20201018-浙商证券-内蒙一机-600967.SH-内蒙一机深度报告_坦克装甲车龙头_外贸接力_内需持续_19页

内蒙一机深度报告总结

核心内容

内蒙一机（600967）是中国兵器工业集团旗下的军工企业，是国家唯一的集主战坦克和中重型轮式装甲车于一体的装备研制生产基地。公司主要业务包括坦克装甲车辆、火炮、铁路车辆、工程机械等，其中坦克装甲车辆为公司核心业务，占据了主要收入和利润来源。

主要观点

• 国内需求：随着国防军费的稳步增长，我国陆军装备支出持续增加，坦克和装甲车辆作为陆军核心装备，存在较大的换装需求。公司产品如99A坦克、15式轻型坦克、8×8轮式装甲车等已参与国庆70周年阅兵，未来将逐步替代老旧装备。
• 外贸出口：公司在军贸市场上具有较强竞争力，VT-4坦克、VT-5轻型坦克和VN-1轮式步兵战车等产品在巴基斯坦、泰国、尼日利亚等国家需求向好，预计外贸出口将进入小高峰。
• 业绩增长：公司近三年预收款和存货大幅增长，预示产品交付在即，盈利能力提升。预计2020-2022年公司归母净利润分别为6.8亿元、8.1亿元和9.3亿元，同比增长19%、19%和15%。
• 估值与评级：公司是主流军工股中估值较低的标的之一，考虑到其作为陆军装备龙头企业的稀缺性和战略价值，给予公司2021年30倍PE，对应目标市值240亿元，目标价14.20元，评级为“买入”。

关键信息

业务结构

• 公司主营包括军工、铁路车辆及零部件、工程机械三大板块。
• 母公司业务是公司主要利润来源，2019年母公司营收占比达82%，净利润占比达90%。

财务表现

• 2019年公司主营收入为126.81亿元，同比增长3.38%。
• 归母净利润为5.7亿元，同比增长7.17%。
• 2020年上半年归母净利润为3.8亿元，同比增长13%。

财务指标

• 毛利率：2016-2019年总体下滑，但2020年上半年有所回升。
• 净利率：2016-2019年总体小幅下滑，2020年上半年有所提升。
• 期间费用率：持续下降，财务费用率贡献最大。
• ROE：2019年为6.44%，预计2022年将达到8.44%。

风险提示

• 外贸及换装需求的持续性存在不确定性。
• 军工央企改革进展可能低于预期。

投资催化因素

• 陆战装备外贸订单获得重大突破。
• 国内新型装备批量列装。
• 兵器集团资本运作取得进展。
• 周边局势紧张推动军贸需求。

与市场观点的差异

• 国防投入持续性：我们认为军费增长和装备投入具有较高确定性，具备估值溢价。
• 陆军战略地位：虽然市场关注空军、海军和二炮，但我们认为陆军信息化建设力度不容忽视，新型装备换装需求大。
• 业绩释放节奏：公司作为已整体上市的陆战装备龙头企业，受益于外贸接力和内需持续，业绩有望逐步释放。

盈利预测与估值

相关数据与图表

• 公司在国庆70周年阅兵中展示了66台套装备，包括99A坦克、15式轻型坦克和8×8轮式装甲车。
• 公司2016-2019年预收款和存货年复合增长率分别为40%和30%。
• 2019年国防预算为11899亿元，同比增长7.5%。
• 2019年军贸出口全球占比为5%，但与美俄相比仍有较大增长空间。
• 公司2019年在产品占存货比例为76%，预计未来配套件供应跟上后，业绩将释放。

主要出口国家

• 巴基斯坦：对新型坦克和步兵战车有较大需求，印度装备较老旧。
• 泰国：近年来加快装备更新，公司产品如VT-4和VN-1已交付。
• 孟加拉国：紧邻印度和缅甸，未来换装需求迫切。
• 缅甸：拥有较多装甲车辆，未来换装需求较大。
• 伊朗：因地理和气候原因，重型坦克需求为主。

公司地位与战略价值

• 公司是陆军装备龙头企业，核心军品总装资产整体上市，具备稀缺性。
• 大股东一机集团为军工混改试点单位，股份划转至中兵投资，具有积极意义。
• 公司具备较强的盈利能力，尤其在外贸业务中表现突出。

总结

内蒙一机作为我国坦克装甲车的龙头企业，受益于国内换装需求和外贸订单的增加，业绩有望持续增长。公司具备较高的战略价值和稀缺性，估值较低，未来成长空间较大。尽管存在外贸需求持续性和改革进展不及预期的风险，但整体发展前景积极，建议投资者关注其未来业绩释放和估值提升的潜力。