长预期。投资者需关注零售需求回升、门店盈利能力及财务流动性风险。