20161219-安信证券-旬度经济观察_国内债市恐慌性调整_美联储加息预期落地_12页_551kb

旬度经济观察总结

核心内容

2016年12月，中国国内债市出现恐慌性调整，10年期国债和国开债收益率分别上行30BP和50BP，接近2015年8-9月水平。信用债也出现明显调整。此次调整的主要原因是市场对美联储加息预期的强化以及川普当选带来的基建预期，导致全球利率上升，人民币汇率承压，进而引发国内债市波动。

主要观点

1. 国内债市调整原因

• 杠杆交易与信用风险暴露：长期牛市背景下，杠杆交易和银行理财资金提高信用风险暴露，使债市在流动性冲击和信用损失面前更加脆弱。
• 美联储加息预期落地：12月中旬美联储宣布加息25BP，预期终于落地，进一步推动全球利率上升。
• 人民币汇率压力：强势美元和人民币本币高估仍对汇率形成压力，人民币兑美元汇率逼近整数关口，离岸市场人民币拆借利率大幅上升，NDF贬值预期升温。
• 监管干预：投资者恐慌情绪和交易拥挤的缓解，需要监管层的干预，如稳定资金利率和保障流动性供给。

2. 工业生产与出口

• 工业生产稳健：11月规模以上工业同比增长6.2%，工业用电增长5.9%，显示工业活动仍在维持。
• 出口回升：11月出口同比0.2%，较前月大幅回升8个百分点，出口交货值同比也回升1.9个百分点，表明全球制造业PMI回升带动了出口改善。
• 库存与价格关系：存货回补与工业品价格强势相伴，但库存变化而非绝对水平才是支撑生产活动的关键。

3. 房地产市场降温

• 商品房销售放缓：11月商品房销售面积同比7.8%，为年内最低水平；百城房价环比0.9%，前值1.7%，显示房地产市场明显降温。
• 政策影响：自中央强调防范资产价格泡沫、重点城市调控加码后，房地产市场降温明显，未来销售低迷可能持续。
• 投资与新开工：房地产开发投资和基建投资增速回落，对固定资产投资形成拖累。

4. CPI与PPI走势

• CPI温和上涨：11月CPI同比2.3%，较前月回升0.2个百分点，主要由鲜菜和能源价格上涨带动。
• PPI环比创新高：11月PPI环比1.5%，创历史新高，主要因上游原材料价格暴涨，尤其是煤炭价格，推动中下游成本上升，引发存货回补。
• 未来关注点：高基数下CPI同比可能回落，但农资价格上涨和农业供给侧改革政策可能对粮食、饲料和肉制品价格产生短期扰动。

5. 信用投放与融资成本

• 信用维持高位：11月广义信用同比11.8%，处于年内最高水平，显示经济动能和融资需求仍有韧性。
• 融资环境恶化：票据利率上升、债券发行利率走高、企业融资环境恶化，但信用投放仍保持较快速度。
• 居民按揭与非标融资：居民按揭投放仍较快，但可能因商品房销售降温而减弱；新增委托、信托、未贴现承兑汇票增长，原因需进一步分析。

关键信息

• 市场风险：人民币汇率维稳压力仍是资本市场的重要关切，强势美元和本币高估是主要风险源。
• 政策影响：小排量汽车购置税优惠延长至明年底，有助于缓解政策退出对经济的冲击。
• 市场展望：收益率水平已具备配置价值，需监管层干预以稳定市场情绪。
• 数据支撑：工业生产、出口、信用投放等数据反映经济仍有一定韧性，但房地产市场降温值得关注。

风险提示

• 强势美元和人民币汇率问题
• 商品房销售降温对后续开发投资和新开工的影响

分析师简介

• 高善文：首席经济学家，北京大学理学学士、经济学硕士，中国人民银行研究生部博士。
• 姚学康：宏观分析师，北京大学经济学学士、硕士。
• 郭雪松：宏观分析师，上海交通大学学士，清华大学MBA，曾任职国家统计局。

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